Myślenie ma przyszłość, czyli o specyfice pracy zarządzających funduszami

Cechami dobrego zarządzającego funduszami powinny być szeroka wiedza i doświadczenie. Jednak kluczowe znaczenie ma zasłyszane kiedyś zdanie "myślenie ma przyszłość"

Zapewne każdy z nas zastanawiał się bardzo często, gdzie ulokować swoje oszczędności w taki sposób, aby zarobić jak najwięcej, ale z drugiej - stracić jak najmniej. Odwieczna zależność stopy zwrotu od poniesionego ryzyka jest teoretycznie oczywista. Im więcej chce się zarobić ponad to, co przynoszą bezpieczne lokaty, tym bardziej trzeba zaryzykować. Za bezpieczną stopę zwrotu przyjmuje się zazwyczaj rentowność bonów skarbowych, która obecnie w Polsce wynosi około 4,3 proc. w skali roku. Zgodnie z kanonami inwestycyjnymi i tradycyjnym podziałem najwięcej można zarobić na akcjach małych spółek, potem spółek dużych, następnie są obligacje, bony skarbowe i lokaty w bankach.

Rośnie skłonność do ryzyka

Obecnie obserwujemy, że coraz więcej Polaków jest zainteresowanych inwestycjami ryzykownymi. Z czego to wynika? Powód jest prosty - średnio 3 proc. na bankowej lokacie, po uwzględnieniu podatku, daje 2,4 proc. rocznie. Co więc można zrobić z pieniędzmi? Wpłacić do funduszu inwestycyjnego lub samodzielnie zainwestować w akcje. I rzeczywiście, obecnie widać, jak szybko pęcznieją aktywa funduszy i rośnie udział inwestorów indywidualnych na warszawskiej giełdzie. Zwiększony popyt powoduje, że akcje rosną. Można też wybrać inne opcje na zagospodarowanie oszczędności, a mianowicie kupić mieszkanie, założyć własny biznes czy najzwyczajniej przejeść. Wszystkie wymienione możliwości powodują, że zyski firm rosną, a przez to również ich kursy na giełdzie.

W przypadku funduszy inwestycyjnych nie lada problemem jest wybór właściwego podmiotu. Tu częściowo przychodzi z pomocą złota zasada dywersyfikacji, która mówi, żeby nie ryzykować oszczędności, wrzucając wszystkiego do jednego worka. Przykładowo, pięć lat temu mogliśmy wybrać fundusz akcji, który zarobił dla nas 267 proc., lub taki, który dał nam 96 proc. To bardzo duża różnica, szczególnie dla np. 30-latka, który zaczyna odkładać kapitał na emeryturę. Tak więc powinniśmy wybrać kilka funduszy zarządzanych przez różne towarzystwa funduszy inwestycyjnych, aby nie "załapać" się tylko na ten najgorszy. Tylko które?

Liderzy i outsiderzy

Jeśli prześledzimy uważnie to się okaże, że wyniki funduszy niektórych towarzystw permanentnie są w ogonie, a inne zazwyczaj są powyżej średniej. Idąc dalej są fundusze, które podczas wzrostów indeksów giełdowych rosną szybko, a podczas spadków spadają wolniej. U innych jest na odwrót, rosną wolniej a spadają szybciej. Co więc stoi za taka sytuacją? Z pewnością ludzie, a więc zarząd towarzystwa i doradcy inwestycyjni zarządzający funduszami.

Prawdą jest też to, że zarządzających znamy bardzo mało, bo zazwyczaj najbardziej rozpoznawalna jest marka towarzystwa zarządzającego funduszami. Zapewne niewielu inwestorów zna doradcę inwestycyjnego, który odpowiada za wyniki funduszu i prawdopodobnie większość uczestników funduszu nie jest w stanie odnotować momentu jego odejścia do konkurencji. Jest to, oczywiście, w interesie towarzystw, gdyż unika się ruchu klientów "chodzących" za zarządzającym.

Zastanówmy się teraz, czy rzeczywiście warsztat zarządzającego jest jedynym wyznacznikiem świetnych wyników funduszu. Z pewnością nie, a do najważniejszych czynników wpływających na "obciążenia" wyników możemy zaliczyć wielkość zarządzanych aktywów, powiązaną z ograniczeniem inwestycji do płytkiego rynku. Zarządzanie funduszem akcji na rynku polskim z kilkoma miliardami złotych można porównać do kierowania tankowcem, gdzie manewr skrętu rozpoczyna się pewnie na 50 mil przed punktem osiągnięcia nowej trajektorii. Nawet jeśli zarządzający jest w stanie zidentyfikować ciekawe spółki o średniej czy małej kapitalizacji, to nie ma szansy zająć istotnej pozycji odnośnie do całych aktywów funduszu. Jednym słowem fundusz skazany jest na łaskę wiatru i oceanu.Rygorystyczne limity

Innym istotnym obciążeniem wyników funduszu jest wiele ograniczeń prawnych, jak chociażby problemy z zajęciem pozycji zabezpieczających na kontraktach terminowych. Dodać należy, że ten problem dotyczy głównie funduszy otwartych, gdzie limity inwestycyjne są najbardziej rygorystyczne.

