Sobiesław Kozłowski, Noble Securities: Mocny dolar bije w rynki wschodzące

W ujęciu fundamentalnym więcej argumentów przemawia za dalszym umacnianiem się USD i słabością waluty strefy euro – mówi Sobiesław Kozłowski, dyrektor departamentu analiz i doradztwa w Noble Securities.

Odczyt inflacji za czerwiec w USA wyniósł 9,1 proc., negatywnie zaskakując. Co on oznacza dla rynków?

Oczekiwano odczytu w wysokości 8,8 proc., a więc jest 0,3 pkt proc. powyżej konsensusu. To zwiększa skalę spodziewanej podwyżki stóp procentowych przez Fed. Do tej pory oczekiwania były w okolicach 50–75 pkt baz., a teraz konsensus przesunął się na 75–100 pkt. Fed będzie dalej zacieśniał politykę monetarną, a EBC zostaje w tyle. W średnim terminie będzie więc występowała presja na umocnienie dolara. To z kolei czynnik ryzyka dla rynków wschodzących i surowców. Wydaje się, że aktualnie to właśnie dolar jest kluczem do tego, żeby zrozumieć funkcjonowanie rynków finansowych.

Dolar się umacnia, euro słabnie. Jesteśmy coraz bliżej parytetu, dolar kosztuje już prawie tyle samo co euro. Czy coś może powstrzymać siłę dolara?

Indeks dolara do walut rynków rozwiniętych ostatnio dynamicznie wzrósł i z punktu widzenia analizy technicznej w krótkim terminie – do posiedzenia Fedu, które odbędzie 27 lipca – można spodziewać się stabilizacji na dolarze. Natomiast argumenty o charakterze fundamentalnym, w tym przede wszystkim wyższe stopy procentowe w USA niż w strefie euro, wskazują na możliwość dalszego umacniania się dolara. Ponadto, mamy kwestie zawirowań związanych z dostawami gazu, a patrząc szerzej – z szantażem surowcowym ze strony Rosji. To czynnik ryzyka bardziej dla gospodarek Europy niż USA. Do tego mamy ryzyko fragmentaryzacji rynku obligacji, czyli możliwy mocniejszy wzrost rentowności w krajach, w których zadłużenie jest wyższe, np. we Włoszech, w Grecji czy Portugalii.

Podsumowując, w średnim terminie widzę więcej czynników ryzyka dla Europy, co przemawia za dalszą słabością euro i siłą dolara.

Dolar kosztuje ponad 4,8 zł, a indeks MSCI Poland wyrażony w dolarach zalicza kolejne dołki. Testujemy już nie tylko minimum covidowe.

Zgadza się. Dolar jest najdroższy w historii, powyżej 4,8 zł, a rynki wschodzące są pod presją siły dolara. Na MSCI Poland testujemy już nie tylko dołek covidowy, ale też ten z 2009 r., co pokazuje słabość naszego rynku. Jeśli spojrzymy na MSCI Emerging Markets, to pewnym pocieszeniem może być fakt, że polski rynek jest tak słaby, jak inne rynki wschodzące. Nie słabszy.

Według mnie dopóki dolar będzie rósł w siłę, wszystkie oczy będą zwrócone na niego. To kluczowy czynnik mający wpływ na zachowanie się indeksów. Na to nakłada się oczywiście sytuacja makroekonomiczna, czyli fakt, że światowa gospodarka spowalnia.

Czy o tym świadczy również zachowanie rynku obligacji?

Tak, na wkraczanie w środowisko spowolnienia lub wręcz recesji wskazuje m.in. inwersja krzywej rentowności.

Generalnie ten tydzień jest bardzo ciekawy na rynku obligacji. Warto odnotować mocny wzrost rentowności dziesięcioletniech węgierskich obligacji. Jest powyżej 9 proc. Dla przykładu: w przypadku rentowności obligacji polskich widać spadek poniżej 7 proc. Węgry są typowane jako kraj, który będzie musiał więcej płacić za swoje zadłużenie. Może być to „kara” za to, że Viktor Orbán opowiedział się po stronie rosyjskiej. W efekcie inwestorzy nie chcą kupować węgierskich papierów. Pytanie, czy Węgry nie będą miały problemów z obsługą zadłużenia. Generalnie wzrost rentowności obligacji będzie skutkował „ofiarami” wśród spółek i państw.

Przejdźmy do surowców. Indeks surowcowy od covidowego dołka rósł, ale teraz widać korektę. To reakcja na zbliżającą się recesję i siłę dolara? Czy ta korekta, wraz z umocnieniem dolara, może być kontynuowana?

Proponuję spojrzeć na ten obraz szerzej. Najpierw mieliśmy hossę na akcjach. Następnie, zgodnie z cyklem rotacji aktywów, hossa przesunęła się na surowce. Przez wybuch wojny hossa surowcowa trwała nawet dłużej niż się spodziewano. Teraz jest spore ryzyko jej zakończenia. Wejście w techniczną bessę to spadek około 20 proc., na razie mamy około 15-proc. przecenę. Lockdowny w Chinach, zwyżki zachorowań na Covid-19, słabnące PMI, spadek popytu na surowce, rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp w USA i mocny dolar – to wszystko zwiastuje koniec hossy na surowcach.

Wracając do rynków akcji, jakie kluczowe poziomy mogą być wsparciem dla naszych indeksów? Co mogłoby pomóc rynkom akcji? Może ruszający właśnie sezon wyników w USA?

Środowy odczyt inflacji negatywnie zaskoczył, a mimo to rynek przyjął go spokojnie. To pokazuje, że dużo negatywnych informacji wydaje się być już w cenach. Jeśli rynek nie reaguje na negatywne informacje, to może zacznie reagować na pozytywne – jeśli wyniki spółek będą dobre. Byłby to moment na mocne odbicie. Obecnie na WIG20 testowane są kolejne dołki, a istotne rejony wsparcia to poziomy 1640–1650 pkt. Ewentualne odreagowanie mogłoby potrwać do wspomnianego już posiedzenia Fedu, czyli 27 lipca. Ale nawet jeśli do odbicia by doszło, to byłoby ono techniczne, krótkoterminowe. Według mnie należy się niestety przygotować na długofalowe niższe poziomy WIG20 oraz na słabsze euro i złotego do dolara. kmk