Przejęcie mBanku kuszące, ale także ryzykowne

Dla Pekao, trzeciego gracza w Polsce, fuzja może oznaczać sporo korzyści, ale są też ryzyka związane ze specyfiką klientów mBanku.

Wiele wskazuje, że to Pekao jest faworytem w przejęciu mBanku. Gdyby doszło do transakcji, wycenianej wstępnie na 13–16 mld zł, byłaby to największa fuzja banków w Polsce, bo ten trzeci co do wielkości aktywów gracz na naszym rynku przejąłby czwartego. Pekao ma aktywa warte 200 mld zł, mBank zaś – 159 mld zł. Po fuzji, zakładającej wyłączenie z mBanku hipotek walutowych, powstałaby instytucja mająca nieco ponad 340 mld zł aktywów. Właśnie tyle ma obecny lider sektora – PKO BP.

Obawa o państwową transakcję

Kilka dni temu Reuters, powołując się na nieoficjalne informacje, donosił, że Pekao złożył już ofertę na mBank. Wcześniej informowaliśmy, że obok tego kredytodawcy zainteresowani mBankiem byli jeszcze PKO BP, Credit Agricole i Erste Group oraz amerykański fundusz private equity Apollo Global Management. Jednak Erste wycofało się, argumentując to skomplikowaniem transakcji i brakiem odpowiednich efektów synergii (nie ma banku w Polsce, więc nie zyskałby efektów skali i synergii kosztowych z fuzji, przez co nie byłby skłonny zaoferować premii, tak jak gracze mający już w naszym kraju bank). „Frankfurter Allgemeine Zeitung" donosił parę dni temu, że zainteresowani są już tylko Pekao i Apollo. Sygnały płynące z PKO BP wskazywały na jego mniejszy entuzjazm wobec mBanku. Zarówno te oficjalne (prezes Zbigniew Jagiełło ocenił tę transakcję jako „ryzykowną", prawdopodobnie ze względu na jej strukturę, franki i decyzje dotyczące marki), jak i nieoficjalne (z naszych informacji wynika, że zarząd umniejsza swoje szanse na przejęcie).

O ile wcześniej zapowiadało się na ostry wyścig o mBank – bardzo ceniony za silną markę, atrakcyjnych klientów i dobrą bankowość elektroniczną – o tyle teraz kolejni potencjalni zainteresowani wycofują się. – Oczekiwana wcześniej przez rynek walka cenowa o mBank może nie wystąpić – ocenia w raporcie Maciej Marcinowski, analityk Trigona DM. W podobnym tonie wypowiada się Łukasz Jańczak, analityk Ipopemy Securities. – Może się okazać, że nie będzie zaciekłej licytacji cen, na czym Pekao może zyskać. Jest też możliwe, że Commerzbankowi żadna oferta nie będzie odpowiadać cenowo i do transakcji nie dojdzie, przynajmniej na razie. Ten ostatni scenariusz uważam za bardzo realny – dodaje Jańczak.

GG Parkiet

Cena będzie kluczowym czynnikiem wpływającym na zasadność transakcji, bo Pekao nie jest pod ścianą i nie musi za wszelką cenę przejmować, aby zwiększyć skalę i gonić konkurencję. Jest w ścisłej czołówce pod względem skali i rentowności banków w Polsce, przeciwnie niż małe podmioty spoza pierwszej ósemki (PKO BP, Santander, Pekao, mBank, ING BSK, BNP Paribas, Millennium, Alior), których mała skala przy uniwersalnym profilu działania przekłada się na presję na rentowność, stoją więc przed dylematem: sprzedać się czy samemu przejmować (nawet nieco przepłacając).

Notowania akcji Pekao mocno spadały w pierwszej reakcji na informację o złożeniu oferty, co można było tłumaczyć tym, że rynek nie tylko obawiał się emisji akcji i cięcia dywidend, ale też mógł oceniać tę potencjalną transakcję jako polityczną. Mógł obawiać się, że Pekao będzie dążyć do przejęcia za wszelką cenę. Kwestionowany może być też sam sens transakcji ze względu na jego państwowego głównego właściciela.

