Do tak smutnego wniosku sprowadza się ostatnio analiza rynków finansowych. Zmienność rynku długu pozostaje nadzwyczajnie wysoka, wzbudzając strach wśród uczestników handlu przed konsekwencjami tych ruchów. Chcąc nie chcąc, inne klasy aktywów muszą się tej zmienności podporządkować, niezależnie od tego, czy inwestorzy zgadzają się z popularyzowanymi implikacjami. W zasadzie liczyć powinno się tylko to, czy polityka monetarna Fedu pozostanie gołębia, czy będzie zacieśniana. Luźna polityka oznacza niskie stopy procentowe na dłużej, więcej płynności, lepsze warunki do wzrostu cen akcji i napływ taniego pieniądza na ryzykowne rynki w poszukiwaniu atrakcyjniejszej stopy zwrotu. Zaostrzanie polityki oznacza odwrotny mechanizm. Na posiedzeniu w tym tygodniu Fed przypomniał, że pozostaje gołębi, a jednak mechanizm przekazu polityki na rynki szwankuje. Niskie stopy na dłużej (do końca 2023 r.) nie są już traktowane jako pomoc dla gospodarki, ale bardziej jako nadmiar, który doprowadzi do wystrzału inflacji (mimo że Fed prognozuje łagodny wzrost). Lub inaczej – lepsze perspektywy gospodarcze za sprawą aktywnej polityki monetarnej oznaczają, że długi koniec krzywej rentowności powinien dyskontować jakąś formę normalizacji. Nieważne, jak bardzo Fed chciałby zadbać o utrzymywanie łagodnych warunków finansowych, konsensus rynkowy odpowiada sprzedażą obligacji. Konsensus jest zaraźliwy. Jak jeszcze w styczniu i lutym epizody wzrostu rentowności wzbudzały zdziwienie, tak teraz dość szybko i bezrefleksyjnie przypisuje się im interpretacje, jak wskazane powyżej. Rzadko lub wcale podejmowane są próby głębszej analizy powodów zmian, jak chociażby planowane zmiany w dźwigni finansowej (SLR) dla banków w USA. Nie warto teraz walczyć z dominującą opinią. Jeśli jest się zarządzającym funduszu działającego np. na rynkach wschodzących i jest się zdania, że krzywa rentowności błędnie implikuje przyszłą ścieżkę polityki Fedu, to ile warte będzie nasze upieranie się przy swoim zdaniu, jeśli inni zarządzający obecni na tych samych rynkach ugną się pod presją i będą wycofywać kapitał. Nawet jeśli nie chciałoby się sprzedawać walut emerging markets, obawa przed pozostaniem w tyle jest za silna. Cokolwiek jest połączone w jakiś sposób z dolarem i rynkiem długu USA, jest teraz narażone na huśtawkę. Oczekuję, że takie ślepe odzwierciedlanie wahań rentowności wkrótce się znudzi (albo przestanie być opłacalne) i wróci rzeczowa wycena strategii reflacyjnej. Ale na razie nie opłaca się być upartym. ¶