Łukasz Tarnawa: Tarcza wygładzi ścieżkę inflacji

#PROSTOZPARKIETU. Łukasz Tarnawa: główna stopa procentowa NBP nie dojdzie do 4 proc.

Kilka dni temu pański zespół przewidywał, że inflacja w 2022 r. wyniesie 7,3 proc. Czy to była już prognoza uwzględniająca rozwiązania z tarczy antyinflacyjnej 2.0, którą rząd przedstawił we wtorek, ale sygnalizował wcześniej?

Ten scenariusz uwzględniał trzon zamierzeń, które rząd ogłosił we wtorek, czyli obniżenie podatku VAT od żywności i od paliw. Zakładaliśmy również – słusznie, jak się okazało – że rząd przedłuży pierwszą tarczę antyinflacyjną o jeden kwartał. Ogłoszenie szczegółów nowej tarczy naszej prognozy inflacji zasadniczo więc nie zmienia. Spodziewamy się, że średniorocznie wyniesie ona 7,2–7,3 proc.

Ile wyniesie inflacja w styczniu, gdy obniżki podatków pośrednich zaplanowane w ramach nowej tarczy nie będą jeszcze obowiązywały, ale w życie weszły już podwyżki cen energii elektrycznej i gazu?

Jeszcze w połowie grudnia wydawało się, że szczyt inflacji przypadnie w grudniu, teraz można go oczekiwać właśnie w styczniu. To m.in. efekt podwyżek taryf na gaz i energię elektryczną, które są większe, niż oczekiwano. Przy założeniu, że na to nałoży się nadmiarowy wzrost cen żywności oraz zmiany cenników wielu firm z początkiem roku, inflacja w styczniu przekroczy 9 proc. rok do roku (po 8,6 proc. w grudniu – red.).

Czy po tym, gdy tarcze antyinflacyjne wygasną, czyli w sierpniu, inflacja wróci do 9 proc. albo nawet podskoczy wyżej?

Od lutego, gdy większość rozwiązań z tarczy antyinflacyjnej wejdzie w życie, inflacja powinna spaść w okolice 7 proc., a w kolejnych miesiącach do 6–6,5 proc. Tak będzie do lipca. Jeśli te obniżki podatków rzeczywiście będą obowiązywały przez sześć miesięcy, zgodnie z wtorkowym komunikatem, to inflacja faktycznie wróci w sierpniu do 9 proc., może nieco poniżej poziomu ze stycznia. Ale rząd przedłużył pierwszą tarczę, ogłoszoną w grudniu, o jeden kwartał. Nic nie stoi na przeszkodzie, aby w trakcie roku, wraz z napływem informacji na temat inflacji, rząd zdecydował, że przywracanie podatków pośrednich do poprzedniego poziomu będzie rozłożone w czasie. Wystarczyłoby, żeby podatki od energii elektrycznej zostały podniesione we wrześniu, to inflacja w sierpniu byłaby w okolicy 8,5 proc. Krótko mówiąc, rząd może dość łatwo tak manipulować stawkami podatków, żeby uniknąć powrotu inflacji do styczniowego szczytu.

Dokładny przebieg ścieżki inflacji poza ekonomistami zapewne mało kogo emocjonuje, ale jest – jak się wydaje – kluczowy dla skuteczności tarczy antyinflacyjnej. Jak rozumiem, rząd dąży do tego, aby utrzymać inflację poniżej psychologicznej bariery 10 proc., nawet jeśli na dłuższą metę efektem tarcze będą inflację podbijały. To zapobiegnie panice, którą mogłaby wywołać dwucyfrowa inflacja. Czy ta kalkulacja jest słuszna? Czy to, że po wygaśnięciu tarcz inflacja znów podskoczy, nie podbije jeszcze oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych, bo uświadomi im, że rząd niewiele może na wzrost cen poradzić?

