Misja giełdy po prywatyzacji nie zmieni się

Z Ludwikiem Sobolewskim, prezesem GPW, rozmawia Konrad Krasuski

Nie najlepszy początek roku na rynkach finansowych sprawił chyba, że bardziej aktualne jest pytanie o to, jakie są najpoważniejsze bariery w rozwoju warszawskiej giełdy.

Trudno tu o jakąś hierarchię. Jeżeli chcemy mieć dojrzały rynek, to właściwie wszystko musimy zmieniać, i to w miarę równomiernie.

Na pewno jednak jednym z najważniejszych zadań jest doskonalenie prawa i regulacji. Chodzi o wprowadzanie takich rozwiązań, które zlikwidowałyby niedobre zaszłości. Przykład: mamy tzw. krótką sprzedaż, ale nie funkcjonuje ona w praktyce. Musimy też zadbać o nowe rozwiązania, których nigdy nie było albo funkcjonowały w bardzo ułomnej postaci - np. rachunki zbiorcze dla inwestorów zagranicznych. To nienowy temat, niestety, ciągle niezałatwiony. Powinny pojawić się także nowe możliwości dla funduszy emerytalnych. Nie chodzi mi tylko o słynne limity inwestycyjne, ale o możliwość pożyczania papierów wartościowych i inwestowania w instrumenty pochodne.

Wydaje się też, że - jeśli chodzi o fundusze inwestycyjne - przydałoby się pewne zróżnicowanie regulacji tak, aby inne przepisy dotyczyły dużych funduszy, które obracają dużym kapitałem, a inne - małych funduszy, wyspecjalizowanych w danej dziedzinie, dysponujących mniejszymi aktywami. Trzeba w tym przypadku zmienić podejście do regulowania ryzyka. Nie traktować TFI jednolicie dlatego, że formalnie wszystkie należą do tej samej grupy. Warto brać pod uwagę również faktyczny rodzaj i rozmiar ryzyka, którego są źródłem.

To obszar regulacji. A inne zmiany?

Druga poważna kwestia to relacje między spółkami a inwestorami. Chcemy przeprowadzić akcję mającą na celu wzbogacenie języka i treści, które przedsiębiorstwa przekazują inwestorom. Będziemy nawet przeprowadzać analizy poszczególnych przypadków, case study, aby pokazać, jak dane informacje są przekazywane na zachodzie Europy, a jak u nas. Pokażemy, jak bardzo komunikacja u nas jest sucha, legalistyczna, przez co tracimy szansę na zwiększenie zainteresowania rynkiem ze strony większej grupy inwestorów.

Inna rzecz z tym związana to niewystarczające tzw. pokrycie analityczne firm i brak profesjonalnych raportów analitycznych. Uważam, że to jedna z największych słabości naszego rynku.

Od pewnego czasu próbujemy poprawić relacje spółka-inwestorzy - np. tworząc portale, takie jak GPWInfostrefa i WSEInternational, czy wprowadzając do kodeksu dobrych praktyk nowe zalecenia dotyczące komunikacji. Podobne efekty chcemy osiągnąć, modyfikując tzw. listę alertów.

Trzecią barierą jest niedostateczna konkurencyjność w sektorze pośredników finansowych. Wynika to z faktu, że rynek jest ciągle na początkowym etapie rozwoju. Kiedy sektor pośredników stanie się bardziej konkurencyjny, firmy inwestycyjne spróbują eksploracji nowych obszarów, wyjdź poza lokalny rynek, poszukają źródeł przychodów poza dotychczasowym biznesem etc.

Wspomniał Pan o próbach poprawy komunikacji spółek z inwestorami. Czy dostrzega Pan już jakieś wymierne efekty?

Pewną zmianą jest to, że o problemie zaczęło się mówić. Ale nie widzę jeszcze efektów, jeżeli chodzi o realne działania, zwłaszcza w przypadku np. domów maklerskich sporządzających analizy spółek. Ciągle też nie możemy znaleźć zagranicznej instytucji, która badałaby firmy zagraniczne notowane na GPW i prezentowała wyniki analiz na stronie WSEInternational.

