W ostatnich latach było trudno o zarobek na akcjach operatorów giełdowych

Inwestorzy muszą liczyć się z tym, że kurs akcji GPW będzie – wzorem innych parkietów na świecie – bardzo wrażliwy na ewentualne pogorszenie nastrojów na rynkach

Zbliżający się debiut na parkiecie akcji GPW to dobra okazja do tego, by przyjrzeć się temu, jak prezentują się inne notowane już na rynkach światowych giełdy. Choćby dlatego, że będą one z natury punktem odniesienia dla notowań warszawskiego rynku.

Obecnie można na świecie handlować walorami 20 giełd. W gronie tym można znaleźć zarówno potentatów, takich jak NYSE Euronext, Nasdaq OMX, London Stock Exchange czy Deutsche Boerse, jak też giełdy, które dla europejskich inwestorów wydawać się mogą egzotyczne, np. malezyjska, nowozelandzka lub filipińska. Niektóre z nich specjalizują się w instrumentach pochodnych lub walutach (chicagowska CME Group, Intercontinental Exchange, rumuński Sibex).

Wyceniana przez analityków na 1,5–2 mld zł GPW pod względem kapitalizacji plasować się będzie zapewne wśród giełdowych „maluchów” i będzie porównywalna np. z parkietami w Grecji, RPA czy Meksyku.

[srodtytul]Punkt odniesienia dla GPW[/srodtytul]

Jedną z najistotniejszych kwestii, które mogą interesować potencjalnych akcjonariuszy GPW, jest to, jak sprawują się kursy zagranicznych parkietów. Można bowiem przypuszczać, że w mniejszym lub większym stopniu notowania warszawskiej giełdy będą uzależnione od tendencji panujących w tej branży. Pogląd na ten temat można wyrobić sobie np. na podstawie obejmującego akcje giełd indeksu obliczanego przez firmę analityczną Mondo Visione.

Okazuje się, że oblicze sektora przedstawia się zupełnie inaczej w zależności od tego, jaki okres weźmiemy pod uwagę. Jeszcze trzy lata temu akcje giełd były doskonałą lokatą kapitału. W samym 2007 r. indeks urósł o ponad 60 proc., nie mówiąc już o tym, że dynamicznie szedł w górę także w poprzednich latach. Akcje giełd uchodziły za bardzo atrakcyjne dzięki temu, że wzrost gospodarczy na świecie przekładał się na debiuty nowych spółek na parkietach, większy napływ pieniędzy na rynki, a tym samym wzrost dochodów z opłat od handlu.

[srodtytul]Kryzys mocno wstrząsnął notowaniami[/srodtytul]

Niestety, wraz z nadejściem bessy taki obraz sytuacji uległ dramatycznej zmianie. Szybko upadł mit, według którego kursy giełd powinny się trzymać mocno nawet w dobie rynkowej dekoniunktury. Wspomniany indeks runął w trakcie bessy aż o 75 proc. Można to wiązać z tym, że ponieważ ostatni kryzys postawił pod znakiem zapytania stabilność całego systemu finansowego na Zachodzie, giełdy jako element tego systemu też z natury ucierpiały na tych obawach.

Przykładowo: walory tak poważanych instytucji, jak London Stock Exchange, NYSE Euronext czy Deutsche Boerse potaniały o ok. 80 proc., czyli znacznie więcej, niż w tym samym czasie straciły główne indeksy obejmujące spółki notowane na tych właśnie parkietach. Na tej podstawie można przyjąć założenie, że walory giełd są szczególnie wrażliwe na długotrwałe załamania koniunktury na rynkach.

Błędem byłoby jednak sądzić, że wraz z końcem kryzysu akcje giełd na nowo staną się faworytem inwestorów, na wzór boomu sprzed kilku lat. Co prawda od dna bessy do połowy 2009 r. wartość wspomnianego indeksu Mondo Visione podwoiła się, dyskontując poprawę sytuacji gospodarczej, ale później wskaźnik utknął w miejscu i ta sytuacja trwa do chwili obecnej, podczas gdy indeksy giełdowe co jakiś czas ustanawiają nowe maksima. Notowania np. LSE tkwią na poziomie jeszcze z jesieni 2008 r., a więc z okresu największej rynkowej zawieruchy. Tymczasem obejmujący największe spółki notowane właśnie na LSE indeks FTSE 100 jest już ok. 30 proc. powyżej poziomu z tego okresu. Podobnie sytuacja wygląda w przypadku np. parkietu niemieckiego czy NYSE Euronext. Analitycy wskazują, że jedną z przyczyn są zbyt małe obroty na parkietach.

