Wskaźnik PMI w drodze na szczyt

Wskaźnik obrazujący kondycję polskiego przemysłu konsekwentnie pnie się ku historycznym szczytom. Nie ma przesłanek, by ten pozytywny trend miał się z dnia na dzień załamać. Jeśli jednak nieco bardziej wybiegniemy w przyszłość, to z każdym kolejnym miesiącem roku 2014 odwrócenie cyklu na spadkowy będzie coraz bardziej prawdopodobne.

Tradycyjnie tematem przewodnim naszych analiz jest przebieg cyklu koniunkturalnego w gospodarce i na giełdzie jako wyznacznik tego, kiedy warto mieć duże zaangażowanie na rynku akcji, a kiedy lepiej ograniczać ryzyko. W ostatnich tygodniach uwagę zwracałem na to, że ów cykl wkroczył w bardziej zaawansowaną fazę. Relatywnie wygórowane wyceny akcji (mierzone wskaźnikami P/E) odzwierciedlające oczekiwania na poprawę wyników spółek na fali ożywienia gospodarczego oraz napływy pieniędzy do agresywnych funduszy – to kolejny szczebelek na drabinie prowadzącej do szczytu. Wspinanie się po takich przysłowiowych szczebelkach widać równolegle także w polskiej gospodarce. Dobrze obrazuje to opublikowany w ostatnim tygodniu wskaźnik PMI dla rodzimego przemysłu, który jest jednym z najbardziej wartych uwagi indykatorów makroekonomicznych.

Na alarm jeszcze za wcześnie

PMI wspiął się do poziomu 54,4 pkt., co jest wartością najwyższą od 31 miesięcy. Warto przypomnieć, że jeszcze stosunkowo niedawno – w kwietniu br. – wskaźnik ustanowił niemal 4-letni dołek. To pokazuje, że cykl postępuje w szybkim tempie i – zgodnie z założeniami przyjętymi w naszych analizach – zjawisko to przełożyło się na wysokie tegoroczne stopy zwrotu z akcji, szczególnie w przypadku wrażliwych na wahania koniunktury gospodarczej małych i średnich spółek.

Wszystko to oznacza, że gdy jeszcze wiosną zastanawialiśmy się, kiedy nadejdzie wreszcie wyczekiwane ożywienie, to w ostatnich miesiącach owo ożywienie w błyskawicznym tempie stało się faktem. Wobec tego obecnie rozważania przesuwają się w zupełnie innym kierunku – czas zacząć się zastanawiać nad tym, jak blisko jest szczyt cyklu. Wskaźnik PMI wydaje się pod tym względem wdzięcznym i sprawdzonym materiałem do badań.

W tym miejscu musimy nieuchronnie odwołać się do historii. Jak widać na wykresie, trzy ostatnie cykliczne szczyty PMI zostały ustanowione w przedziale 55,3–56,9 pkt. Proste porównanie z obecnym poziomem wskaźnika pokazuje, że dojście do tych historycznych szczytów może być kwestią już najbliższych miesięcy. „Szczytowanie" PMI – jeszcze pół roku temu scenariusz, który mógł się wydawać bardzo odległą perspektywą – teraz jest już praktycznie w zasięgu wzroku.

Pierwszorzędnym zadaniem jest w tej sytuacji sprawdzenie kilku bardzo istotnych kwestii:

¶ kiedy PMI poprzednio wspinał się na poziom taki jak obecnie;

¶ ile z takiego poziomu brakowało jeszcze do cyklicznego szczytu;

¶ co działo się później z kursami akcji.

Na jednym z wykresów  obok  zaznaczyliśmy, po pierwsze, punkty, w których PMI znalazł się tak wysoko jak obecnie (powyżej 54 pkt.). Miało to miejsce w lutym 2004 r., grudniu 2005 r. i wrześniu 2010 r. Zaznaczyliśmy również punkty, w których wskaźnik ustanowił potem cykliczne szczyty. Przypadły one odpowiednio na kwiecień 2004 r., listopad 2006 r. i grudzień 2010 r.

Pierwszy wniosek jest taki, że pozostaje jeszcze pewien czas na sięgnięcie przez PMI po definitywny szczyt w trwającym cyklu wzrostowym. W poprzednich cyklach było to odpowiednio: 2, 11 i 3 miesiące. Średnio daje to nieco ponad 5 miesięcy, licząc od końca listopada, czyli okolice przełomu I i II kwartału 2014 r. Wtedy potencjalnie PMI może sięgnąć szczytu, choć jest to jak na razie szacunek bardzo przybliżony.

