Przy inwestycji w papiery dłużne Reportera nie popełniliśmy błędów

Z Bogusławem Grabowskim, prezesem Skarbiec TFI, rozmawia Natalia Chudzyńska

[b]Skarbiec w listopadzie 2006 r. kupił papiery spółki Reporter. Okazało się, że była to fatalna inwestycja. W 2007 r., w czasach dobrej koniunktury i hossy, spółka ta odnotowała rekordową stratę – około 40 mln zł. Czy nie zabrakło profesjonalizmu zarządzających – ze Skarbca, jak i innych TFI, które kupiły te papiery?[/b]

Nie można mówić o braku profesjonalizmu. Gdy kupowaliśmy Reportera, był on w świetnej kondycji, rozwijał się, a sprzedaż detaliczna w tej branży w Polsce stale rosła. Jednak w branży odzieżowej wystarczy jedna nietrafiona kolekcja, by kondycja firmy zmieniła się o 180 stopni. Kolekcja Reportera z 2007 r. nie trafiła właśnie w gusta Polaków. Firma przeszarżowała też z ekspansją sklepów za granicą i z tym bagażem złych decyzji weszła w rok w 2008, który już był fatalny dla całego rynku. Ale Reporter nie jest tu wyjątkiem. Nawet świetna przecież firma LPP także miała w swojej historii zły okres, gdy jej kolekcja nie odpowiadała preferencjom klientów.

[b]Czy gdyby dzisiaj Skarbiec kupował niepubliczne obligacje, procedura wyglądałaby podobnie? Czy jednak szczególnie uczuli Pan na coś zarządzających?[/b]

Na pewno każde doświadczenie czegoś uczy. Myślę, że nie tylko my, ale i inne TFI będą mniej chętnie kupowały tego typu papiery. Ja na pewno będę zabiegał o to, żeby jako nabywca obligacji mieć możliwość częstszego i głębszego wglądu w finanse emitenta. Niemniej jednak należy pamiętać, że jesteśmy w okresie najgłębszego kryzysu od kilku dekad.

[b]Kiedy zarządzający zorientowali się, że w Reporterze dzieje się coś niedobrego?[/b]

Głównie ze sprawozdań finansowych za 2007 r. Umowa z Reporterem przewidywała dostarczanie obligatariuszom sprawozdań finansowych.

[b] I co wtedy Skarbiec i inne towarzystwa zrobiły?[/b]

Rozmawialiśmy z zarządem. W efekcie w 2008 r. został wdrożony plan restrukturyzacji. Spółka zbywała zapasy, zmieniano model dystrybucji, ograniczano franchising. W efekcie wynik za 2008 r. był już dużo lepszy niż za 2007 r. Na przełomie lat 2008 i 2009 doszło jednak do gwałtownego pogorszenia otoczenia gospodarczego.

[b]Nie było pomysłu, żeby np. do rady nadzorczej wprowadzić przedstawiciela TFI? Mógłby w każdej chwili zajrzeć do dokumentów. Nie trzeba byłoby czekać na sprawozdania.[/b]

To wiązałoby się z koniecznością dodatkowych skomplikowanych procedur i formalności. Nie miało to sensu. Pamiętajmy ponadto, że skala inwestycji w takie papiery jest zawsze niewielka, ograniczona zewnętrznymi i wewnętrznymi przepisami.

[b]Zadłużenie także zostało zrestrukturyzowane?[/b]

Tak, został przesunięty termin wykupu obligacji oraz znacznie zostały podniesione odsetki za niedotrzymanie tego terminu.

[b]Czy gdy zorientowali się Państwo, że Reporter ma problemy, próbowaliście pozbyć się jego obligacji?[/b]

Nie. Kupiliśmy je z zamiarem trzymania do wykupu. Ponadto sprzedaż musiałaby odbyć się z dużym dyskontem ze względu na bardzo ograniczoną płynność.

[b]Dlaczego tak dużą część aktywów Skarbiec-Gotówkowy stanowiły papiery jednej niepublicznej spółki? Było to ponad 4 proc.[/b]

Gdy kupowaliśmy te papiery, stanowiły one znacznie mniejszą część aktywów. Jednak w wyniku umorzeń jednostek aktywa funduszu znacznie stopniały. Wyprzedawaliśmy z portfela po drodze inne papiery, nie Reportera. Stąd wzrost. Pamiętajmy o dużym odpływie oszczędności do banków jesienią minionego roku.

