Weekendowa Analiza Futures

Mamy za sobą tydzień dość mocnego, jak na ostatnie czasy, spadku cen. Na

wykresach tygodniowych pojawiła się sporej wielkości czarna świeca, która

może wróżyć problemy, choć jeszcze nie jest to sytuacja, która sama w sobie

przesądza o zmianie kierunku trendu. Kto spodziewa się po te analizie

klarownej i jednoznacznej prognozy, to się może rozczarować. W punkcie, w

którym zakończyły się piątkowe notowania nie ma klarownych ocen. W tej

chwili żadna ze stron rynkowej gry nie ma druzgocącej przewagi, a

niedźwiedzie dawno nie były tak blisko przejęcia kontroli.

Jest wiele czynników, które wskazują na to, że hossa dobiega końca. Od

jakiegoś czasu są one tu przywoływane. W tym tygodniu pojawiły się kolejne,

które mogą skutecznie wpłynąć na zatrzymanie trendu wzrostowego na

warszawskim parkiecie. Do tych ważniejszych wydarzeń tygodnia zaliczyłbym

wzrost rentowności amerykańskich obligacji. To z pewnością jest jeden z

podstawowych czynników ryzyka dla posiadania polskich akcji. Wiadomo, że

koniunktura na naszym rynku w dużym stopniu zależy od aktywności kapitału

zagranicznego. Ten krąży po świecie szukając najlepszych okazji do zarobku

przy założonym poziomie ryzyka. Inwestycje w Polsce, czy chcemy tego czy

nie, nie są uważane za szczególnie bezpieczne. Skoro zatem gdzieś na świecie

rośnie rentowność instrumentów bezpieczniejszych, to siłą rzeczy rośnie

zaangażowanie kapitału na tamtym rynku. Gdy tymi instrumentami są

amerykańskie obligacje ten mechanizm jest jeszcze bardziej widoczny. Trzeba

pamiętać, że to właśnie te papiery są uważane za najbardziej bezpieczne i to

mimo tego, że sama gospodarka amerykańska ma swoje problemy, o których nieco

później.

Wspomniany ostatni wzrost rentowności obligacji amerykańskich jest o tyle

istotny, że dzięki temu sama rentowność np. 10-letnich obligacji osiągnęła

poziomy nie widziane od wiosny 2004 roku. Nie jest więc to mało ważny

wzrost, ale sygnał poważniejszej tendencji. Rentowność dziesięciolatek

wyszła z przedziału, w którym przebywała od wielu miesięcy sygnalizując tym

samym możliwość dalszego wzrostu, a tym samym dalszego uatrakcyjniania

inwestycji w te papiery. Ta zwyżka szybko odbiła się na notowaniach na rynku

walutowym, gdzie błyskawicznie zaczął zyskiwać dolar, jako waluta w której

kierunku zmierza kapitał, a zaczęły mocniej tracić waluty, z których kapitał

wychodzi. W tej drugiej grupie był także polski złoty.

Można się zastanawiać, czy tendencje zaobserwowane w tym tygodniu to tylko

jednorazowe wahnięcie, czy też będą one kontynuowane także w przyszłości. W

perspektywie kilku miesięcy będziemy się zmagać z problemem rosnących stóp

procentowych w USA. Wprawdzie zmagamy się już teraz, ale trzeba zauważyć, że

na razie posunięcia komitetu otwartego rynku były w pewnym sensie tłumione

przez inwestorów operujących na długoterminowych papierach dłużnych. Tu, w

przeciwieństwie do papierów krótkoterminowych, wzrost rentowności był

ograniczony, co jak wiemy dało w efekcie negatywną krzywą dochodowości. Co

zakładają inwestorzy? Zakładają, że mimo obecnej zwyżki stóp procentowych w

kolejnych latach będą one niższe.