GG Parkiet

Czy przejęcie przez niego mBanku, zakładając odpowiednią, niezawyżoną wycenę, może mieć sens? – Założenie o zapłaceniu ceny niezawyżonej jest moim zdaniem trochę na wyrost, skoro nie zgłosili się inni chętni do zakupu. Być może przewidywali, że cena, której zażąda Commerzbank, będzie na tyle wysoka, że zniweczy to sens transakcji. Pamiętajmy, po ile i w jakich warunkach, a były podobne, czyli brakowało innych zainteresowanych, kupiono kontrolny pakiet samego Pekao – mówi Marcin Materna, dyrektor działu analiz Millennium DM.

– Ale przyjmijmy w dobrej wierze, że mBank zostanie kupiony tanio i bez kredytów walutowych. Wtedy taka transakcja ma sens, o ile zostanie dobrze przeprowadzona i klienci nowoczesnego i taniego mBanku nie zostaną zniechęceni przez szyld droższego i mniej konkurencyjnego jeśli chodzi o ofertę Pekao. Za fuzją przemawia możliwość skokowego unowocześnienia oferty Pekao i przejęcie aktywów pozwalające na osiągnięcie jeszcze większych korzyści skali – wylicza Materna. Wcześniej pisaliśmy, że to właśnie Pekao skorzystałby najmocniej z powodu przejęcia także systemów IT mBanku. Pekao, w przeciwieństwie do PKO BP, będącego w czołówce pod tym względem, pozostał w tyle po latach zaniedbań przez UniCredit i czekają go spore inwestycje w tym obszarze. Przejęcie mBanku z jego systemami pozwoliłoby mu ich uniknąć. Sami przedstawiciele Pekao i PZU w superlatywach wypowiadali się o mBanku jako o zaawansowanej technologicznie instytucji.

Co z ceną i klientami

GG Parkiet

– mBank nie jest idealnym celem do przejęcia przez bank działający w Polsce. Jest efektywny kosztowo, więc synergie tego typu będą stosunkowo nieduże. Ma też silną markę, dobrych klientów i sprawną platformę informatyczną. Istnieje ryzyko, że przejęcie zagrozi tym trzem elementom. Po połączeniu mBanku z innym działającym już w Polsce podmiotem pojawi się pytanie, co zrobić z jego marką i jak zareagują klienci. Fuzje to ryzyko dla sprawności obsługi klientów, w czasie integracji trudno też wprowadzać nowe produkty i usługi, więc mBank mógłby stracić wtedy swoją wieloletnią zaletę bycia liderem pod tym względem, a to z kolei może zagrozić najsilniejszej stronie tego banku, czyli klientom. mBank ma bardzo niski wskaźnik kosztów do dochodów, na poziomie 40 proc. Oznacza to, że w przypadku spadku przychodów o 1 proc., tylko po to, aby utrzymać jego dochodowość, trzeba by ściąć koszty o 2,5 proc., co biorąc pod uwagę wysoką efektywność tego banku, byłoby trudne – argumentuje Andrzej Powierża, analityk DM Citi Handlowego.

Dodaje, że przejmowanie banku dawało dużo korzyści przy ograniczonym ryzyku, gdy klient był przywiązany do banku np. siecią tradycyjnych oddziałów albo gdy miał z bankiem bardzo ścisłą relację i trudno było ją zaburzyć. To już jednak przeszłość. – Dzisiaj aktywni, młodzi, świadomi i cyfrowi klienci mBanku mogą dość łatwo zmienić go na inną instytucję. Wybrali ten bank świadomie, ze względu na odpowiadającą ich potrzebom i gustom ofertę internetową i mobilną. Każde przejęcie banku wiąże się z ryzykiem odpływu klientów, ale w przypadku mBanku wydaje się ono szczególnie duże ze względu na ich profil – ocenia Powierża.

