Jak wybrać najlepszą branżę?

Analiza fundamentalna - cd. Dziś przybliżamy czytelnikom drugi etap, czyli podpowiadamy, jak ocenić atrakcyjność danej branży.

Tydzień temu opisaliśmy w tym miejscu pierwszy etap analizy fundamentalnej, czyli analizę makroekonomiczną. Dziś przybliżymy kolejny etap – analizę sektorową, która pozwala ocenić atrakcyjność konkretnych branż reprezentowanych przez giełdowe spółki. O to, jak ją przeprowadzić, zapytaliśmy giełdowych praktyków.

Branża a gospodarka

– Analiza sektorowa jest przedłużeniem analizy makroekonomicznej i to z niej powinny płynąć wstępne wnioski w zakresie atrakcyjności poszczególnych branż. Kluczowy jest tu moment cyklu koniunkturalnego, w którym obecnie znajduje się gospodarka. Należy szukać tych sektorów, które dają najlepszą ekspozycję na wzrost gospodarczy, w zależności od jego struktury – mówi Sebastian Trojanowski, specjalista ds. strategii inwestycyjnych w TMS Brokers.

W tym kontekście najlepszy moment do wchodzenia na rynek jest wtedy, gdy minimum dynamiki PKB mamy już za sobą, a cykliczne maksimum jest przed nami. – Okres ten można jednak podzielić na dwa odcinki, których granicą jest minimum tempa inflacji. Czas malejącej dynamiki cen faworyzuje bowiem zupełnie inne sektory niż okres, gdy tempo inflacji zaczyna przyspieszać. Wynika to z cyklu biznesowego branż, w ramach którego w fazie dezinflacyjnego ożywienia lepiej zaczynają radzić sobie te sektory, które korzystają ze spadku cen towarów wykorzystywanych w procesie produkcji, zwłaszcza surowców naturalnych (np. sektor transportowy, przemysł). Z kolei w fazie inflacyjnego ożywienia zyskuje sektor finansowy (na fali rosnących stóp procentowych) oraz wydobywczy (korzystający z drożejących surowców) – tłumaczy Piotr Kaźmierkiewicz, analityk CDM Pekao.

Zbigniew Obara, ekspert BM Alior Banku, zwraca natomiast uwagę, że czynniki związane z cyklicznością i zmianami strukturalnymi należy zestawić ze średnimi wycenami. – Przykładowo C/Z w danym sektorze na poziomie poniżej 10, gdy na giełdzie średnio jest 15, może być pułapką – jeśli wynika z negatywnie nań oddziałujących strukturalnych zmian w otoczeniu, takich jak np. rozwój konkurencyjnych technologii, kanałów dystrybucji, regulacji itp. – lub okazją – jeśli niski wskaźnik C/Z wynika z cykliczności (np. przejściowy spadek popytu wynikający z ogólnej koniunktury). Jednocześnie wskaźnik C/Z na poziomie znacznie powyżej średniej rynkowej może być atrakcyjny, o ile sektor będzie beneficjentem strukturalnych zmian w gospodarce (z reguły są to sektory nowych technologii i podobnych) – tłumaczy analityk.

Kluczowe zmienne

Po wyborze branż, które powinny najlepiej sobie radzić w obecnej fazie cyklu koniunkturalnego, należy ocenić je bardziej szczegółowo. Do tego celu służy wiele czynników, na które należy zwracać uwagę. – Wśród uniwersalnych zmiennych są przede wszystkim poziom konkurencji, cykl życia sektora, poziomy i trendy w marżach zysku, stabilność i perspektywy wzrostu popytu czy też siła dostawców i uzależnienie sektora od cen surowców. Poza tym pozytywnym argumentem jest zazwyczaj niska ekspozycja na ryzyko polityczno-regulacyjne – wymienia Trojanowski.