[b]Porozmawiajmy o wycenie. Fundusz Skarbca jako jedyny spośród tych, które miały w portfelu papiery Reportera, odnotował jednodniowy duży spadek wartości jednostki na koniec kwietnia. Większość Państwa konkurentów odpisywała te papiery stopniowo, dzień po dniu, widząc, że prawdopodobieństwo tego, że spółka nie spłaci obligacji, rośnie. Wy czekaliście na „twarde fakty”, czyli na przykład rzeczywisty brak wykupu. Dlaczego?[/b]

Postąpiliśmy zgodnie z prawem. Przepisy mówią jednoznacznie – papier musi być wyceniany według wartości godziwej. Nie można tu stosować tzw. wyceny ostrożnej. Księgowość funduszy tutaj właśnie diametralnie różni się od księgowości spółek. Przepis dodatkowo mówi, że należy amortyzować papier efektywną stopą procentową. Oznacza to, że odpisu należy dokonać, gdy widać, że na trwałe zaewidencjonowana wartość papieru odchyla się od jego wartości godziwej. Problem w tym, że przepisy nie mówią, jak tę wartość godziwą określić. Nawet jeśli widzę, że w spółce dzieje się gorzej, nie mogę nagle stwierdzić, że dokonam odpisu 30 proc. wartości papieru. Być może za dwa tygodnie na WZA zostanie podwyższony kapitał i na nowo będę musiał dopisywać wartość tym papierom. Muszę nowy, niższy, poziom wartości godziwej czymś udokumentować i go precyzyjnie oszacować. Przecież jeśli zaniżę tę wartość, to ucierpią ci, którzy będą zaraz umarzać jednostki. Jeśli ją zawyżę, ucierpią ci, którzy będą je nabywać.

[b]Konkurencyjne TFI postąpiły niezgodnie z prawem?[/b]

Nie wiem. Inne TFI mogły mieć inne fakty. Jeśli próbowałbym sprzedać papiery i ktoś podałby mi cenę, jaką jest w stanie za nie zapłacić, mógłbym uznać to za „twardy fakt”. Gdy my w marcu, wiedząc, że Reporter będzie miał problemy z wykupem akcji, podpisaliśmy z nim porozumienie o przedłużeniu terminu wykupu o miesiąc, żeby w tym czasie dokonać zamiany obligacji na akcje, to wyceniliśmy papiery do ceny konwersyjnej. Oznaczało to przecenę o około 20 proc. Odeszliśmy wówczas od modelu amortyzacji efektywną stopą procentową, a przeszliśmy na model wyceny akcji spółek. Gdy na koniec kwietnia Reporter nie zamienił nam tych obligacji na akcje, przeszliśmy na trzeci model. Papiery przeceniliśmy, przy pomocy zewnętrznej firmy, do wartości likwidacyjnej spółki. Nowymi wycenami obejmowaliśmy wszystkie papiery, nie tylko te, które miały być wykupione w ostatnich transzach.

[b]Dużo jeszcze zostało do spisania?[/b]

Nie, bardzo niewielka wartość. [b]Czy obserwuje Pan wzmożone umorzenia w Skarbiec-Gotówkowy albo w innych funduszach Skarbca?[/b]

Nie.

[b]A pojawiają się skargi albo zażalenia ze strony klientów?[/b]

Bardzo nieliczne. Było też nieco więcej niż zwykle zapytań na call center. Opłatę za zarządzanie w Skarbiec-Gotówkowy obniżyli Państwo o połowę. Planujecie jakiś jeszcze ukłon w stronę klientów?Obniżyliśmy opłatę, bo chcieliśmy zrekompensować klientom zaskoczenie, jakim dla wszystkich był niespotykany dotąd wzrost ryzyka kredytowego na naszym rynku. Bardziej już nie możemy chronić uczestników funduszy przed ryzykiem za pieniądze akcjonariuszy.

[b]Kilka lat temu, jeszcze za czasów Beaty Kielan w Skarbcu, gdy inwestycja w obligacje strukturyzowane okazała się nieudana, fundusz otwarty sprzedał je do innego funduszu Skarbca, w którym jedynym uczestnikiem był sam Skarbiec. De facto firma wzięła na siebie około 20 mln straty... To słynna sprawa, gdy nadzorca ukarał Skarbiec TFI za naruszenie interesu Skarbca TFI jako uczestnika funduszu.[/b]

Tamta inwestycja była naszym ewidentnym błędem. Za błędy płacimy. Tym razem jednak błędu – ani w inwestycji, ani w sposobie wyceny – nie popełniliśmy.

[b]Dziękuję za rozmowę.[/b]

[link=http://www.parkiet.com/artykul/808818.html][b]Czytaj: KNF wyjaśnia sprawę Skarbca[/b]. W jeden dzień uczestnicy funduszu Skarbiec-Gotówkowy stracili 4 proc. Roczna stopa zwrotu spadła z niespełna 5 proc. do 0,5 proc. Wszystko przez obligacje niepublicznej spółki Reporter, która okazała się niewypłacalna.[/link]