Dobrze czy nie dobrze?...

Z jednej strony boom na rynkach akcji, wyższe stopy wzrostu, mniejsze bezrobocie i poprawa klimatu gospodarczego. Z drugiej ? wciąż mała elastyczność rynku pracy, niezadowalająca produktywność i o wiele niższa niż w USA stopa inwestycji. Są głosy, że poprawa ma charakter koniunkturalny, a nie strukturalny. I na dodatek słabość euro, wywołująca coraz większe kontrowersje. Poniżej fragmenty oceny perspektyw europejskich z prasy światowej.

Rozkwit rynku akcjiO ile ceny na amerykańskim rynku akcji wzrosły w ciągu ubiegłych 12 miesięcy zaledwie o 11%, o tyle ceny większości akcji europejskich zwyżkują silniej. Niemiecki indeks DAX wzrósł w tym samym okresie o 41%, a francuski CAC-40 ? o 50%.Dlaczego? Po pierwsze ? Europejczycy wreszcie odkrywają atrakcyjność akcji, na wzór Amerykanów, którzy się o tej zalecie przekonali w ciągu ubiegłych 10 lat. Przerzucają swoje pieniądze z nisko dochodowych obligacji, rachunków bankowych i funduszy rynku pieniężnego i lokują sporą część swoich zarobków w akcje. To zwiększone zapotrzebowanie na akcje pcha ich ceny w górę.Po drugie ? w Europie poprawia się klimat gospodarczy. Niemiecki parlament obniżył podatki. Inne kraje muszą pójść w ślady RFN. O potrzebie podobnej redukcji podatków mówią rządy Włoch i Francji. Drobni inwestorzy w Europie są tym zachwyceni. Pod względem napływu gotówki do funduszy inwestycyjnych Europa pozostaje jeszcze w tyle za USA, ale szybko zmniejsza dystans, wynoszący obecnie 5 lat. Napływ netto do akcyjnych funduszy inwestycyjnych w ciągu ubiegłych 12 miesięcy osiągnął rekordowy poziom 131 mld USD ? czyli poziom USA w 1996 roku i o około 50 mld USD poniżej obecnego poziomu USA.Według oceny Marka Howdle'a z Salomon Smith Barney Inc. aktualnie europejskie fundusze inwestycyjne 40% swoich aktywów trzymają w akcjach, a 60% w obligacjach i walorach rynku pieniężnego. W USA proporcje są wprost odwrotne: 60% ? akcje, 40% ? obligacje. Gdyby Europejczycy po prostu zwiększyli udział akcji w swoich aktywach do 55%, oznaczałoby to przepłynięcie prawie 500 mld USD z rynku obligacji i rynku pieniężnego na rynek akcji. ?W świecie, w którym rywalizacja o kapitał jest intensywna, Europa powinna upodobniać się do Stanów Zjednoczonych pod względem podatków i regulacji. Na dłuższą metę europejskie akcje wydają się wspaniałą lokatą kapitałową? ? napisał James Glassman w ?International Herald Tribune?.Euro ? mimo wszystko sukces!Jak wiadomo, duże skoki kursów walut nie są niczym nowym. Nie ma żadnego dowodu, że euro przeżywa większe trudności, ponieważ jest ?walutą bez państwa?. Nawet niedawny dołek (86 centów za euro) mieści się w historycznym przedziale tradingu euro. ?Syntetyczne? euro, czyli złożone z jego poprzedników ? miało najniższy poziom 69 centów (w lutym 1985 r.), a najwyższy 1,70 USD (w grudniu 1979 r.). Podobnym wahaniom ulegał nawet najsilniejszy składnik euro ? czyli niemiecka marka. Euro zasługuje na większe uznanie, gdyż ma swoje osiągnięcia. Problemy powodowane przez wahania kursów walut są dzisiaj dla Europy mniej ostre, aniżeli wtedy, kiedy waluty europejskie były związane tylko Europejskim Systemem Walutowym. Samo euro wymusza ogromne strukturalne zmiany w europejskiej gospodarce. Na jednolitym rynku spółki muszą dostosowywać swoje ceny i koncentrować się na obniżaniu kosztów. W roku ubiegłym boom w zakresie fuzji wyraził się sumą 1,2 biliona USD, sześciokrotnie większą niż na początku lat dziewięćdziesiątych. Następuje integracja rynków finansowych. Emisja obligacji przez korporacje podwoiła się. Stopa wzrostu w strefie euro zwiększa się szybciej niż w Wielkiej Brytanii już od dziewięciu kwartałów. Inwestycje bezpośrednie wykazują silny wzrost. Szybko spada bezrobocie. ?Ale ten, kto sądzi, że nasilające się reformy strukturalne w Europie z pewnością pomogą euro już wkrótce, powinien trzymać się z dala od prognozowania kursu tej waluty. Prawdopodobnie żadna rozwinięta gospodarka nie przeszła szybciej okresu strukturalnych reform gospodarczych, aniżeli gospodarka brytyjska w pierwszych latach rządów Margaret Thatcher. Uległa