Zdaniem Materny przeciw fuzji przemawiają właściwie tylko względy właścicielskie i ogólnosektorowe. – To wzrost znaczenia Skarbu Państwa w sektorze (doszedłby już do 48 proc. z prawie 41 proc. obecnie – red.) oraz sam fakt, że przejmuje państwowa spółka, co rzadko przynosi dobre efekty: przykłady to m.in. KGHM, PKN Orlen itp. Przy założeniu, że zakup będzie dokonany po atrakcyjnej cenie i nic nie pójdzie nie tak w czasie konsolidacji, to fuzja, jak każda w takim scenariuszu, ma sens – dodaje Materna.

Możliwa transakcja bez emisji?

Trigon DM przedstawił dwa scenariusze transakcji w przypadku przejęcia mBanku przez Pekao. W pierwszym dochodzi do wezwania na 100 proc. akcji mBanku – Pekao potrzebuje do tego emisji akcji za ok. 6 mld zł. PZU i PFR, czyli jego główni akcjonariusze, biorą proporcjonalny udział w emisji za 2 mld zł, pozostałe 4 mld zł spółka musiałaby jednak pozyskać na rynku (więc ostatnie spadki notowań nie sprzyjają, wskaźnik C/WK Pekao to 1,15, czyli jest niższy niż rok czy dwa lata temu, gdy wynosił odpowiednio 1,30 i 1,40). Skutkiem byłby brak dywidendy w Pekao za 2019 r. (od przyszłego roku mogłaby powrócić do 50 proc. zysku). Dywidenda w PZU powinna pozostać bez zmian.

Drugi scenariusz zakłada kupno przez Pekao i PZU po jednej trzeciej akcji mBanku po około 5 mld zł, co nie wymaga emisji akcji w żadnej ze spółek. Później doszłoby do połączenia Pekao i mBanku za pomocą wymiany akcji. W tym przypadku Trigon DM również zakłada brak dywidendy w Pekao za 2019 r. i możliwy powrót od przyszłego roku do poziomu 50 proc.

Broker ocenia, że dywidenda w PZU za 2019 r. też musiałaby być ograniczona do 50 proc., a powrót do wyższych dywidend w kolejnych latach wymagałby emisji obligacji podporządkowanych za ok. 2–3 mld zł. W zależności od uzgodnień stron odnośnie do tematu kredytów walutowych powyższe scenariusze mogą być lepsze lub gorsze dla akcjonariuszy mniejszościowych samego mBanku.

Polski sektor bankowy pękł na dwie części i różnica będzie się powiększać

Fala konsolidacji polskiego sektora bankowego, o której tyle mówiło się na początku XXI wieku i która nadeszła w dużym wymiarze dopiero po 2010 r., przyczyniła się do zwiększenia jego koncentracji. Kilkanaście fuzji i przejęć, przeprowadzonych w ostatnich latach, spowodowało, że teraz udział pięciu największych banków w aktywach całego sektora sięga 50,6 proc. To o 2 pkt proc. więcej niż jeszcze w 2014 r. – wynika z danych Komisji Nadzoru Finansowego (średnia dla krajów strefy euro to 63 proc.). Nasze szacunki wskazują, że w 2009 r. wskaźnik ten sięgał tylko 45 proc. Jeszcze bardziej koncentrację sektora i siłę dużych banków oraz rozkład zysków osiąganych przez duże i małe instytucje pokazuje udział pierwszej piątki w zysku netto sektora: w 2019 r. wynosił aż 85 proc. wobec tylko 63 proc. w 2014 r. To wynik z jednej strony efektów skali i ogólnie większej efektywności dużych banków, a z drugiej słabszej kondycji i niższej rentowności tych mniejszych banków. Jeśli obecne trendy będą kontynuowane, różnica między ścisłą czołówką a mniejszymi graczami będzie się powiększać. Sprawdza się więc prognoza Zbigniewa Jagiełły, prezesa PKO BP, sprzed paru lat. Mówił wtedy, że polski system bankowy pękł na dwie części. – To konsekwencje przeregulowania sektora – przekonywał. MR