Punktem odniesienia powinien być dla nas scenariusz bez tarcz antyinflacyjnych. W takiej sytuacji w pierwszych miesiącach br. inflacja prawdopodobnie wynosiłaby 11 proc., a co najmniej do połowy roku przekraczałaby 10 proc. Średnio w roku wyniosłaby około 9,5 proc., czyli 2 pkt proc. więcej, niż dzisiaj przewidujemy. Są argumenty przemawiające za tym, że z początkiem 2023 r. inflacja będzie wyższa, niż gdyby tarcz nie było. Może wynosić 6–7 proc. Lecz wydaje się, że z perspektywy kształtowania się opinii publicznej, ale też np. sytuacji na rynku pracy scenariusz, w którym inflacja na kilka miesięcy przebija 10 proc. i później spada, byłby groźniejszy niż scenariusz, w którym przez kilkanaście miesięcy, prawdopodobnie do końca I kwartału 2022 r., inflacja będzie stale w okolicy 6–7 proc., okresowo skacząc powyżej 8 proc. Dwucyfrowa inflacja miałaby większe przełożenie na oczekiwania i zachowanie konsumentów niż kilka dodatkowych miesięcy z inflacją w okolicy 7 proc.

Krótko mówiąc, z psychologicznej perspektywy tarcza antyinflacyjna nie jest złym rozwiązaniem?

Tak. Tarcza umożliwia uniknięcie inflacji powyżej 10 proc., co szerokim echem odbiłoby się w mediach i wpłynęło na oczekiwania inflacyjne. Te rozwiązania w pewnym sensie kupują też rządowi czas. Jest szansa na to, że za kilka miesięcy, gdy tarcze będą się kończyły, niektóre z globalnych sił napędzających inflację będą wygasały. Już widać sygnały, że zaburzenia w łańcuchach dostaw słabną. Prawdopodobne wydaje się też to, że osłabną także niektóre napięcia geopolityczne, prowadząc do jakiegoś spadku cen gazu do bardziej strawnego poziomu.

Ogłoszenie tarcz antyinflacyjnych zbiegło się jednak w czasie ze wzrostem oczekiwań inwestorów co do tego, do jakiego poziomu dojdą w Polsce stopy procentowe. Obecnie uczestnicy rynku zakładają, że już w połowie roku stopa referencyjna NBP przebije 4 proc., w porównaniu z 2,25 proc. obecnie. Na rynku tarcze zostały odebrane jako proinflacyjne?

Ja nie widzę tego, żeby rynek dyskontował większą skalę podwyżek stóp procentowych z powodu tarczy. Po prostu inwestorzy widzą, że presja inflacyjna na globalnym rynku jest silniejsza, niż oczekiwano, a Fed szykuje się do podwyżki stóp procentowych. To stymuluje oczekiwania na podwyżki stóp w Polsce. Moim zdaniem tarcza antyinflacyjna zwiększa komfort RPP. Wiemy, że Rada jest pod dużą presją bieżącej inflacji. Uniknięcie dwucyfrowych odczytów ograniczy skalę potencjalnego zacieśnienia polityki pieniężnej.

Stopa referencyjna NBP nie dojdzie do 4 proc.?

W tym scenariuszu inflacyjnym, którego oczekuję, taki wzrost stóp byłby nadmierny. Ale podkreślam, że najważniejszym czynnikiem dla decyzji RPP będą dane o inflacji za styczeń i luty. Kluczowe będzie to, jak się zachowa inflacja bazowa (nieobejmująca cen energii i żywności – red.) pod wpływem zmian cenników. To bowiem będzie pokazywało skalę napięć inflacyjnych zależnych od popytu, na które RPP ma wpływ. Jeśli będzie erupcja podwyżek cen o charakterze popytowym, to wtedy nie można wykluczyć, że stopa NBP na poziomie 4 proc. będzie potrzebna. Obecnie jednak zakładam, że zatrzyma się w okolicy 3 proc.