Było to w czasie, kiedy gospodarka USA odnotowywała stabilny wzrost po okresie spowolnienia wywołanego załamaniem rynku nieruchomości na początku lat 90. Pod koniec ubiegłego wieku wzrost gospodarczy USA wykraczał ponad 3 proc., inflacja bazowa była trochę ponad 1 proc., a stopa bezrobocia zmierzała ku 4 proc. Technicznie nie było palących oznak konieczności zacieśniania polityki pieniężnej, a jednak w 1999 r. przed Jackson Hole Fed był już po dwóch podwyżkach, a do końca roku dokonał kolejnej (w listopadzie).
Wracając do teraźniejszości... W 2017 r. gospodarka USA notuje stabilne ożywienie (2,6 proc.) po okresie recesji spowodowanej krachem na rynku nieruchomości. Bezrobocie jest niskie (4,3 proc.) i cały czas spada, a inflacja bazowa wynosi 1,5 proc. Fed jest po dwóch podwyżkach w tym roku (plus jeszcze jedna z grudnia 2016 r.). Podobieństwo tych dwóch sytuacji jest uderzające, z tą tylko różnicą, że teraz rynek zdaje się nie widzieć realnych szans na kolejną podwyżkę przed końcem roku. Ta gołębiość inwestorów bierze się z przywiązania uwagi głównie do inflacji, która w ostatnich miesiącach rozczarowała brakiem przyspieszenia w stronę celu 2 proc. Pytanie, czy ta uwaga nie jest przesadzona? Wszak sam Fed traktuje inflację jako czynnik drugorzędny – w końcu w 2012 r. inflacja bazowa sięgnęła 2,3 proc., a Fed nie zająknął się o starcie normalizacji. Miary inflacji CPI są niedoskonałymi wskaźnikami, które pomijają w większości zmiany cen aktywów, a bank centralny musi patrzeć szerzej. Tymczasem warunki finansowe w USA wciąż pozostają luźne, koszty długu są niskie, a realne stopy procentowe jeszcze pozostają poniżej zera.
Przygotowując ten felieton, jeszcze nie znałem wydźwięku wystąpienia prezes Fedu Janet Yellen na sympozjum w Jackson Hole, ale temat stabilności finansowej zostawia otwartą furtkę do dyskusji o cenach aktywów. Jedno przemówienie prezes Fedu to może być za mało, by obrócić myślenie inwestorów o 180 stopni. Jednak nie można wykluczyć, że ostatnie miesiące 2017 r. będą podobne do 1999 r. Fed chce kontynuować normalizację polityki pieniężnej, tylko rynek nie chce w to uwierzyć lub nie chce mu na to pozwolić.