Niemniej jednak są to kwestie, na które do tej pory praktycznie w ogóle nie zwracało się uwagi. To początek - nazwanie problemu, pokazanie, że istnieje, i zrobienie wokół niego "szumu". Nam to się udało w kwestii publicznych wypowiedzi niektórych analityków oraz w przypadku spółek o niskiej płynności. Powinny one przecież zwracać uwagę na to, jaka jest ich kondycja na giełdzie. Muszą trochę pracować nad swoim statusem giełdowym. Ich akcje stanowią przecież ofertę dla inwestorów, którzy obdarzają je - lub nie - swoim zaufaniem.

W mniejszym stopniu udało nam się zwrócić uwagę na zagadnienie analiz, rekomendByć może rozpoczniemy nawet współpracę ze środowiskiem analitycznym w celu wypracowania standardów raportowania.

Nie tak dawno GPW zajęła się edukowaniem inwestorów poprzez kampanie reklamowe w prasie i telewizji. Skąd taki pomysł?

Na początku roku mogliśmy obserwować bardzo powierzchowną relację między dużą częścią inwestorów a giełdą. Widać to było m.in. po emocjonalnych reakcjach klientów funduszy inwestycyjnych. Powiedziałbym, że w grę wchodziła wybitnie duża podatność na emocje. Z jednej strony, jak jest okres lepszej koniunktury na rynkach, mamy zjawisko owczego pędu, z drugiej - kiedy pojawia się dekoniunktura, to mamy ucieczkę z rynku, czyli właściwie też owczy pęd, tylko o innym podłożu.

Nie lubię słowa panika, ale coś w tym jest. Tłumaczę to sobie tym, że jest to po prostu brak zrozumienia, czym jest giełda i czym są zjawiska kryzysowe. Brak zrozumienia, że kryzys może mieć, że zawsze ma przejściowy charakter. Po prostu w styczniu i w lutym, także przy akompaniamencie niektórych tzw. znawców rynku i specjalistów od przepowiadania przyszłości, zadziałały u nas finanse behawioralne w najbardziej prostej, naturalnej postaci.

Dlatego też zdecydowaliśmy się przemówić w nowy sposób: przez reklamy edukacyjno-społeczne, bo nie sprzedajemy przecież żadnego produktu. To nie jest zachwalanie giełdy, ale pokazanie jej złożoności. Mówimy m.in. coś, co wielu klientom funduszy inwestycyjnych mogłoby się przydać w styczniu lub lutym - że czasem jest lepiej nic nie zrobić, niż podjąć pochopną decyzję. Na rynku finansowym, tak jak i w biznesie, często jest tak, że większość nie ma racji. A więc mniej technokratycznego mówienia o giełdzie, a dużo więcej zwracania uwagi na prawidłowości, naturę, charakter, normalność pewnych zależności, procesów i zdarzeń. Chodzi o krytyczne odniesienie się do stereotypów, a najważniejsze przesłanie jest takie: nie myśl o wszystkim jak o grze i inwestuj.

Za kilka miesięcy, przy okazji podsumowania roku giełdowego, pokażę te wszystkie cytaty tzw. profesjonalistów - niektórych, którzy wypowiadali się w styczniu czy w lutym. Nie po to, aby pastwić się nad autorami, ale po to, aby to nas czegoś nauczyło - chociaż minimalnego dystansu do tego, co się dzieje. Nie może przecież być tak, że bez słowa komentarza zostawiamy to, że wielu ludzi popisuje się mądrościami - poprzestając zresztą na samym proroctwie - bez uzasadnienia, po prostu podążając za bieżącym trendem czy wydarzeniem na rynku.

Niektórzy to właśnie Panu zarzucali. Brak dystansu...

Ale przecież wszystko, o czym mówię, to są poważne bariery, świadczące o niedojrzałości rynku. A niedojrzałość wychodzi w sytuacjach kryzysowych. Styczeń-luty nie był ostatnim przypadkiem dekoniunktury. Ale chciałbym już przechodzić przez następne z większym luzem, a nie w takim napięciu, jak ostatnio. Bez obawy, że kapitał od giełdy odciągną banki, które od razu ruszyły do ataku marketingowego, który zresztą eksploatuje naiwność klientów: giełda w dół, składajcie pieniądze na lokaty.

Już kilka miesięcy temu mówił Pan, że najważniejsze są zmiany prawne, m.in. wprowadzenie unijnej dyrektywy MiFID (w sprawie rynków instrumentów finansowych). Od tego czasu giełda wystąpiła jednak z wieloma "miękkimi" projektami zmian - reklamuje, jak nie należy inwestować, zaleca lepszą komunikację... Czy operator rynku, jakim bądź co bądź jest GPW, powinien się zajmować takimi rzeczami?

