Hossa, karaluchy i Omen na Wall Street

Ostatnie tygodnie przyniosły sporo wydarzeń, które raz straszyły inwestorów, a raz dawały powody do euforii. Zmienność na rynkach znów była wysoka, choć mimo zawirowań światowe indeksy szybko wracały na rekordowe poziomy.

Doszło do kolejnych napięć a później chwilowego uspokojenia w wojnie handlowej USA–Chiny. Mieliśmy krótki, ale bolesny spadek kryptowalut oraz obawy o kondycję obligacji korporacyjnych i banków. Spekulacja podbiła w górę i w dół zarówno „spółki memowe”, jak i metale szlachetne. Dyskusje o zbyt wysokich wycenach firm z branży AI odżyły po tym, jak kapitalizacja Nvidii przekroczyła 5 bln dolarów. Na rynku pojawiły się też sygnały ostrzegawcze, jak słynny „Omen Hindenburga”. Mimo to rynki wciąż pną się w górę, jakby przyzwyczaiły się do wspinania po ścianie strachu.

Mogło się wydawać, że wojny handlowe już nikogo nie ruszą, ale kolejny konflikt USA z Chinami mocno potrząsnął rynkiem. To właśnie ta odsłona sporu wywołała największy od prawie pół roku jednodniowy spadek indeksu Nasdaq 100 (–3,5 proc. 10 października). Tak gwałtowną reakcję wywołała groźba blokady przez Pekin eksportu metali ziem rzadkich. Bez nich zagrożony jest nie tylko rozwój branży technologicznej (smartfony, samochody elektryczne), ale przede wszystkim militarna potęga USA. W pocisku manewrującym Tomahawk jest około 4 kg tych pierwiastków, w myśliwcu F-35 ponad 400 kg, a w atomowej łodzi podwodnej klasy Virginia niemal 5 ton. Chiny kontrolują większość światowego rynku rafinacji i przetwarzania tych surowców. Nic więc dziwnego, że pomimo pierwszej zaczepnej reakcji Donalda Trumpa, tak zwany TACO trade (Trump zawsze tchórzy) zadziałał idealnie.

Lepiej późno niż później

Ironią losu jest to, że 30 lat temu Stany Zjednoczone same oddały Chinom pozycję lidera na rynku metali ziem rzadkich i to bez jednego strzału. W 1995 r. chińskie firmy, kierowane przez zięciów Deng Xiaopinga, przejęły Magnequench – amerykańskiego producenta magnesów neodymowych. W ciągu kilku lat wszystkie fabryki w USA zamknięto i przeniesiono do Chin razem z technologią. Do tego doszło jeszcze wstrzymanie krajowego wydobycia metali ziem rzadkich z powodu zarzutów o zanieczyszczanie środowiska (kopalnia Mountain Pass ruszyła ponownie dopiero osiem lat temu).

Dziś rząd USA próbuje odbudować u siebie produkcję i wydobycie metali ziem rzadkich. To sektor niewielki pod względem wartości, ale strategicznie kluczowy. Problem w tym, że taki proces trwa latami, a październik pokazał, że Chiny wciąż mają w relacjach z USA sporą przewagę. To dość symboliczny przykład prawdziwości przypisywanego Leninowi powiedzenia, że kapitaliści sprzedadzą nawet sznur, na którym można ich powiesić.

Ta odsłona wojny handlowej wprawdzie szybko zakończyła się rozejmem, ale zdążyła uruchomić falę rynkowej nerwowości, którą potem podsycały już inne wydarzenia. Najmocniej dostał rynek kryptowalut. Doszło do gwałtownego krachu, szczególnie wśród mniej płynnych altcoinów, które potaniały o 60–80 proc. Około 1,6 mln zalewarowanych rachunków zostało wyzerowanych, a łączne straty szacowano na około 20 mld USD.

Kolejnym źródłem rynkowej nerwowości okazały się problemy na szeroko rozumianym rynku kredytowym. Zaczęło się od wystąpienia szefa JP Morgan, Jamie’ego Dimona, który musiał tłumaczyć duży odpis związany z kredytowaniem bankrutującego dealera samochodów Tricolor. Chwilę wcześniej straty ujawnił Jefferies, zaangażowany w finansowanie upadającego dystrybutora części samochodowych, spółki First Brands. W takiej atmosferze mocne porównanie użyte przez Dimona, że „jeśli widzisz jednego karalucha, to znaczy, że jest ich więcej”, łatwo mogło zaniepokoić inwestorów.