Następnym obciążeniem jest "średnia wyników". Dotyczy to kwestii ciągłego porównywania się do innych funduszy danej kategorii. Jeśli więc fundusz jest powyżej średniej dla całego rynku, to warto stosować strategię trzymania się w peletonie, nie ryzykować więcej niż inni. Związane jest to z oceną zarządzającego i całego towarzystwa funduszy inwestycyjnych. Może to skutkować unikaniem wysiłku analitycznego i zniechęceniem samego zarządzającego do podejmowania często uzasadnionego ryzyko w imieniu uczestników funduszu. Problem ten dotyczy również odnoszenia się do benchmarków, czyli lepiej spaść razem z rynkiem i innymi funduszami, niż nie wzrosnąć, kiedy rynek i reszta funduszy wzrosła.

Opisane wyżej problemy wiążą się bezpośrednio z tym, że klienci raczej nie zmieniają funduszy, które nie mają wyjątkowo złych wyników w porównaniu z resztą rynku. Problem ten w jeszcze większym stopniu dotyczy zarządzających funduszami emerytalnymi, gdzie rządzi średnia ważona stopa zwrotu. Małe fundusze, które nie dublują portfeli największych funduszy (ustalających średnią ze względu na wagę i wielkość aktywów), podejmują zwiększone ryzyko, co może bardzo drogo kosztować towarzystwo emerytalne w przypadku błędnych decyzji.

Myślenie ma przyszłość

Teraz zastanówmy się, jakie cechy powinien mieć dobry zarządzający funduszami. Oczywiście, szeroką wiedzę i doświadczenie. Jednak kluczowe znaczenie ma tutaj zasłyszane kiedyś zdanie "myślenie ma przyszłość". Pozornie banalne sformułowanie, ale okazuje się, że dobre wyniki nie zależą jedynie od wysublimowanych metod analitycznych, tworzenia rozbuchanych arkuszy wyceny czy wieloletnich studiów. Zarządzający na pewno powinien umieć słuchać i wyciągać wnioski z tego, co dzieje się wokół.

Z doświadczenia mogę powiedzieć, że najlepsze inwestycje rodziły się z obserwacji. Przykładowo: będąc kilka lat temu w Mediolanie zauważyłem rodzącą się modę na nowoczesny design firmy Puma i zastanawiałem się, jak wysokie muszą być marże, skoro Włosi płacą nawet 150 euro za niektóre modele. Okazało się, że moda szybko opanowała inne kraje, zyski firmy gwałtownie poszły w górę, a cena akcji wzrosła kilkaset procent.

Drugim ważnym personalnym elementem jest zapewne optymizm życiowy. Ktoś kiedyś powiedział "pesymiści przegrywają" i ma to chyba duży sens. Tak jak nie umówi się na randkę ten, kto nie odważy się podejść do drugiej osoby, tak zarządzający nie zarobi, snując jedynie katastrofalne wizje i bojąc się podejmowania ryzyka. A świat idzie do przodu, rozwija się, inwestuje, odkrywa, co powoduje, że od lat na akcjach zarabia się najbardziej. Ile razy w ciągu ostatnich czterech lat słyszałem sformułowanie "akcje są drogie" czy "akcje na świecie są przewartościowane". Tylko co to znaczy drogie i przewartościowane? I tu z odpowiedziami zaczynały się schody, pomijając fakt, że kursy akcji wzrosły bardzo istotnie od tych wypowiedzi.

Trzecim bardzo ważnym elementem osobowości zarządzającego jest skromność. Skromność nieoznaczająca braku wiary w podejmowane decyzje, ale skromność oznaczająca brak pewności co do własnej nieomylności.

Branża inwestycyjna

powoli się zmienia

Na zdolność zarządzającego do osiągania ponadprzeciętnych wyników wpływa więc wiele czynników. Od instytucjonalnych, po ściśle związane z charakterem. Rynek sam też "kształtuje" zarządzających, często chowając ich za zasłoną marki firmy zarządzającej, czego przykładem jest dalsze funkcjonowanie doradców, którzy dawno temu ponieśli sromotne porażki. Często też kaganiec ograniczeń powoduje, że zarządzający traci motywację do kreatywnego myślenia.

Jedno jest pewne, taki stan rzeczy będzie się zmieniał. Po pierwsze, dzisiaj po dostosowaniu przepisów do obowiązujących w Unii Europejskiej, żeby założyć własna firmę zarządzającą nie trzeba już mieć milionów (wystarczy 125 tys. euro). Po drugie, inwestorzy będą szukać alternatyw do polskiego rynku, co przy możliwościach wynikających z globalizacji wymusi tworzenie nowych produktów inwestycyjnych z mniejszymi ograniczeniami inwestycyjnymi. Po trzecie, zwiększa się zapotrzebowanie inwestorów na personalną odpowiedzialność za wyniki, a ci z zarządzających, którzy wyróżnią się wynikami, zapewne zyskają rzesze wiernych inwestorów.

Nowością jest również wynagradzanie zarządzających od osiąganych sukcesów, co jest normą na rynkach rozwiniętych i jest naprawdę świetnym motywatorem. Z dzisiejszych doświadczeń widać, że inwestorzy polscy lubią grę fair i nie mają nic przeciwko oddawaniu części zysków zarządzającemu, jeśli tylko wyniki są satysfakcjonujące. W przypadku funduszu Investor FIZ, który zarobił w zeszłym roku blisko 100 proc., moja firma otrzymała 20 proc. zysku, co dało w 2006 r. ponad 79 proc. zysku netto dla inwestorów. Notabene, jeśli wynik w skali roku jest poniżej 15 proc. - prowizji od zysku nie ma.

fot. Andrzej Cynka

Investors TFI