ona prywatyzacji i deregulacji. Radykalnie zmniejszono deficyt budżetowy, zliberalizowano sektor usług finansowych, zreformowano ustawodawstwo o związkach zawodowych. I co? Niewdzięczne zagraniczne rynki walutowe zdusiły kurs funta z 2,40 USD w 1980 r. do 1,01 USD w 1985 r., aż Margaret Thatcher musiała wyrzucić z pracy swego ministra finansów Nigela Lawsona? ? napisał Anatole Kaletsky w ?The Times?. W kształtowaniu się kursu euro nastąpi zwrot, aczkolwiek niemożliwe jest podanie terminu. ECB nie jest bankiem doskonałym. Zasługuje jednak na uznanie za zrealizowanie swojego celu ? stabilizacji cen, i to w trudnych okolicznościach, wynikających z nowego szoku naftowego?.Skąd słabość wspólnej waluty??Co dolega niewiarygodnie słabnącemu euro? Od czasu oficjalnej inauguracji tej waluty w styczniu ub.r., pytanie to zaprząta głowę najlepszym ekonomistom w rządach i bankach centralnych Europy. Nurtuje najlepiej opłacanych w świecie ekspertów i menedżerów inwestycyjnych, którzy pracują w bankach i funduszach hedgingowych na Wall Street i w londyńskim City i którzy ? niemal bez wyjątku ? pomylili się w swojej strategii. Są trzy powody, dla których euro jest tak słabe ? już od samego początku. Po pierwsze ? gospodarka USA okazała się o wiele zdrowsza i silniejsza niż przewidywali to w początkach 1999 r. niemal wszyscy ekonomiści. Po drugie ? gospodarka europejska, mimo podźwignięcia się z pięcioletniej recesji spowodowanej przygotowaniami do unii walutowej, pozostaje słaba, z pewnością słabsza niż amerykańska. Po trzecie ? euro rozpoczęło swój żywot na ?zawyżonym poziomie?. Kiedy je wylansowano, koszty robienia biznesu w Europie daleko przewyższały poziom tych kosztów w USA, Japonii i Wielkiej Brytanii. Spółkom europejskim trudno było zabiegać o nowe inwestycje i o mobilny kapitał międzynarodowy na otwartym rynku globalnym.Jednakże wszystkie te odpowiedzi skłaniają do zadawania dalszych pytań. Dlaczego gospodarka USA była tak mocna, a ożywienie gospodarcze w Europie tak mizerne? I dlaczego ? skoro wartość euro była zawyżona od samego początku ? nie dostrzegli tego politycy, ekonomiści i inwestorzy? Ameryka w pełni wykorzystała swój szybki wzrost produktywności oraz bezprecedensowy spokój na froncie społecznym do rozwijania swojej gospodarki o wiele szybciej niż przedtem. Od 1998 r. roczna stopa wzrostu wynosi prawie 5%, a więc jest dwukrotnie większa niż średnia w latach 1975?1995. Europejscy decydenci dokonali wprost odwrotnego wyboru. Powstrzymywali swoje gospodarki i pozwalali im rosnąć w takim samym tempie, jak w latach 70. i 80. Zamiast nastawić się na zwiększenie zatrudnienia i na szybszy wzrost, robili wszystko, aby zmniejszyć inflację do bezprecedensowo niskiego poziomu. ?Dlaczego przywódcy europejscy dokonali takiego wyboru? Dlatego, że z politycznego punktu widzenia kierunek na deflację był najłatwiejszy do przyjęcia dla partnerów. Układ z Maastricht był francuskim trickiem, obliczonym na zneutralizowanie potęgi walutowej Niemiec. Jednocześnie łagodził on uczulenie Niemców na punkcie inflacji akurat w kulminacyjnym okresie ?zjednoczeniowego? boomu? ? twierdzi Christopher Huhne w ?The Wall Street Journal Europe?.Jedynym celem ECB miała być ?stymulacja cen?. W tej sytuacji rada ECB, dając dowód arogancji ? niezwykłej, nawet jak na środowisko banków centralnych ? natychmiast ustaliła absurdalnie wygórowany cel ? 2-procentowy pułap inflacji. Prawdopodobnie w kształtowaniu się kursu euro nie nastąpi zwrot dopóty, dopóki ECB będzie podnosić stopy procentowe i dławić ożywienie gospodarcze. Nastąpi dopiero wtedy, kiedy inwestorzy ? od tak dawna błędnie stawiając na euro ? wreszcie uznają, że ich nadzieje były płonne.Ale uwaga!Istotnie, gospodarka europejska od przeszło ćwierćwiecza nie spisywała się tak dobrze, jak obecnie. O ile w ciągu ubiegłych 25 lat stopa wzrostu PKB krajów wchodzących dzisiaj do strefy euro wynosiła 2?2,5%, o tyle w roku bieżącym i następnym przekroczy ona ? według prezesa Europejskiego Banku Centralnego Wima Duisenberga ? ?poziom 3%, i to znacznie?. W tym samym czasie Stany Zjednoczone weszły