Jak sumować wartości ofert?

Sposób wdrożenia przepisów rozporządzenia 2017/1129 w prawie polskim od początku budził wątpliwości.

Jedną z nich jest kwestia sumowania wartości ofert publicznych na potrzeby ustalenia, czy należy sporządzić memorandum informacyjne czy też prospekt. Problem jest niebagatelny, jako że ewentualna pomyłka może skutkować odpowiedzialnością karną.

Źródłem wątpliwości jest brzmienie art. 37b ust. 1 ustawy o ofercie, w myśl którego udostępnienia do publicznej wiadomości prospektu, pod warunkiem udostępnienia memorandum informacyjnego, nie wymaga oferta publiczna papierów wartościowych, w wyniku której zakładane wpływy brutto emitenta na terytorium UE, liczone według ich ceny emisyjnej z dnia jej ustalenia, stanowią nie mniej niż 1 mln euro i nie więcej niż 2,5 mln euro. I wraz z wpływami, które emitent lub oferujący zamierzał uzyskać z tytułu takich ofert publicznych takich papierów wartościowych, dokonanych w okresie poprzednich 12 miesięcy, nie będą mniejsze niż 1 mln euro i większe niż 2,5 mln euro.

Moim zdaniem przepis odnosi się konsekwentnie wyłącznie do oferty publicznej skierowanej do co najmniej 150 osób.

Po pierwsze, z punktu widzenia tej regulacji istotna jest oferta publiczna do co najmniej 150 osób, mieszcząca się w przedziale 1 mln–2,5 mln euro obowiązku do sporządzenia memorandum.

Po drugie, istotna jest tylko oferta publiczna do co najmniej 150 osób, dokonana w okresie poprzednich 12 miesięcy, z której zamierzone wpływy należy uwzględnić na potrzeby limitów określonych w art. 37b ust. 1 ustawy o ofercie.

Wnioskuję w tym zakresie następująco.

Z punktu widzenia ulokowania w systemie art. 37b ust. 1 ustawy o ofercie jest zawarty w oddziale 2a ustawy o ofercie: „Dokumenty informacyjne obowiązujące wyłącznie na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej w przypadkach, w których prospekt nie jest wymagany zgodnie z przepisami rozporządzenia 2017/1129".

Z brzmienia tego tytułu wynika, że chodzi w nim o dokumenty sporządzane na szczeblu państwa członkowskiego, w ramach opcji krajowej przewidzianej pierwotnie w akcie prawa unijnego – rozporządzeniu 2017/1129.

Warto wspomnieć, że opcja krajowa przewidziana w prawie unijnym odnosi się do ofert publicznych skierowanych do co najmniej 150 adresatów, mieszczących się w przedziale 1 000 000–8 000 000 euro. Polski ustawodawca wprowadził bardziej restrykcyjne unormowanie, przewidując obowiązek sporządzenia memorandum przy ofertach publicznych skierowanych do co najmniej 150 adresatów o wartości 1 000 000–2 500 000 euro. Powyżej tego progu jest konieczne sporządzenie prospektu.

Przy kalkulacji wartości oferty skierowanej do co najmniej 150 adresatów rozporządzenie 2017/1129, podobnie jak i ustawa o ofercie, odwołuje się do okresu poprzedzających 12 miesięcy.

W szczególności w motywie 13 preambuły do rozporządzenia 2017/1129 prawodawca unijny wskazuje, że państwa członkowskie powinny dysponować swobodą uznania w zakresie ustanawiania w swoim prawie krajowym progu w przedziale od 1 000 000 euro do 8 000 000 euro, wyrażonego jako łączna wartość oferty w UE w okresie 12 miesięcy, poniżej którego wyłączenie powinno mieć zastosowanie z uwzględnieniem poziomu krajowej ochrony inwe­storów.

Spójny z preambułą jest także art. 3. ust. 2 pkt b rozporządzenia 2017/1129, w myśl którego państwo członkowskie może zadecydować o wyłączeniu ofert publicznych papierów wartościowych z obowiązku publikacji prospektu, pod warunkiem że łączna wartość każdej takiej oferty w UE jest niższa od kwoty pieniężnej obliczonej w okresie 12 miesięcy, która nie przekracza 8 000 000 euro.

Z brzmienia tych regulacji jednoznacznie wynika, że sumowanie wartości ofert przeprowadzonych w okresie 12 miesięcy odnosi się tylko do takich ofert, z których przeprowadzeniem wiąże się obowiązek sporządzenia memorandum informacyjnego na szczeblu prawa krajowego, tj. ofert skierowanych do co najmniej 150 osób.

Jest to wyłączenie krajowe, które nie uchyla innych wyjątków zawartych w art. 1 ust. 4 rozporządzenia 2017/1129.

Reżim przewidujący obowiązek sporządzenia prospektu albo memorandum informacyjnego dotyczy każdej oferty publicznej skierowanej do co najmniej 150 osób. Wolumen oferty (obliczony w przedziale 12 miesięcy) determinuje rodzaj dokumentu (dokument informacyjny, memorandum informacyjne, prospekt).

W wielkości oferty objętej dokumentem informacyjnym nie uwzględniamy ofert publicznych przewidzianych wyjątkami z art. 1 ust. 4 rozporządzenia 2017/1129. Wyłączenia te mają charakter równoległy i niezależny od siebie.

Jeśli mamy do czynienia z wyjątkiem (np. ofertą skierowaną do mniej niż 150 osób), wówczas przeprowadzenie tej oferty jest neutralne dla obowiązku sporządzenia dokumentu informacyjnego.

Podstawowa wątpliwość, jaka się w tym zakresie pojawia, wynika z nie dość przemyślanej redakcji art. 37b ustawy o ofercie. Wspomniany przepis posługuje się pojęciem oferty publicznej, co może być rozumiane literalnie jako każda oferta publiczna (np. skierowana do dwóch osób).

W mojej ocenie w tym przypadku niewłaściwe byłoby jednak poprzestanie na wnioskach wynikających z wykładni literalnej, co wynika z argumentacji przedstawionej powyżej.

Niemniej jednak w kontekście tych kontrowersji wskazane jest, aby swoje oficjalne stanowisko w tej niezwykle istotnej kwestii zajął nadzorca.