Teraz czas na kolejne pytanie: czy coraz bardziej prawdopodobne osiągnięcie przez PMI cyklicznego szczytu będzie równoznaczne z definitywnym końcem trendu wzrostowego na GPW? Analiza wykresu nie pozwala na wysnucie tak radykalnego wniosku. W każdym z trzech zbadanych historycznych przypadków WIG rósł nie tylko do czasu ustanowienia szczytu przez PMI, ale także jeszcze przez pewien czas potem. W latach 2004–2005 w ogóle nie nadeszła bessa (a jedynie przejściowe spowolnienie), w latach 2006–2007 WIG rósł jeszcze przez ok. 7 miesięcy, a w latach 2010–2011 na szczyt trzeba było poczekać ok. 4 miesięcy (a na minikrach z sierpnia: ok. 7 miesięcy).

Wniosek jest więc taki, że na obecnym etapie cykl w polskim przemyśle nie jest jeszcze tak zaawansowany, by według historycznych zależności należało trąbić na alarm i obwieszczać rychły koniec hossy na GPW. Po pierwsze, PMI nie dotarł jeszcze do strefy, w której ukształtowały się poprzednie trzy cykliczne górki. Po drugie, nawet jeśli tym razem szczyt PMI wypadnie niżej, to według historii nie musi to być jeszcze skoordynowane z końcem trendu wzrostowego na GPW.

Wnioski te są spójne z analizą twardych danych GUS na temat produkcji przemysłowej. Historycznie z rynku akcji warto było się wycofywać, gdy roczny wzrost produkcji ugruntowywał się na poziomach rzędu kilkunastu procent. Na razie z taką sytuacją nie mamy do czynienia.

Scenariusz na 2014 rok

Pójdźmy jeszcze o krok dalej w naszej analizie. Tym razem przeprowadźmy proces myślowy w odwrotną stronę, tj. zamiast sprawdzać, co działo się z rynkiem akcji po odnotowaniu przez PMI określonych poziomów, zbadajmy, co działo się z PMI w momencie, gdy na warszawskim parkiecie niedźwiedzie zaczynały na dobre wypierać byki.

Ostatni wykres pozwala ustrukturyzować bardziej całościową teorię na temat tego, jak interpretować zmiany PMI. Poprzednie dwa historyczne przypadki dowodzą, że o losy rynku akcji należało zacząć się poważnie bać w sytuacji, gdy PMI osuwał się do półrocznego minimum po wcześniejszym osiągnięciu szczytu (luty 2007 r., luty 2011 r.). Przekładając to na prostszy język – były to pierwsze sygnały słabnięcia gospodarki po okresie cyklicznego wzrostu. Z kolei późniejszy spadek PMI do ok. półtorarocznego minimum był już ostatnim dzwonkiem do pośpiesznej ewakuacji z rynku akcji (pierwsze straty z akcji były już wtedy faktem, ale miały nadejść jeszcze dużo większe straty).

Taka miniteoria pozwala nam nakreślić pewien szkic możliwych wydarzeń w nadchodzącym roku 2014:

(1) najpierw PMI ustanawia cykliczny szczyt;

(2) potem wskaźnik zaczyna się stopniowo osuwać (czyli koniunktura gospodarcza zaczyna stygnąć), co jest pierwszym poważnym sygnałem ostrzegawczym dla inwestorów;

(3) w którymś momencie dochodzi na GPW do zmiany trendu wzrostowego na spadkowy.

Na razie trudno o precyzyjne rozpisanie tego scenariusza, jeśli chodzi o punkty na skali czasu. Tempo stygnięcia koniunktury będzie uzależnione choćby od nieznanego na obecnym etapie tempa zaostrzania polityki pieniężnej – zarówno w Polsce, jak i w strefie euro i USA. W pesymistycznym scenariuszu nagły atak inflacji zmusi banki centralne do ostrej reakcji, co przyspieszy zmianę trendu na GPW. W wariancie optymistycznym hydra inflacji będzie się odradzała powoli (na razie w strefie euro ciągle obecny jest temat groźby deflacji) i cały proces w rezultacie mocno przeciągnie się w czasie.

Reasumując, w polskiej gospodarce widoczne jest cały czas pozytywne momentum. Ożywienie gospodarcze wkroczyło w bardziej zaawansowany etap. Nie ma jeszcze wystarczających przesłanek, by oczekiwać odwrócenia cyklu już w najbliższych miesiącach, choć scenariusz taki będzie możliwy w dalszej części 2014 roku.