Oczywiście można na ten temat dyskutować, ale skutki takich oczekiwań są

wymierne. Choćby na rynku kredytów długoterminowych. Rentowność kredytów

hipotecznych wprawdzie przekroczyła poziom 6%, ale nadal nie jest to wzrost

odpowiadający zwyżce stóp krótkoterminowych. Wydaje się trwać wymiana

argumentów i próba sił. Czy to krótkie stopy zaczną dostosowywać się do tych

dłuższych, czy na odwrót. Wygląda na to, że jednak to dłuższa strona krzywej

zmuszona została do zmian. Tym samym obligacje amerykańjest

wskazane. Rynek i tak będzie stawiał swoje wymagania.

Patrząc na wykres indeksu WIG20 można odnieść wrażenie, że mamy do czynienia

z konsolidacją, z której ceny teraz mają okazję wybić się dołem. To, że nie

wybiły się w piątek jeszcze o niczym nie świadczy. Jest to jednak tylko

postrzeganie tego wykresu z punktu widzenia polskiego inwestora. By spojrzeć

na ten sam wykres z punktu widzenia inwestora zagranicznego musimy wziąć pod

uwagę również element kursu walutowego. W tym wypadku ważniejsza jest para

dolar/złoty, bo większość kapitału napływającego na nasz rynek jest

"dolarowa". Gdy dokonamy korekty walutowej, to okaże się, że indeks WIG20

znajduje się w lekkim trendzie spadkowym, który rozpoczął się w drugim

tygodniu stycznia br. Zatem wydarzenia na amerykańskim rynku stóp

procentowych (wzrost rentowności od połowy stycznia) ma wpływ nie tylko na

chęć zaangażowania kolejnych milionów dolarów, ale także na wycenę już

zainwestowanych milionów. Ta wycena maleje, co może skłaniać inwestorów

zagranicznych do redukowania pozycji. Można domniemywać, że z takim właśnie

redukowaniem mieliśmy do czynienia w ostatnich dwóch miesiącach.

Problem polega na tym, że ta nasza pośrednia zależność od amerykańskich stóp

procentowych sprawia, że musimy dokładniej przyglądać się tamtejszej

gospodarce. Jak wiemy, Ameryka cały czas obawia się inflacji. To właśnie

możliwe napięcia inflacyjne sprawiały, że od kilkunastu miesięcy rosną

systematycznie stopy procentowe. Temat inflacji jest cały czas głównym

tematem rozważań przy podejmowaniu decyzji o kolejnych podwyżkach. Ostatni

tydzień jasno pokazuje, że temat ten nie zejdzie szybko z afisza. Dostaliśmy

potwierdzenie, że w IV kw. 2005 r. spadła wydajność pracy o 0,5%, co było

niemiłą niespodzianką, bo po wcześniejszej pozytywnej rewizji dynamiki PKB

spodziewano się poprawy i na tym polu. Ta była jednak kosmetyczna. Spadek

wydajności był pierwszym od I kw. 2001 r. Co ważniejsze w IV kw. 2005 r.

zanotowano najszybszy w roku wzrost kosztów zatrudnienia. Tu także

oczekiwano pozytywnej rewizji, ale się jej nie doczekano. Oczywiście nie ma

sensu jeszcze lamentować. Jeden kwartał spadku wydajności to jeszcze nie

tragedia. Tym bardziej, że w ciągu ostatnich czterech lat zanotowano jeden z

większych wzrostów wydajności pracy. Obecnie, średnio licząc, 85 osób

wykonuje tą samą pracę, która przed czterema laty wykonywało 100 osób.

W całym 2005 roku wydajność wzrosła o 2,9% (najwolniej od 2001 r.), a koszty

zatrudnienia wzrosły o 2,6% (najszybciej do 2000 r.) Łącząc fakt wzrostu

kosztów zatrudnienia, niższej wydajności oraz cały czas dobrej sytuacji

samego zatrudnienia otrzymujemy koktajl zwany napięciami inflacyjnymi.