Jeżeli chodzi o MiFID, to nie sądzę, aby przyniósł on jakościowź zmianę na lepsze na naszym rynku. Uważam, że dyrektywa zwiększy przede wszystkim koszty obsługi klientów i powstanie problem ich absorpcji przez firmy inwestycyjne. Znamy ten problem już od miesięcy. W ogóle mam o niej złe zdanie. Uważam, że jest powodowana biurokratyczną percepcją ryzyka na rynku finansowym.

Tak krytycznego zdania jeszcze nikt chyba nie słyszał...

Już kilka razy mówiłem, że MiFID nie będzie żadną wielką wartością. Owszem, trzeba go wprowadzić, bo w przeciwnym razie możemy mieć problemy z międzynarodowymi brokerami, pytającymi, gdzie i jak są realizowane zalecenia płynące z tej dyrektywy. Ale nie ulega, moim zdaniem, wątpliwości, że klientowi potrzebna jest inna komunikacja na temat potencjalnej inwestycji niż to, co wynika z dyrektywy. Ona może chroni sektor przed roszczeniami, może spowoduje, że u nas nie dojdzie do przesadnej litygacji, jak w USA (litygacja polega, w uproszczeniu, na przeprowadzeniu sprawy sądowej po to, aby uzyskać korzystne rozwiązanie i w ten sposób doprowadzić np. do zmiany prawa czy orzecznictwa w interesie wszystkich, którzy znajdują się w podobnej sytuacji, często w interesie społecznym - red.). To jednak nie zwiększy atrakcyjności rynku dla klientów. Mam nadzieję, że nie spowoduje to zwiększenia kosztów korzystania z niego.

Najwartościowsze rozwiązania znajdujące się w projektach zmieniających prawo rynku kapitałowego, czyli krótka sprzedaż i parę innych rzeczy, są poza MiFID-em. Podobnie jak możliwość raportowania przez spółki zagraniczne notowane na GPW w języku angielskim. Fakt, że raporty trzeba tłumaczyć, jest też barierą, na którą firmy z zagranicy zwracają uwagę.

Wróćmy zatem do zadań operatora rynku.

Misją giełdy jest rozwój rynku. Nie przygotowujemy "miękkich" projektów z idealistycznych, społecznikowskich powodów. Wszystkie działania mają na celu zwiększenie atrakcyjności rynku. Oczywiście, że giełda może się ustawić w roli tylko technicznego operatora systemu transakcyjnego. Pytanie, ile wtedy stracimy. Powinniśmy inicjować procesy, których efektem będzie przyciągnięcie większej liczby spółek - w czym zresztą jesteśmy bardzo skuteczni - i inwestorów. Dlatego dodatkowe działania są potrzebne. I to dlatego m.in. GPW zajmowała się kilka lat temu dobrymi praktykami i ładem korporacyjnym, mimo że to nie jest typowe zadanie operatora systemu transakcyjnego. Jeżeli chcemy np. wydłużyć sesję, to musimy się interesować realnymi problemami branży maklerskiej - zjawiskiem deficytu wykwalifikowanej kadry. Stąd też pomysł powołania Warszawskiego Instytutu Rynku Kapitałowego, który będzie "zasysać" młodych ludzi albo już pracujących i będzie szkolić kadry.

Gdybyśmy postrzegali misję GPW bardzo wąsko, nie byłoby też rynku NewConnect, bo wcale nie musieliśmy go tworzyć. A nie jest to przecież rynek giełdowy w sensie ścisłym, w sensie rynku regulowanego. Nie byłoby GPWInfostrefy, na której jest około 400 tys. wejść w miesiącu. Nie byłoby działań prowadzących do zwiększenia płynności, które dotyczą obszarów leżących poza możliwościami systemu transakcyjnego.

Poza tym misją giełdy jest też to, aby profilować rynek, nadawać mu jakiś indywidualny charakter. Trzeba mieć na względzie, że nie jesteśmy ani giełdą nowojorską, ani londyńską. W związku z tym musimy mieć to "coś", co będzie przyciągać inwestorów.

Niższe koszty?