w okres spowolnienia wzrostu, o czym świadczą liczne wskaźniki (spadek sprzedaży detalicznej, stabilizacja giełdowa, spadek liczby ofert pracy). Większość ekonomistów przewiduje, że w roku przyszłym stopa wzrostu gospodarczego zarówno strefy euro, jak i USA wyniesie nieco powyżej 3%. To wyrównanie stóp wzrostu po obu stronach Atlantyku będzie pożyteczne dla całego świata. Ale uwaga! Jak podkreślił Wim Duisenberg w parlamencie strasburskim, ?w USA pojawia się tzw. nowa ekonomia, podczas gdy w strefie euro trudno jest takie zjawisko odnotować?. Oczywiście, wszędzie na kontynencie europejskim rośnie ciężar gatunkowy nowych technologii w informatyce i komunikacji. We Francji przypada na nie 5,3% wartości produkcji i 2,9% ludności zawodowo czynnej. W USA natomiast, aż 8?9% wartości produkcji i 4% ludności zawodowo czynnej. Według Michela Didiera z Instytutu Badań Ekonomicznych Rexecode ?to doganianie Ameryki przez Europę ma charakter koniunkturalny, a nie strukturalny?.Europa marzy o amerykańskim tempie wzrostu i o nowej gospodarce, ale nie akceptuje zasad podstawowej filozofii amerykańskiej: przyznania priorytetu inwestycjom, elastyczności rynku pracy, reformy państwa opiekuńczego. Nowa gospodarka, to gospodarka podażowa ? podkreśla Wim Duisenberg. Do niedawna rządy w Europie (głównie lewicowe) nie akceptowały tej diagnozy. Ale sytuacja zmienia się. Prawie wszystkie rządy obniżają podatki od osób prawnych, sprzyjają dodatkowym godzinom pracy. Ekonomista Jean Pisani-Ferry uważa, że ?zasadniczym problemem występującym w debacie europejskiej jest kwestia następująca: jak doprowadzić do obniżenia stopy bezrobocia strukturalnego? Stopa ta określa poziom, od którego inflacja ulega przyspieszeniu. Według OECD, wynosi ona w USA 4,5% ludności zawodowo czynnej, natomiast we Francji ? 10%.Greenspan widzi minusyIlekroć spada kurs euro, tylekroć szuka się kozłów ofiarnych. Konwencjonalną mądrością stało się oskarżanie Europejskiego Banku Centralnego (EBC). Mówi się, że brak mu wiarygodności. My mamy inne zdanie. Euro nadal słabnie, ponieważ inwestorzy, w tym również europejscy, uważają, że lepiej jest lokować pieniądze gdzie indziej i dlatego faworyzują inne waluty.Mimo oznak poprawy w gospodarce europejskiej, ekonomiczne fundamenty są w dalszym ciągu bardziej atrakcyjne w USA i paru innych krajach. Kapitał ucieka od aktywów denominowanych w euro i przerzuca się na dolarowe, co zwiększa presję na euro. Francja cieszy się, że jej stopa bezrobocia spadła poniżej 10%, a Niemcy chwalą się swoim 2,5-procentowym wzrostem, ale na inwestorach nie robi to wrażenia. A tego problemu nie rozwiąże w pojedynkę EBC. Ci, którzy lamentują: ?och, gdyby tylko EBC miał Greenspana, sprawy wyglądałyby lepiej?, doczekali się kubła zimnej wody w piątek 25 sierpnia, kiedy to na temat miejsca Europy w nowej gospodarce wypowiedział się właśnie sam Alan Greenspan.W przemówieniu wygłoszonym na corocznej konferencji, sponsorowanej przez Federal Reserve Bank of Kansas City wyjaśnił on, że Europa nie potrafiła odnotować wielkiego wzrostu produktywności, jaki Ameryce przyniosła nowa gospodarka ponieważ nieelastyczność rynku pracy w Europie niszczy bodźce do inwestowania w technologie obniżające koszty wytwarzania. Wysoki koszt i wielka trudność w zwalnianiu robotników sprawia, że bardzo trudno jest oszczędzać na kosztach poprzez wprowadzanie nowych technologii. Biznesmeni wahają się z wydawaniem pieniędzy na te technologie i trudno się temu dziwić.Greenspan dodał, że większa swoboda zwalniania pracowników w USA zrodziła większy bodziec do zatrudniania i w ten sposób zmniejszyła bezrobocie do poziomu uważanego w większości krajów europejskich za nie do pomyślenia. Prezes Fedu ostrzegł, że jeśli ?pozytywne od niedawna trendy w gospodarce europejskiej ulegną załamaniu?, może dojść do reakcji zwrotnej, zwłaszcza w tych krajach, w których siły rynkowe ze swoją zdolnością do generowania bogactwa już występują. Jeśli do tego dojdzie, nawet relatywnie łagodne reformy w największych gospodarkach Eurolandu mogą zostać odłożone na później, przedłużając stagnację.

Z.S.