Nowe podejście KNF zwiększa odpowiedzialność prawników

Doświadczone kancelarie nie powinny narzekać na brak zleceń od firm chcących wejść na giełdę. Rola prawników w procesie IPO będzie bowiem rosła. Sprzyjają temu zalecenia Komisji Nadzoru Finansowego

Pierwsze półrocze 2008 r. nie przyniosło dużej liczby debiutów na GPW, ale przygotowania do nich prowadziło znacznie więcej spółek, niż ostatecznie weszło na rynek publiczny. Choćby z tego powodu kancelarie radców prawnych nie narzekały na brak zleceń wiążących się z IPO. Prawnicy zaznaczają jednak, że w tym okresie nie przybywało im nowych klientów, a raczej finalizowane były wcześniej podjęte projekty.

Największą liczbę debiutów tym razem obsłużyła Kancelaria Radców Prawnych Oleś & Rodzynkiewicz z Krakowa. Uczestniczyła w trzech IPO (w całym 2007 r. w czterech): Selena FM, Drewex i CAM Media.

Po dwa debiuty przypadły równie znanym na rynku kapitałowym kancelariom: Domański Zakrzewski Palinka oraz profesora Marka Wierzbowskiego. Ta ostatnia miała jednak znacznie mniej pracy niż w np. w 2007 r., gdy "opiekowała się" aż trzynastoma debiutantami. Poza tym przy dwóch IPO pracowali prawicy z Weil Gotshal & Manges - Paweł Rymarz, ale w przypadku oferty Trakcji Polskiej byli tylko doradcą menedżera oferty (doradcą spółki była kancelaria Domański Zakrzewski Palinka).

Siedem z ośmiu pozostałych debiutów obsłużyły inne kancelarie, a w przypadku Zakładów Mięsnych Herman zewnętrzny doradca

prawny w ogóle nie był zatrudniony. W pierwszym półroczu na GPW debiutowały poza tym papiery francuskiej grupy Belvedere (właściciela m.in. wódki Sobieski), ale spółka ta nie przeprowadziła nowej emisji, a rozpoczęcie notowań na GPW odbyło się na mocy tzw. jednolitego paszportu europejskiego. Obecne przepisy pozwalają, by prospekt zatwierdzony w jednym z krajów Unii Europejskiej zabiegał o kapitał we wszystkich innych państwach wspólnoty. Belvedere swój prospekt składał na giełdzie w Paryżu (Euronext).

Jednak doświadczone kancelarie nie powinny narzekać na brak zleceń w przyszłości. Rola

prawników w procesie IPO będzie bowiem

prawdopodobnie rosła. Sprzyjają temu zalecenia Komisji Nadzoru Finansowego, która zmienia politykę dotyczącą zatwierdzania prospektów emisyjnych. Rezygnuje ze szczegółowego

weryfikowania dokumentu oraz wielokrotnego zgłaszania swoich zastrzeżeń. Będzie za to zwracać dużą uwagę na formalną stronę przygotowania prospektu.

Według prof. Marka Wierzbowskiego, emitent i doradca prawny przygotowując spółkę do wejścia na rynek publiczny muszą stanowić zgrany tandem. - Ryzykują podobnie - przede wszystkim reputację i wpływy środków finansowych. Nowe zalecenia KNF oznaczają przeniesienie ciężaru procesu zatwierdzenia prospektu

na stronę formalną. Weryfikacja merytoryczna przeniesiona będzie zatem na czas po publikacji prospektu. Należy wskazać, że zespół doradców współdziałający przy IPO musi wytworzyć takie relacje, by prospekt emisyjny był idealny pod względem formy i treści już w momencie

złożenia wniosku o zatwierdzenie prospektu.

Potem może być już za późno i wszyscy uczestnicy procesu IPO będą jedynie ofiarami zaniedbań poczynionych na starcie - ocenia prof. Wierzbowski.

Już z tego powodu podmioty odpowiedzialne za pisanie poszczególnych części (głównie właśnie prawnicy) muszą być wyjątkowo uważne. Poza tym to na nie spada odpowiedzialność za uniknięcie błędów merytorycznych i formalnych w samej treści prospektu.

