Fundusze emerytalne nadal unikają korporacyjnego długu

W 2021 r. otwarte fundusze emerytalne zwiększyły zaangażowanie w dłużne papiery wartościowe o 5,5 proc. w porównaniu z rokiem 2020, ale przede wszystkim stawiały na papiery bezpieczne.

Strategia inwestycyjna funduszy emerytalnych na rynku papierów dłużnych nadal zasługuje na miano konserwatywnej, choć drobne pęknięcia są już widoczne i niektóre fundusze odrobinę otworzyły się na ryzyko kredytowe w ub.r. Lecz nie w stopniu, który uprawniałby do stwierdzenia, że zachodzi jakościowa zmiana w sposobie zarządzania tą częścią portfela.

Wzrost, ale bardziej spadek

Zaangażowanie OFE w papiery dłużne wzrosło o 613 mln zł, czyli o 5,5 proc., do 11,8 mld zł, co brzmi jak dobra wiadomość dla rynku długu, ale aktywa OFE wzrosły w 2021 r. o 26,5 proc., do prawie 188 mld zł (dane za analizy.pl), czyli o 39 mld zł. Przeznaczenie z tej sumy 613 mln zł na zakup dodatkowych obligacji wygląda raczej na przypadek niż na realizowanie wymyślnej strategii na rynku długu. Ta jest od lat bardzo prosta – przede wszystkim nie ryzykować.

GG Parkiet

Najmocniej zaangażowanie OFE wzrosło w papiery komunalne i EBI (tak grupuje je GPW Catalyst) z naciskiem na Europejski Bank Inwestycyjny. Na koniec roku OFE miały w jego obligacjach 1,1 mld zł – niemal równe dwa razy tyle (97,9 proc.), ile rok wcześniej lub licząc inaczej – o 556 mln zł więcej. Siłą rzeczy inwestycje w obligacje innych emitentów były ograniczone.

Nieco zmalało zaangażowanie w papiery Banku Gospodarstwa Krajowego, które zarządzający OFE mogą traktować jako substytut papierów skarbowych, w które z kolei inwestować im nie wolno. Wszystkie obligacje BGK w portfelach OFE mają zmienne oprocentowanie, oparte na stawce WIBOR, więc przecena papierów skarbowych i gwarantowanych przez Skarb Państwa z drugiej połowy 2021 r. dotknęła wyniki funduszy tylko trochę. A biorąc pod uwagę, że obligacje BGK stanowiły niecały 1 proc. aktywów, jej wpływ na ostateczny wynik inwestycji był marginalny.

GG Parkiet

Zarządzający zrobili trochę miejsca dla listów zastawnych (dodatkowe 213 mln zł oznacza wzrost o 8,8 proc.), które razem z papierami BGK, EBI i gmin zajmowały 48,9 proc. dłużnej części portfela (i ok. 3 proc. wszystkich aktywów).

Korporacyjne głównie z nazwy

Teoretycznie oznacza to, że w ponad połowie portfel papierów dłużnych składa się z obligacji korporacyjnych, ale jest w tym twierdzeniu sporo przesady. Sama wartość korporacyjnej części portfela zmieniła się przez rok kosmetycznie (o 0,4 proc.) i wyniosła 6 mld zł.

Jednak z owych 6 mld zł 4,4 mld zł przypadło na obligacje banków, bankowych firm leasingowych, bankowych firm faktoringowych i – dla kolorytu – PZU. 75 proc. tej części aktywów nie zawierało w sobie nawet grama ryzyka kredytowego, z którym kojarzone są obligacje korporacyjne.

Nie dość na tym. Jeśli do tej części portfela włączymy obligacje kontrolowanych przez Skarb Państwa koncernów energetycznych, PKN Orlen i prywatnych spółek z WIG20 (w praktyce – Cyfrowy Polsat i LPP), ich papiery w portfelach OFE warte są prawie 5 mld zł.

Na „właściwe" ryzyko kredytowe zostało więc bardzo niewiele miejsca, nieco ponad 1 mld zł (około 0,5 proc. aktywów zarządzanych przez OFE). I dopiero w tym miejscu dochodzimy do twierdzenia z początku tekstu. W 2021 r. OFE zwiększyły zaangażowanie w obligacje deweloperów o 42 proc., do 819 mln zł. Chodzi raptem o 245 mln zł, z czego 165 mln zł przypadło na Echo, 16 mln zł na kontrolowany przez Echo Archicom, 37 mln zł na Atal i 65 mln zł na Develię (zaangażowanie w innych deweloperów nieco spadło).

Znający realia Catalyst wiedzą, że wymienione spółki to deweloperzy o jednych z najniższych wskaźnikach zadłużenia na Catalyst (wyjątkiem w tej grupie jest, a właściwie było, Echo).

Konserwatyzm OFE w podejściu do ryzyka kredytowego sprawia, że są one na rynku obligacji tym, czym Ordo Iuris wśród prawniczych think tanków. Co nie przeszkadza im wypychać portfeli znacznie bardziej ryzykownymi akcjami.

Kupon prawdę ci powie

OFE dobrze poradziły sobie z ryzykiem stopy procentowej. Na koniec 2021 r. obligacje o stałym i zerowym oprocentowaniu w ich portfelach warte były 1 mld zł, czyli o 0,7 mld zł mniej niż rok wcześniej. To oznacza, że fundusze ograniczały ryzyko stopy procentowej, które tak mocno odbiło się na wynikach dłużnych funduszy inwestycyjnych.

Połowa pozostałego zaangażowania to zerokuponowe obligacje firm leasingowych i faktoringowych o krótkim terminie zapadalności (z małą domieszką niewykupionych obligacji PBG), więc także z minimalnym udziałem ryzyka stopy procentowej. Papiery o stałym oprocentowaniu to m.in. wygasające w tym roku obligacje Warszawy i pięcioletnie obligacje EBI, które raczej nie mają wyceny na rynku wtórnym, zatem ich wycena w OFE może mieć charakter syntetyczny. W ostatecznym rozrachunku obligacje te mają pomijalny wpływ na wyniki funduszy.

Średnie oprocentowanie obligacji o zmiennym oprocentowaniu to 1,74 proc. Wynik poniżej WIBOR oznacza tylko, że większość posiadanych przez OFE obligacji wejdzie w nowe okresy odsetkowe z nowymi, wyższymi kuponami i za rok te wskazania będą zupełnie inne. Być może ostatecznie to one sprawią, że OFE bardziej zainteresują się obligacjami korporacyjnymi.