W Turcji nie spodziewamy się głębszej korekty

Katarzyna Dąbrowska, zarządzająca funduszem Arka BZ WBK Akcji Tureckich, który w 2012 r. zarobił prawie 50 proc.

Uczciwie ostrzega pani inwestorów, że Turcja w tym roku już nie da tyle zarobić – dlaczego?

„Ostrzega" to chyba zbyt mocne słowo, chodzi raczej o studzenie nadmiernego entuzjazmu. Rynek turecki w zeszłym roku z jednej strony nadganiał to, co stracił w 2011 r., a z drugiej został nagrodzony przez inwestorów za stabilność gospodarki i przyznany przez Fitcha rating inwestycyjny. W długim terminie wzrosty na giełdach powinny opierać się na wzroście wyników spółek. Dla Turcji oznacza to kilkanaście procent rocznie, na pewno nie kilkadziesiąt. To nadal bardzo atrakcyjnie na tle regionu – dla porównania, wg obecnych prognoz analityków oczekiwany wzrost zysków spółek w latach 2013-2014 w Turcji to ponad 10 proc. rocznie, dla Polski zaledwie 3 proc. Oczywiście, jeżeli apetyt na ryzyko gwałtownie wzrośnie na całym świecie i spółki będą wyceniane na poziomie C/Z rzędu 20, to w Turcji zapewne stanie się podobnie, jednak nie spodziewamy się tego. Głębszej korekty zresztą też raczej nie. Dotychczasowa dynamika cen akcji jest dość wysoka, ale naturalna dla tureckiego rynku.

Często podkreślacie, że inwestycje w akcje to rozwiązanie na długi okres, przynajmniej na pięć lat. Czy Turcja w takim czasie wciąż będzie „bliskowschodnim tygrysem"?

Przewaga tureckiego rynku akcji nad innymi w tej części świata powinna potrwać jeszcze dłuższy czas. O sile Turcji decydują czynniki, które nie muszą wygasnąć, związane np. z położeniem geograficznym kraju pomiędzy wschodem a zachodem, czy wielkością samego rynku. Dobrym przykładem przewagi płynącej z położenia i wielkości rynku jest turecki sektor lotniczy. Rząd poprzez Turkish Airlines realizuje plan uczynienia ze Stambułu wiodącego portu przesiadkowego na świecie – a rosnąca po kilkanaście procent rocznie liczba pasażerów tureckich linii pokazuje skuteczność tej strategii. Linie cały czas się rozwijają, rozbudowują flotę i systematycznie uruchamiają nowe kierunki. Usługi lotnicze związane z obsługą na lotnisku bardzo dobrze rozwijają także Tav Holding czy Celebi, wychodząc na rynki europejskie i azjatyckie. Na tym właśnie polega przewaga dużego rynku wewnętrznego – jeżeli spółka działa na bardzo dużym rynku, może zdobyć doświadczenia, które pomogą jej podbić rynki globalne.

Czy – pomijając Turcję – nasz region w dużej mierze nie wyczerpał swojego „wschodzącego" potencjału? Nie jest najwyższy czas, żeby spojrzeć na inwestycje szerzej, globalnie?

Jest oczywiste, że nasz region ma mniej do „nadgonienia" niż miał 10 lat temu, bo przez ostatnią dekadę udało się sporo nadrobić. Ale pamiętajmy, że niższy poziom wykształcenia, mniej zaawansowany technologicznie przemysł to ciągle obszary, gdzie można uzyskać poprawę efektywności, co z kolei oznacza możliwość szybszego wzrostu niż w gospodarkach rozwiniętych. Na pewno region ten pozostanie naszą specjalizacją i pomimo że zachęcamy inwestorów, żeby fundusze akcji globalnych (mamy w ofercie globalny fundusz funduszy) stanowiły część portfela akcyjnego, to nie będziemy takimi funduszami zarządzać osobiście. Wiemy, że wobec rynku należy podchodzić z pokorą i nie wystarczy polegać na analizach domów maklerskich. Dobry wybór spółek jest możliwy, jeżeli dobrze znamy spółki funkcjonujące na rynku. Aby to zapewnić, trzeba się regularnie spotykać z ich zarządami. W pewnym zasięgu liczonym np. czasem lotu z Polski, jesteśmy w stanie tę pracę wykonywać osobiście. Widzimy na własne oczy, jak spółki działają. Z tego powodu naszą specjalizacją pozostaną te rynki, które jesteśmy w stanie zbadać. Nie chcielibyśmy ulegać modom i inwestować np. w Ameryce Łacińskiej lub w Azji tylko dlatego, że w danym momencie na ten produkt może być popyt.

Czy inwestowanie w Turcji ma swój lokalny koloryt?

To jest bardzo normalny rynek, tam też wszyscy chodzą w garniturach (śmiech), przynajmniej na spotkaniach z inwestorami.

Nie ma żadnej bariery kulturowej?

Nie, chyba że ktoś nie lubi kawy, którą pije się bardzo mocną i bardzo słodką (śmiech). Na pewno duże wrażenie robi w Turcji rozdzielenie w sferze publicznej państwa od religii. Jest to tym bardziej zadziwiające, że mówimy przecież o kraju islamskim. Kobieta na stanowisku publicznym – minister czy urzędniczka, nie może nosić chusty, nawet jeżeli prywatnie jest wierząca – jest to dziedzictwo Ataturka, który dostrzegał, że radykalizm religijny jest barierą w międzynarodowych kontaktach gospodarczych. Inną ciekawą cechą Turków jest ich zamiłowanie do złota i oszczędzanie w tym właśnie kruszcu. Niektóre szacunki mówią o tym, że wartość złota „zaszytego w materacach" Turków to nawet 40 proc. PKB. Ciekawostką jest na przykład średni okres spłaty kredytu hipotecznego: wynosi zaledwie pięć lat. Jak można w takim tempie spłacić mieszkanie, które kosztuje tyle co w Polsce? Okazuje się, że młody człowiek kupujący mieszkanie ma często tyle złota, gromadzonego przy różnych okazjach – urodzinach, ślubie czy bez okazji, że czasami wystarcza mu kredyt na ułamek wartości mieszkania.