Finansowe „karaluchy”

Nie trzeba było długo czekać, aż kolejny finansowy „karaluch” wyjdzie na światło dzienne. Dwa regionalne banki w USA ogłosiły duże odpisy na złe kredyty dotyczące tego samego klienta z kalifornijskiego rynku nieruchomości. Wśród inwestorów szybko odżyły obawy o powtórkę z kryzysu banków regionalnych z wiosny 2023 r., gdy indeks KBW spadł o jedną trzecią w dwa miesiące. W kolejnych dniach pojawiło się jeszcze kilka pomniejszych „karaluchów”, ale sytuacja w sektorze finansowym i na rynku kredytowym zaczęła się stabilizować, a marże ryzyka na obligacjach korporacyjnych wracały z podwyższonych poziomów (wykres 1).

Wpłynęły na to dwa czynniki. Po pierwsze, w większości przypadków problemy firm wynikały z oszustw, takich jak wielokrotne zastawianie tych samych aktywów (samochodów, nieruchomości, wierzytelności) w różnych bankach, a nie z systemowych kłopotów całego sektora. Po drugie, poza tymi wyjątkami, amerykańskie banki – także regionalne – pokazały solidne wyniki za III kwartał i niski poziom odpisów na złe kredyty. Na razie trudno więc mówić o nieuchronnej powtórce z kryzysu regionalnych banków z 2023 r., nie mówiąc już o skojarzeniach z kryzysem subprime z lat 2006–2008. Rynek private credit, który również finansował część tych „karaluchów” i w ostatnich latach mocno urósł na całym świecie, teoretycznie mógłby stać się źródłem przyszłych problemów, ale na razie nic na to nie wskazuje.

Październik przyniósł też huśtawkę nastrojów wśród inwestorów detalicznych inwestujących w spółki memowe i metale szlachetne. Pod koniec września złoto i srebro trafiły na celownik drobnych graczy, którzy w dużej mierze odpowiadali za wybicie cen złota powyżej 4000 dolarów za uncję i za przebicie przez srebro szczytów z 2011 r. Przy takiej strukturze popytu i skali wcześniejszych wzrostów ponad 10-proc. korekta była praktycznie nieunikniona. Dla zbyt wielu inwestorów złoto stało się chwilowo narzędziem spekulacji, a nie klasyczną inwestycją. Nie oznacza to jednak, że długoterminowy trend wzrostowy na metalach szlachetnych jest zagrożony.

Z kolei spółki memowe, które z natury są czystą spekulacją i od kilku miesięcy przeżywały drugą młodość (pierwszą miały w czasie pandemii), w ostatnich tygodniach dostarczyły swoim fanom sporo rozczarowań. Reanimowany przez Roundhill, po dwóch latach przerwy, MEME ETF oparty na najpopularniejszych w social mediach spółkach spadł od 8 października o ponad 20 proc. Trudno powiedzieć, czy to tylko zbieg okoliczności, ale warto pamiętać, że pierwsza wersja tego funduszu ruszyła pod koniec 2021 r., dokładnie na szczycie pandemicznej euforii.

Mimo wszystkich zawirowań – od wojen celnych po finansowe „karaluchy” – amerykańskie indeksy pod koniec października znów pobiły rekordy. Wskaźniki nastrojów, zwłaszcza wśród inwestorów instytucjonalnych, wystrzeliły do poziomów niewidzianych od wyborów prezydenckich w USA (wykres 2). Jeden popularny wskaźnik wyglądał jednak zupełnie inaczej. Fear and Greed Index pokazywał strach, choć S&P 500 bił rekordy, a kapitalizacja Nvidii przekroczyła 5 bln dolarów. Trzeba jednak pamiętać, że to nie typowy miernik nastrojów, tylko wskaźnik pokazujący wykupienie lub wyprzedanie rynku i jego wewnętrzną kondycję (szerokość rynku). A ta w ostatnich tygodniach raczej się pogarszała.

Do tego pod koniec miesiąca na Wall Street pojawił się tzw. Omen Hindenburga, czyli sygnał świadczący o groźnej sprzeczności: indeks rośnie, ale towarzyszy temu słabość większości spółek (wykres 3). Ostatnio takie sygnały pojawiły się w listopadzie 2021 i styczniu 2020 r. – i oba zwiastowały bardzo trudne okresy. Na szczęście nie zawsze kończy się to katastrofą.

Dla Michaela Burrego, znanego z gry przeciwko kredytom subprime, taki omen to kolejny powód, by trzymać krótkie pozycje w głównych beneficjentach rewolucji AI, czyli Nvidii i Palantirze. Warto jednak pamiętać, że dwie dekady temu Burry musiał czekać prawie dwa lata, aż jego prognoza o pęknięciu bańki mieszkaniowej się spełniła. Czy tym razem też się pospieszył? Koniec zamknięcia rządu w USA i potencjalna stymulacja fiskalna w postaci obiecanej przez Trumpa „dywidendy celnej” mogą wystawić cierpliwość grających na spadki inwestorów na próbę.