Zrozumieć Catalyst: zyski w procentach

Istotnym ułatwieniem jest też ustalenie wartości nominalnej obligacji na poziomie 100 zł lub wielokrotności tej kwoty. Zwykle w przypadku emisji adresowanych do detalicznych inwestorów wartość nominalna obligacji faktycznie wynosi właśnie 100 zł, choć najpopularniejszym nominałem obligacji na Catalyst jest 1000 zł. Bywają też emisje, gdzie nominał jednej obligacji ustalono na 10 tys. zł, 100 tys. zł, choć z reguły im wyższy jest nominał pojedynczej obligacji, tym niższa jest ich potem płynność na Catalyst. Krąg inwestorów zainteresowanych wydaniem 10 tys. zł czy 100 tys. zł na jedną obligację jest bowiem ograniczony głównie do instytucji, a te rzadko przeprowadzają transakcje.

Cena zmienną jest

Istotą obrotu obligacjami na rynku wtórnym jest możliwość zawierania transakcji i siłą rzeczy – wyceny rynkowej danego papieru wartościowego. Ceny obligacji ustalane są w procentach, czym różnią się od innych papierów wartościowych notowanych na GPW. Cena ustalona na 100 proc. oznacza wycenę na poziomie wartości nominalnej obligacji, czyli tej, po jakiej zostanie ona wykupiona przez emitenta. Jeśli jednak cena w zawartej transakcji odbiega od nominału, oznacza to, że zawarto ją z premią (jeśli cena przekracza 100 proc.) lub dyskontem (jeśli jest niższa od 100 proc.) wobec wartości nominalnej.

Ceny obligacji mogą się wahać z różnych powodów, z których do najważniejszych należy zaliczyć zmianę kondycji finansowej samego emitenta oraz bieżące warunki rynkowe, takie jak prognozowana wysokość stóp procentowych, dostępność dla przedsiębiorstw finansowania bankowego itd. Jeśli sytuacja finansowa emitenta się poprawia, jego obligacje na rynku wtórnym mogą drożeć, bo inwestorzy zakładają, że obecnie mógłby pożyczyć środki taniej (tj. z niższym oprocentowaniem). Jeśli zaś się pogarsza, inwestorzy zakładają, że trudno byłoby mu pożyczać środki na dotychczasowych warunkach lub nawet w ogóle nie byłoby możliwe pozyskanie nowego długu (np. gdy obawiają się upadłości). Podobnie rzecz się ma ze stopami procentowymi – gdy spadają, ceny obligacji emitowane w otoczeniu wyższych stóp mogą rosnąć (bo oferują nieosiągalne w obecnych warunkach oprocentowanie), gdy stopy procentowe rosną – ceny obligacji mogą zniżkować.

Liczenie rentowności

Wycena obligacji, co oczywiste, ma istotny wpływ na uzyskiwane przez strony transakcji rentowności. Zasada jest prosta – im wyższa jest cena, tym niższa jest rentowność (dla kupującego), niższa cena zakupu oznacza zaś wyższą rentowność. Standardowo rentowność oblicza się dla strony popytowej z założeniem, że kupuje ona obligacje z zamiarem zatrzymania ich do wykupu. Często oznacza się tak uzyskany wynik symbolem YTM (ang. Yield To Maturity).

Posłużmy się przykładem obligacji serii A oprocentowanej na stałe 10 proc., która zostanie wykupiona za rok. Jeśli inwestor kupi obligacje po cenie nominalnej, to pomijając koszt prowizji maklerskiej, jego zysk z inwestycji wyniesie 10 proc., które zapłaci mu spółka w postaci odsetek. Spółka odkupi od niego obligacje po cenie nominalnej (po 100 proc.), więc żaden dodatkowy zysk lub koszt się z tym nie wiąże. 10 proc. to w obecnych warunkach atrakcyjna oferta, załóżmy więc, że spółka jest w dobrej kondycji finansowej i nic nie wskazuje na to, by miała mieć problemy z terminowym wykupem obligacji. Możemy założyć, że rynek wyceniłby takie papiery raczej w okolicach 104–105 proc. Przyjmijmy, że udało się je kupić po 104 proc. Inwestor nadal zarobi 10 proc. na odsetkach, ale straci 4 proc. na różnicy w cenie zakupu i „sprzedaży" obligacji (czyli cenie, po jakiej obligacje zostaną wykupione). Jego rentowność wyniesie więc 6 proc.

Oczywiście jest to znaczne uproszczenie, a w praktyce rentowność będzie niższa. Inwestor zainwestował bowiem 104 zł (jeśli nominał obligacji wynosił 100 zł), a oprocentowane jest tylko 100 zł – część zainwestowanych środków ponad wartością nominalną w ogóle nie pracuje na odsetki.

Załóżmy teraz, że sytuacja emitenta obligacji jest niepewna i inwestorzy są skłonni pozbyć się obligacji, byle nie ponosić ryzyka związanego z tą niepewnością (czy uda się obligacje spłacić). Obligacje udało się kupić za 90 proc. ceny nominalnej. Zysk inwestora wynika nie tylko z oprocentowania, ale też z różnicy między ceną zakupu i odkupienia obligacji przez emitenta i wyniesie 22,2 proc. (uwzględniając fakt, że nasz inwestor zainwestował 90 zł, natomiast zyski odsetkowe czerpie od 100 zł nominału obligacji).