Zagranicznemu inwestorowi turecka giełda kojarzy się przede wszystkim z bankami – co tam jeszcze jest ciekawego?

Banki stanowią dużą część gospodarki, to więc naturalne, że ten sektor ma dużą reprezentację na giełdzie. Różnorodność na giełdzie w Stambule jest jednak ogromna, znacznie większa niż w Warszawie. Znajdziemy tam znacznie więcej firm przemysłowych – cementownie, huty szkła, spółki samochodowe. Przemysł samochodowy reprezentuje np. Tofas – joint venture Fiata i Koc Holding – spółka produkująca samochody Fiata w Turcji. To też jest specyfika rynku tureckiego – Turcy zwracają się po know-how do partnerów zagranicznych i wspólnie zakładają spółki, jednak na równych zasadach, z korzyścią również dla siebie. W segmencie energetycznym czy bankowym jest podobnie – widać równowagę pomiędzy inwestorami lokalnymi i zagranicznymi. W Garanti po 25 proc. udziałów mają lokalny holding Dogus i hiszpańskie BBVA. W Yapi Kredi Bankasi jest równowaga pomiędzy UniCredit a Koc Holding. Dzięki temu uzależnienie tych spółek od kapitału zagranicznego jest mniejsze.

Jakie jeszcze rynki w naszym regionie są godne uwagi? Węgry, Czechy?

Nie oszukujmy się – w tych krajach rynek kapitałowy na dobrą sprawę nie rozwinął się. Inwestycje na tych rynkach mogą być dodatkiem do inwestycji w Polsce, na pewno nie alternatywą. Te rynki są zbyt płytkie. Dlatego szukając ekspozycji na Nową Europę, inwestujemy również w Wiedniu. Wiele austriackich spółek prowadzi sporą część działalności w naszym regionie, co pozwala im korzystać z potencjału wzrostu Europy Środkowo-Wschodniej.

A Rosja?

To bez wątpienia ciekawy rynek, któremu w tym roku może sprzyjać rosnący popyt na surowce w związku z ożywieniem gospodarczym. Rosja to nie tylko surowce, warto na nią zwrócić uwagę również ze względu na poziom wycen – Rosja jest dużo tańsza od innych rynków, ta różnica prawdopodobnie będzie się zmniejszać.

Czy to dyskonto nie jest wyceną ryzyka politycznego związanego z inwestycjami w Moskwie?

W pewnym stopniu tak. Nawet rosyjscy gracze mają trudności w rozeznaniu się, który oligarcha w kolejnych latach może być na topie, a wraz z nim – jego spółki. Ale spółki z branż surowcowych to tylko część krajobrazu moskiewskiej giełdy. Znajdziemy na niej również mniej upolitycznione sektory, np. handel detaliczny, banki. Co ważne, widać w Rosji stopniowe ocieplenie klimatu wokół prowadzenia działalności gospodarczej i dążenia do ułatwiania prowadzenia biznesu.

Zarządza pani łącznie 1,5 mld zł – czy tak duża wartość aktywów nie jest przeszkodą w elastycznym zarządzaniu?

To raczej atut. Duże TFI może mieć duży zespół. W naszym zespole inwestycyjnym pracuje 15 osób – to nie tylko zarządzający, lecz również bardzo dobrzy analitycy i dealerzy. Małe TFI nie może sobie pozwolić na takie zaplecze, dlatego na wyłonienie ciekawej spółki mały fundusz musi poświęcić więcej czasu niż duży. Od dawna inwestujemy też część aktywów za granicą – to już ponad jedna trzecia wszystkich pieniędzy, które inwestujemy w akcje. Rynki zagraniczne, np. turecki są zdecydowanie płynniejsze od naszego. Problem z inwestycjami w średnie i małe spółki w Warszawie ze względu na bardzo niską płynność mają również mniejsze fundusze zarządzające np. kwotą 500 mln zł. Tyle już wystarczy, żeby mieć na naszym rynku trudności z ulokowaniem aktywów w segmencie małych spółek przy jednoczesnym zachowaniu właściwej płynności inwestycji.

Sądząc po tym, jak długi i bolesny był proces waszego wychodzenia ze zniżkującej Agory, duże aktywa jednak mogą stanowić problem...

Ta sytuacja nauczyła nas dużej pokory względem rynku, w 2010 i 2011 roku gruntownie przebudowaliśmy portfele. Nie zawsze przewidywany scenariusz się sprawdza, dlatego z dużą rozwagą podchodzimy do wielkości pojedynczych inwestycji oraz do dywersyfikacji portfela. Jest to jak najbardziej możliwe również w dużych funduszach, m.in. również dzięki wychodzeniu za granicę.

CV

Katarzyna Dąbrowska z BZ WBK Asset Management jest związana od 2005 r. Zaczynała jako analityk, od marca 2010 r. jest Kierownikiem Rynku Akcji w BZ WBK AM. Zarządza i współzarządza funduszami akcji – Europy Środkowej i Wschodniej i tureckich, oraz mieszanymi – stabilnego wzrostu i zrównoważonym. Opiekuje się więc aktywami rzędu 1,5 mld zł (tyle wynosi wartość aktywów zarządzanych bezpośrednio przez nią). Jest jednym z faworytów w walce o „Złoty Portfel" Parkietu za wyniki inwestycyjne osiągnięte w 2012 r.