Akurat jeśli chodzi o koszty, to z naszych badań wynika, że jesteśmy dość konkurencyjni. Ale okazuje się, że to jest za mało. Stąd powstała koncepcja, by promować Warszawę jako miejsce obrotu akcjami innowacyjnych spółek. To jest organiczna budowa rynku.

Trzeba pamiętać, że polski rynek kapitałowy jest wciąż młody. Gdy popatrzymy na historię takich instytucji jak GPW czy Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych, to zobaczymy, że od samego początku wykraczały one poza rolę infrastrukturalną czy też, że pojmowały ją szeroko. Np. brały niezwykle aktywny udział w opracowywaniu regulacji - w stopniu niespotykanym na rynkach rozwiniętych. W stopniu także niespotykanym w naszym regionie. Kreowały dobre praktyki, tworzyły nowe rynki - jak rynek instrumentów pochodnych czy rynek NewConnect. To dlatego właśnie, mimo wszystkich trudności, GPW jest dzisiaj największą giełdą regionu, ma największą dynamikę wzrostu i najlepsze perspektywy. Jest to właśnie wynik szerokiego rozumienia misji przez GPW, KDPW, firmy inwestycyjne.

Czy misja, jaką realizuje GPW, zmieni się po prywatyzacji? Nowi akcjonariusze mogą przecież zapytać: po co nam takie wydatki.

Moja odpowiedź jest prosta - nic się nie zmieni. Oczywiście, akcjonariusze mogą pytać. Ale GPW robi tylko takie rzeczy - "miękkie" czy "twarde" - które wiążą się bezpośrednio z rozwojem rynku. Co z tego, jeśli będziemy mieli supersystem transakcyjny, ale będą słabe regulacje, dzikie obyczaje, niska płynność, poprzestawanie na minimum komunikacji z inwestorami, przez co giełda postrzegana będzie jako rodzaj kasyna? Albo co z dobrych regulacji, jeżeli nie będzie ludzi profesjonalnie przygotowanych do pracy w instytucjach rynku kapitałowego?

Kiedy owe "miękkie" projekty, o których rozmawiamy, doprowadzą do poszerzenia bazy inwestorów? Statystyki KDPW pokazują, że liczba rachunków ani drgnie, przy czym ich ułamek to rachunki aktywne. Tymczasem sam Pan mówił, że banki robią swoje.

Jeżeli chodzi o konkurencję ze strony banków, to pilnujemy, aby inwestorzy, którzy chcą się "przesiąść" na spokojniejszy instrument niż akcje, mogli to zrobić na rynku giełdowym. Stąd sprzyjamy wprowadzaniu na GPW produktów strukturyzowanych.

Robimy to jednak z rozwagą - gdyż uważam, że główną "twarzą" giełdy i tym, co powoduje, że jest ona potrzebna w gospodarce, jest rynek akcji. Dlatego też nie chcemy wywołać takiego efektu, że pieniądze inwestorów przepływają z rynku akcji do produktów innego rodzaju. Chcemy tylko zapobiec wyjściu inwestorów z giełdy w ogóle.

Kiedy będzie więcej rachunków? Nie umiem odpowiedzieć na to pytanie. Proszę pamiętać, że efektem działań nie musi być tylko wzrost liczby inwestorów indywidualnych, ale np. mniejsza liczba takich inwestorów, którzy z giełdy odejdź.

Nowych inwestorów przyciągały zwykle duże prywatyzacje. Wciąż spodziewa się Pan pobudzenia rynku IPO w drugim półroczu, także jeśli chodzi o IPO państwowych firm?

Jestem jedną z niewielu osób, która nie zmieniła prognozy debiutów na ten rok pod wpływem załamania koniunktury. Wciąż uważam, że będzie ich około 70. Na razie nie widzę podstaw, by sądzić, że będzie ich więcej. Ta liczba jest ważna, chociaż niektórzy mówią, że ważniejsza jest wartość ofert. Ale duża liczba debiutów robi nam niesamowitą reklamę na świecie. Pokazuje bowiem, że jest u nas wielkie zainteresowanie finansowaniem przez giełdę i obecnością na rynku publicznym.

Co równie ważne, nasz rynek alternatywny, NewConnect, za chwilę będzie jednym z najmocniejszych w Europie. Dzięki temu uwaga banków inwestycyjnych i brokerów międzynarodowych coraz bardziej kieruje się na Warszawę. Widzą bowiem, jaki jest potencjał rozwoju. Inwestorzy profesjonalni chcą się przecież znajdować na rynku, który ma długoletnie perspektywy wzrostu. Nawet jeśli dzisiaj jest ciągle jednym z mniejszych w Europie.