– Akcje giełd traciły w ostatnich miesiącach, gdyż generalnie nastroje inwestorów nie były najlepsze. Mieliśmy duże spadki na wielu parkietach, więc zmniejszały się również zyski operatorów. Sytuacja nie będzie sprzyjająca pod tym względem również w nadchodzących miesiącach, póki mocno nie wzrosną obroty na giełdach – mówi „Parkietowi” Herbie Skeete, dyrektor zarządzający w firmie Mondo Visione.

Zyski większości notowanych giełd spadają od początku kryzysu. Dotyka to szczególnie Europę. Na wyniki operatorów ze starego kontynentu fatalnie wpływały m.in. rynkowe zawirowania wokół zadłużenia Grecji. Deutsche Boerse, jedna z czołowych giełd Europy, wypracowała w drugim kwartale jedynie 204,7 mln USD, gdy rok wcześniej 224,7 mln USD. Transatlantyckie giełdowe grupy: NYSE Euronext oraz Nasdaq OMX odnotowały wówczas poprawę wyników, nie była ona jednak duża. Wciąż wypracowują one zyski na poziomie z 2006 r.

[srodtytul]Rynki wschodzące mocniejsze[/srodtytul]

Kontrastuje to z wynikami niektórych giełd z rynków wschodzących. Np. brazylijska Bovespa wypracowała w zeszłym roku 446,8 mln USD zysku netto, gdy w 2008 r. 353,5 mln USD. Poprawiają się również wyniki kwartalne brazylijskiej giełdy. Jej zysk netto wyniósł w drugim kwartale 2010 r. 170,7 mln USD, gdy rok wcześniej 90,8 mln USD.

Nic więc dziwnego, że notowaniom brazylijskiej giełdy udaje się uciec przed słabą koniunkturą, która dotyka akcji parkietów z dojrzałych gospodarek. Jej kurs od początku roku urósł o ponad 40 proc., nawet mimo że tamtejszy indeks Bovespa nie wyróżnia się pod względem stopy zwrotu (zyskał niespełna 10 proc.).

Analitycy wskazują, że zyski operatorów z rynków wschodzących rosną, gdyż stykają się oni z mniejszą konkurencją niż giełdy z rynków rozwiniętych. Często nie muszą np. konkurować o klienta z pozagiełdowymi platformami obrotu (patrz ramka).

– Sukcesy odnoszą obecnie głównie operatorzy z rynków wschodzących, w dużej mierze dlatego, że często nie mają konkurencji i są niemal monopolistami na swoich rynkach. Lepsze wyniki uzyskują również operatorzy, którzy prowadzą zdywersyfikowaną działalność. Między innymi zwiększają udział w rynku derywatów. Dobrze wpłyną na nich zmiany regulacyjne w USA, czyli wymóg, by obrót derywatami OTC był prowadzony tylko na regulowanych giełdach – twierdzi Skeete.

Giełdy derywatów na rynkach rozwiniętych przeżywają rozkwit pomimo kryzysu. Pokazują to m.in. wyniki amerykańskiej Intercontinental Exchange. W 2009 r. wypracowała ona 316 mln USD zysku netto, gdy cztery lata wcześniej tylko 40,4 mln USD. W drugim kwartale 2010 r. było to 101,7 mln USD, gdy w takim samym okresie zeszłego roku 72,1 mln USD.

[srodtytul]Presja akcjonariuszy poprawia efektywność[/srodtytul]

Jak wyniki mają się do obecności operatora na parkiecie? Jak widać sytuacja jest bardzo zróżnicowana. Analitycy wskazują jednak, że wejście na giełdę może w dłuższym terminie stymulować poprawę wyników. – Wejście giełdy na parkiet często sprawia, że staje się ona lepiej zarządzana. Staje się ona zwykłą spółką posiadającą akcjonariuszy, których musi uszczęśliwić. Jest więc bardziej przejrzysta i otwarta, mocniej stara się osiągać dobre wyniki finansowe. Nie jest również zależna np. od swoich członków, dyktujących jej strategię. W dłuższym terminie operator giełdowy, którego akcje są notowane, może stać się bardziej innowacyjną spółką – wskazuje Skeete.