Według KNF do tej pory emitenci i doradcy lekceważyli często proces przygotowywania

prospektu, wiedząc, że Komisja i tak wskaże punkty wymagające zmiany. Teraz co prawda urząd nadal będzie zgłaszał pytania i zastrzeżenia dla prospektów, ale nie będzie już ich wielokrotnie powtarzał. Natomiast jego przedstawiciele zapowiadali, że częściej będzie też wykorzystywana możliwość odrzucenia dokumentu emisyjnego, co równoznaczne jest z niemożnością przeprowadzenia oferty. Dlatego

ewentualne błędy mogą mieć teraz znacznie

poważniejsze konsekwencje dla spółek, które

planują debiut. Od staranności przygotowania dokumentu będzie też zależała w większym

stopniu reputacja kancelarii na rynku

kapitałowym i możliwość pozyskiwania kolejnych zleceń.

Prof. Marek Wierzbowski,

właściciel kancelarii prof. Marek Wierzbowski

Liczą siź dojrzałe projekty

Po okresie obserwowanej w latach 2006- -2007 koniunktury nastawienie inwestorów na szczęście się zmieniło. Doświadczeni przypadkiem końcówki 2007 i pierwszego półrocza 2008 r., inwestorzy, zwłaszcza instytucjonalni, uwagę skupiają na spółkach dobrych fundamentalnie, których dojrzałe projekty prowadzone są z doświadczonymi doradcami. Punktem odniesień do spółek realizujących IPO stają się średnioterminowe "poziomy" wycen spółek publicznych uzyskiwane w porównywalnych okresach. Oczywiście można wskazywać, że rok wcześniej wycena byłaby o 30 czy 50 proc. wyższa, ale też debiut realizowany obecnie może być i tak lepszy niż ten w kolejnym roku. Na pierwszy plan wysuwa się zatem analiza techniczna oraz stopień zaawansowania projektów, na które zbiera się środki finansowe za pomocą oferty publicznej. Rynek selektywnie podchodzi do ofert IPO, przyjmuje je w odniesieniu do wyceny giełdowej spółek danego segmentu i na podstawie wyceny gwarantowanej przez uznane podmioty. Z punktu widzenia zarządów przyszłych debiutantów oraz właścicieli spółek aplikujących, sytuacja ta oznacza nie więcej jak konieczność pogłębionej analizy za i przeciw IPO spółek. Znane zalety wynikające ze statusu spółki publicznej na nowo dzielić należy przez wady, które są związane z koniecznością otworzenia informacyjnego przedsiębiorstwa. Jednak gdy wziąć pod uwagę wartość debiutów w tym półroczu, nic nie wskazuje na istotne pogorszenie sytuacji w zakresie IPO.

Paweł Halwa,

partner w kancelarii Domański Zakrzewski Palinka

Konieczna jest stała współpraca z doradcą prawnym

Pierwsza oferta publiczna jest skomplikowanym procesem, wymagającym współpracy i połączenia umiejętności przede wszystkim doradcy finansowego i prawnego. Specyfika funkcjonowania spółki publicznej (przede wszystkim w zakresie obowiązków informacyjnych) powoduje, iż dla skutecznego wypełniania wymagań przewidzianych przez ustawodawcę konieczna jest stała współpraca spółki z doradcą prawnym, w tym również po pierwszym notowaniu na giełdzie papierów wartościowych. Wiele kwestii powstaje przy IPO i wprowadzeniu do obrotu giełdowego akcji spółki zagranicznej (gdzie Polska jest jedynie państwem przyjmującym), gdy akcje wprowadzane są do obrotu równolegle na kilku europejskich giełdach papierów wartościowych. Mimo funkcjonowania planu integracji prawa rynków kapitałowych dyrektywy rynku kapitałowego są wdrażane w poszczególnych państwach członkowskich w sposób odmienny. Na przykład w niektórych krajach członkowskich są implementowane, kiedy w innych jeszcze nie zostały wdrożone do krajowego systemu - np. dyrektywa w sprawie rynków instrumentów finansowych. W związku z tym powstaje wiele wątpliwości interpretacyjnych, których rozwiązanie przynosi bardzo często niepożądane rezultaty. Dotyczy to na przykład zakresu odpowiedzialności cywilnoprawnej za sporządzenie prospektu emisyjnego i przekazywania raportów bieżących i okresowych. Praktyka ujawnia również różnice w poszczególnych jurysdykcjach, przede wszystkim w zakresie obowiązków informacyjnych spółek publicznych. Powoduje to kolejne nieścisłości i konieczność koordynacji w stosunku do ustawodawstw poszczególnych państw członkowskich.