Czy Pana słowa oznaczają, że duże instytucje międzynarodowe interesują się już inwestowaniem na NewConnect?

Jeśli chodzi o brokerów międzynarodowych - jeszcze nie. Ale to przyjdzie z czasem, wraz ze wzrostem głębokości rynku i jego umiędzynarodowieniem od strony biznesu, a więc po tym, jak pojawią się pierwsze spółki zagraniczne. W tym roku będą to - co jest już prawie pewne - co najmniej dwie spółki czeskie.

Czy oferty, jakie szykuje Skarb Państwa, rozruszają wreszcie rynek?

Czy tylko prywatyzowane spółki są w stanie rozruszać rynek? Nie tylko. Mogą to także uczynić duże oferty sektora prywatnego - mieliśmy przykład z Polsatem Cyfrowym czy z New World Resources. Kiedyś, jeżeli chodzi o duże spółki, mogliśmy liczyć tylko na zasoby sektora państwowego. Teraz nie do końca tak jest. Ale czekamy, aż Skarb Państwa wprowadWierzy Pan, że uda się to jeszcze w tym roku?

Z tego, co wiem, debiut Polskiej Grupy Energetycznej nadal jest planowany na ten rok, a jak nie, to dojdzie do niego na początku przyszłego roku. Ważne jest to, że zacznie się tworzyć reprezentacja kolejnej ważnej branży na GPW.

Jeżeli chodzi o IPO, ubiegły rok stał pod znakiem deweloperów i firm budowlanych. Który sektor będzie, Pana zdaniem, dominował w tym roku?

Nie widzę dominującej branży. Na pewno po tym, jak zostanie zrealizowana prywatyzacja PGE, Enei i innych spółek energetycznych, uformuje się bardzo silny sektor elektroenergetyczny, bo mamy już przecież CEZ. To zacznie przyciągać inne spółki z branży. Firmy wolą bowiem wchodzić na giełdę, która coś ma wspólnego z ich biznesem. Taki rynek bardziej rozumie ich działalność, a to się przekłada na bardziej miarodajną wycenę. Na tej zasadzie rozwinął się przecież Nasdaq, w odniesieniu do firm bazujących na technologiach informatycznych.

W tym roku czeka nas także debiut samej GPW. Co to oznacza dla inwestorów?

Po pierwsze, skreślamy temat, o którym dyskutowano przez lata, a niewiele z tego wynikało - czy giełda powinna wejść na giełdę.

Pamiętajmy jednak, że to dopiero pierwszy etap prywatyzacji. Trudno teraz prorokować, jak zwiększy się wartość spółki. Zwykle się mówi, że firma prywatna, notowana na giełdzie, jest lepiej zarządzana. Mnie samemu trudno jest sobie wyobrazić, w jakich obszarach mogłaby nastąpić poprawa. Ale być może jest to możliwe, nie przeczę.

Na pewno nie zmieni się misja giełdy. GPW będzie dalej spółką z misją. Jedynie rozwój rynku da wymierny efekt finansowy akcjonariuszom. Choćby z tego względu, że będzie możliwość wypłacania dywidendy.

Skoro mówimy o dywidendzie, GPW obecnie stosuje różne promocyjne stawki opłat, np. na derywaty. Czy chęć wypracowania wyższego zysku nie zmieni tego podejścia?

Nie obniżamy opłat dlatego, że jesteśmy zażenowani tym, ile zarabiamy. Robimy to tylko wtedy, jeżeli wymaga tego konkurowanie z innymi giełdami i platformami niegiełdowymi i jeżeli uważamy, że to może przynieść jakiś efekt stymulujący dla rynku. Każda obniżka jest inwestycją w przyszłość. Nie ma altruistycznych pobudek, tylko hipoteza biznesowa: że to się opłaci.

Dlatego nie będziemy w przyszłości podnosić opłat, aby zapewnić wyższą dywidendę. To przecież ruchy, które osłabiłyby rynek. To byłby strzał w stopę. Jedna z najgłupszych rzeczy, jakie moglibyśmy zrobić.

Dziękuję za rozmowę.