Chęć zadowolenia akcjonariuszy jest widoczna m.in. w polityce dywidendowej. Wiele z notowanych giełd (choć nie wszystkie) wypłaca dywidendy. W przypadku niektórych z tych parkietów ich wielkość mocno wzrosła w poprzednich latach. Johannesburg Stock Exchange zwiększyła w ostatnim pięcioleciu dywidendę o 130 proc., Hong Kong Stock Exchange o 33 proc., a Deutsche Boerse o 43 proc. Wiele innych nie obniżało dywidend pomimo kryzysu lub zmniejszało je tylko nieznacznie (np. Hellenic Exchanges). Akcjonariusze przynajmniej pod tym względem mieli więc mało powodów do narzekania.

[srodtytul]Jak tuż po debiucie?[/srodtytul]

Inwestorów rozważających kupno papierów GPW interesuje jeszcze zapewne jedna kwestia – to, jak kursy giełd zachowywały się bezpośrednio po ich debiutach. Aby przybliżyć tę kwestię, zebraliśmy dane dotyczące tych giełd, których akcje weszły do obrotu w ciągu ostatnich pięciu lat. Okazuje się, że jeśli chodzi o kilka pierwszych tygodni po debiucie trudno o ustalenie jakiegokolwiek jednolitego schematu cechującego notowania poszczególnych giełd.

Z jednej strony kursy parkietów brazylijskiego (debiut w sierpniu 2008 r.) i amerykańskiego NYSE (debiut w marcu 2006 r.) zachowywały się początkowo mocniej, niż odpowiednie lokalne indeksy. Z drugiej strony kurs giełdy meksykańskiej (debiut w czerwcu 2008 r.) sprawował się zupełnie przeciętnie (spadał w rytmie całego rynku), zaś parkietu w RPA (debiut w czerwcu 2006 r.) i hiszpańskiego (debiut w lipcu 2006 r.) były słabsze od całego rynku.

Nieco więcej można powiedzieć na temat pierwszych trzech miesięcy po debiutach. Tutaj niemal regułą było słabsze zachowanie kursów giełd od lokalnych indeksów (jedynym wyjątkiem był parkiet południowoafrykański). Przeciętnie ich zmiana była aż o 19 pkt proc. mniejsza od zmiany indeksów.

[ramka][b]Konkurencja silna,ale nie wszechmocna[/b]

Wśród najważniejszych czynników, które w ostatnich latach negatywnie odbijały się na wynikach i notowaniach operatorów giełdowych, analitycy wymieniają przede wszystkim ekspansję alternatywnych platform obrotu, tzw. MTF-ów (Multilateral Trading Facilities). Kuszą one inwestorów tańszą, szybszą i bardziej anonimową realizacją zleceń.W Europie pierwszym tego typu podmiotem była platforma Chi-X należąca do konsorcjum dużych instytucji finansowych. Od 2007 r., gdy podjęła konkurencję z tradycyjnymi giełdami, zdobyła już około 26-proc. udział w obrocie akcjami z brytyjskiego indeksu FTSE 100. Niewiele słabszą pozycję ma w Niemczech i we Francji. Dzięki temu pod względem udziałów w całym europejskim rynku akcji zajmuje już drugie miejsce po giełdzie londyńskiej (LSE), której udział w handlu akcjami z FTSE 100 w ciągu dwóch lat spadł z niemal 80 proc. do około 56 proc. Dynamicznie rozwija się także platforma BATS, na którą przypada 6 proc. wartości obrotów europejskimi akcjami. Jeszcze silniejszą pozycję ma w USA, gdzie szczyci się ponad 10-proc. udziałem w rynku.W naszym regionie obecność MTF-ów jest znikoma, choć jedna z nich – Turquoise – oferuje już papiery czeskie i węgierskie. Analitycy oceniają, że miną jeszcze mniej więcej dwa lata, zanim platformy te pojawią się nad Wisłą. Nie oznacza to, że wówczas papiery GPW czeka przecena. Zachodni operatorzy giełdowi próbują się przed konkurencją MTF-ów bronić. Giełda londyńska pod koniec ubiegłego roku przejęła kontrolę nad wspomnianą platformą Turquoise, która miała finansowe kłopoty. Inne tego typu podmioty też są wciąż nierentowne (choć Chi-X przestał ostatnio ponosić straty), więc podobnych transakcji może być więcej. W sierpniu pojawiły się doniesienia, że na sprzedaż może być również Chi-X (spekulowano wówczas, że nabywcą będzie LSE lub któraś z giełd azjatyckich). Część dużych operatorów parkietów utworzyła również własne alternatywne platformy. Najsilniejszą z nich jest należąca do NYSE Arca. [/ramka]