Zmiana prezesa Fed w niczym tu raczej nie pomoże. Kolejne podwyżki są

przesądzone. Pytaniem otwartym pozostaje, ile ich jeszcze będzie? Ostatni

raport o stanie rynku pracy, który okazał się nieco lepszy od prognoz jasno

dał do zrozumienia, że problem inflacji cały czas jest problemem nr 1. Tym

bardziej, że dynamika płac jest najwyższa od września 2001 r. Obecnie mówi

się o kolejnych trzech podwyżkach dokonywanych na kolejnych trzech

posiedzeniach FOMC. To odważna teza, bo trzeba pamiętać, że kolejne podwyżki

stóp będą miały wpływ na rentowność kredytów, a tym samym na rynek

nieruchomości, który raczej ma być gaszony powoli, a nie nagłym załamaniem.

Przedstawione wyżej procesy mogą wpływać na nasz rynek negatywnie, ale z

pewnością nie jest to kwestia dni, czy tygodni. Tym samym jest czas, by z

naszego rynku wycofywać się spokojnie, jak miało to miejsce do tej pory. Tym

bardziej, że każdy technik zauważy, że dwet wybicie z formacji

podwójnego szczytu. Taki sygnał można by odebrać jednoznacznie. Inwestorzy

zachowali jednak zimną krew i nie poddali się sygnałowi. Końcówka sesji była

niezła, choć nadal sytuacja nie jest pewna. Nadchodzący tydzień może być

nerwowy właśnie ze względu na tą niepewność. Nie wykluczam, że po jakimś

wzroście ceny na chwilę zejdą poniżej piątkowego minimum, ale różnica nie

powinna być duża.

Czy te dwa szczyty w okolicy 3000 pkt mogą być szczytami całej hossy? Mogą

Wykres_2.gif W tej chwili niczego nie można wykluczyć. Jest kilka czynników,

które mogłyby na to wskazywać, ale potwierdzenie tego dostajemy zawsze po

fakcie. Najważniejsze pozostają sygnały techniczne. Na razie wskazują na

równowagę, ale biorąc pod uwagę kierunek trendu trwającego już ponad 4 lata,

to niewielką przewagę dałbym jednak bykom. Na tyle niewielką, że już o

nowych rekordach nie myślę, ale cały czas zakładam możliwość kolejnej próby

zbliżenia się do nich. Przebieg tego możliwego wzrostu pokaże nam, co

faktycznie stoi za popytem. Trzeba bowiem przyznać, że ostatnio to podaż

zrobiła się gwałtowniejsza. Mimo tego, cały czas nie pojawiły się żadne

poważniejsze sygnały sprzedaży.

Jak pokazuje Wykres_1.gif w piątek ceny zatrzymały się na linii trendu

wzrostowego. Na razie nawet ona nie została pokonana, a przecież jest to

narzędzie z tych mniej wiarygodnych. Tym bardziej, że jej nachylenie jest

znaczne, co raczej skazuje ją na błędny sygnał. Znacznie ciekawiej wygląda

ostatnia dwumiesięczna konsolidacja. Mamy tu dwie możliwości - albo jest to

część trójkąta rozszerzającego się, o którym wspominałem w poprzednich

analizach, albo lekko pochylony w dół prostokąt. Obie formacje ograniczają

ewentualny wzrost cen do okolic 3150 pkt (w tej chwili), a nie jest

wykluczone, że zwyżka zatrzyma się jedynie na 2950 pkt, co potwierdziłoby

problemy popytu i mogłoby zniechęcić graczy do dalszych zakupów. Oczywiście

te rozważania są jedynie próbą oceny, czy hossa się już kończy. Realizacja

któregoś ze scenariuszy (prostokąt vs. trójkąt) nie będzie zaskoczeniem,

choć na razie dla samego trendu głównym poziomem pozostaje dołek z początku

stycznia. Pierwszy tydzień tego roku był okresem mocnych zakupów, które

przez następne dwa miesiące balansują na granicy rentowności. Spadek cen na

poziomy grudniowe może wywołać wyprzedaż zniecierpliwionych graczy

obawiających się, że "gasili światło".

Kamil Jaros

[email protected]