Rzeczywista marża

Większość obligacji notowanych na Catalyst ma oprocentowanie zmienne oparte na stawkiach WIBOR, co dodatkowo utrudnia możliwość obliczenia rentowności. Oprocentowanie obligacji zmienia się bowiem co trzy miesiące lub sześć miesięcy (w zależności od warunków emisji danej serii), a nikt nie wie, jak dokładnie będzie się ono kształtowało w przyszłości. Dostępne powszechnie kalkulatory rentowności obligacji pomijają ten fakt w obliczeniach (choć profesjonalni inwestorzy zwykle uwzględniają i tę zmienną, wprowadzając dodatkowe dane pochodzące z notowań kontraktów na stopę procentową), zakładając po prostu, że obecne oprocentowanie utrzyma się w przyszłości.

Można jednak podejść do tematu inaczej i zamiast rentowności obliczyć realną marżę ponad WIBOR. Załóżmy, że obligacje serii B oprocentowane są na WIBOR3M plus 8,3 pkt proc. (daje to 10 proc.), ale zapadają za dwa lata. Przy cenie 100 proc. wysokość realnej marży się nie zmieni. A przy cenie 104 proc.? 4 pkt proc. ponad cenę nominalną należy podzielić przez liczbę lat pozostających do wykupu (w naszym przypadku 2) i wynik odjąć od deklarowanej marży. Realna marża ponad WIBOR3M wyniosłaby w tym wypadku 6,2 pkt proc. Rentowność inwestycji wyniesie 6,2 pkt proc. ponad WIBOR3M.

Przy obliczaniu rentowności obligacji o zmiennym kuponie drugi ze sposobów lepiej wskaże prognozowaną rentowność inwestycji.

Z kalkulatorem w ręku

Dokonując inwestycji na Catalyst – zwłaszcza w przypadku pierwszych transakcji – należy kierować się wskazaniami kalkulatora, bowiem czasami drobne cyfry mają znaczący wpływ na osiągniętą rentowność. Dla przykładu 19 punktów bazowych prowizji maklerskiej w przypadku transakcji zawieranej na rok zmniejsza rentowność o 0,19 pkt proc. Ale w przypadku zakupu obligacji, które wygasną za kwartał, jej waga w rentowności rośnie do 0,76 pkt proc. i w obecnych warunkach rynkowych może obniżyć ostateczną rentowność nawet o kilkanaście procent. A zarabianie na Catalyst to m.in. sztuka liczenia z pozoru małych cyferek.

Najważniejsze informacje

1. Wzrost ceny oznacza spadek rentowności –  i odwrotnie.

2. Niektóre serie obligacji mogą być wykupione przed terminem zapadalności, co należy uwzględniać przed dokonaniem inwestycji.

3. Dla obligacji o zmiennym oprocentowaniu zamiast rentowności można policzyć realną marżę ponad WIBOR.

4. Prowizja maklerska może mieć istotny wpływ na uzyskaną rentowność.

5. Rentowność „brudna" nie uwzględnia narosłych odsetek. Uwzględnia je rentowność „czysta".

Rentowność: Przedterminowy wykup

Coraz więcej emisji plasowanych jest z tzw. opcją call pozwalającą emitentowi na przedterminowy wykup obligacji. I nie jest wcale rzadkością sytuacja, w której emitenci korzystają z tego prawa.

Możliwość przeprowadzenia przedterminowego wykupu obligacji należy uwzględnić w kalkulacjach. Na rynkach rozwiniętych podawanie YTC (ang. Yield To Call) jest standardową informacją, na Catalyst inwestorzy na razie muszą radzić sobie sami. Zasady emisji zwykle szczegółowo opisują warunki, w których opcja call może zostać zrealizowana. Znajdziemy więc daty, w których przedterminowy wykup może nastąpić (najczęściej w dniu płatności odsetek, ale nie wcześniej niż po ustalonym czasie od daty emisji – np. rok lub dwa lata). Często zdarza się także, że emitenci zobowiązują się do wypłacenia obligatariuszom dodatkowej premii z tytułu skorzystania z prawa do przedterminowego wykupu. Na ogół wysokość tej premii jest dodatkowo zależna od czasu, jaki pozostał do terminu zapadalności papierów.

W niektórych przypadkach przedterminowy wykup części obligacji nie jest prawem, lecz obowiązkiem emitenta – nie mówimy wówczas już o opcji call, lecz o obowiązkowej amortyzacji. W pewnych sytuacjach obligacje mogą zostać postawione do przedterminowego wykupu przez ich posiadaczy, jeśli spółka naruszy warunki emisji – np. nie ustanowi w odpowiednim czasie zabezpieczenia albo jej wyniki finansowe okażą się gorsze od zakładanych. Są to powody, dla których należy zapoznać się z warunkami emisji przed dokonaniem inwestycji, a już na pewno nie warto kierować się w nich samą wysokością oprocentowania.

Kalendarium

Poniedziałek, 20 lipca

Energa (ENG1019) | wypłata odsetek.

SMS Kredyt Holding (SMS0716) | ustalenie praw do odsetek.

Getin Noble Bank (GNB0717) | wypłata odsetek i początek nowego okresu odsetkowego.

BS w Piasecznie (BSP0724) | wypłata odsetek.

Wtorek, 21 lipca