Do tego zestawu Zbigniew Obara dodaje jeszcze: wielkość sektora, dynamikę wzrostu oraz średnią rentowność, wielkość udziałów rynkowych największych graczy, rozdrobnienie pozostałych oraz występowanie efektów skali w działalności spółek z danej branży. – Przykładowo w branżach silnie rozdrobnionych z dużymi efektami skali można się spodziewać premii z tytułu przejęć. Ponadto warto zwracać uwagę na poziom regulacji w sektorze, rolę związków zawodowych oraz bariery wejścia na rynek. Pierwsze dwa obniżają, a trzecie podwyższa ROE (rentowność kapitału – red.) – tłumaczy analityk DM Alior Banku.

Na co stawiać?

Jak w kontekście powyższych rozważań obecnie prezentują się sektory reprezentowane na GPW? – Dobrze wygląda branża IT, która powinna korzystać na większej aktywności sektora publicznego i środków unijnych z budżetu na lata 2014–2020. Wyprzedzając trochę fakty, wkrótce powinniśmy zobaczyć powrót wyższych cen metali przemysłowych, co wesprze branżę wydobywczą – mówi Kaźmierkiewicz.

Z kolei Obara podpowiada, by stawiać na branżę budowlaną. – Szczególnie na podsegment budownictwa kolejowego, a ponadto na sektor handlu detalicznego. Pierwszy korzysta na kontynuacji inwestycji rządowych i funduszy europejskich. Drugi będzie beneficjentem wzrostu zatrudnienia i funduszu płac – tłumaczy ekspert.

Trojanowski natomiast radzi, by wciąż unikać spółek energetycznych i banków. – Lepiej skupić się na branżach proeksportowych (np. meblarska, AGD), które mogą przekuć na większe zyski przyspieszającą koniunkturę na Zachodzie. Warto zwrócić uwagę na deweloperów, którym sprzyja przyspieszenie na rynku nieruchomości, niskie stopy procentowe i pozytywne trendy w cenach mieszkań.

[email protected]

Analiza tegorocznych zmian indeksów sektorowych notowanych na warszawskim parkiecie pokazuje, że zachowanie WIG i WIG20 nie odzwierciedla zbyt trafnie rynkowej koniunktury. Okazuje się bowiem, że na 11 sektorów aż siedem jest na plusie. Średnia stopa zwrotu rosnących indeksów branżowych to aż 30,3 proc. Najsilniejsze branże to budownictwo i chemia, które w opinii analityków wciąż mają potencjał wzrostowy. Sektory najsłabsze w tym roku to surowce, energia i banki. Ten pierwszy traci głównie z uwagi na bessę na rynku surowcowym (indeks towarowy CRB porusza się w długoterminowym trendzie spadkowym i od początku stycznia stracił już 19,2 proc.). Za zniżki w dwóch pozostałych branżach odpowiedzialność ponoszą politycy. Ich pomysły dotyczące opodatkowania aktywów bankowych oraz ratowania górnictwa przez spółki energetyczne zostały źle odebrane przez inwestorów. Tak się składa, że trzy najsłabsze branże są dość obficie reprezentowane w portfelach WIG i WIG20, dlatego, o czym wspominałem na wstępie, ocena ogólnej koniunktury na GPW jest trochę skrzywiona.

Pytania do Pawła Chylewskiego menedżera inwestycyjnego w biurze doradztwa inwestycyjnego Citi Handlowy

Jakie kryteria należy brać pod uwagę przy ocenie atrakcyjności danego sektora?

Najprostszym i najpopularniejszym kryterium oceny jest dynamika zysków spółek w poszczególnych fazach cyklu koniunkturalnego. Wyróżniamy spółki defensywne – czyli takie, których wyniki, a co za tym idzie, wyceny akcji, są mniej zmienne w czasie cyklu – oraz spółki cykliczne – wrażliwe na zmiany w trakcie poszczególnych faz. Podział taki w praktyce sprowadza się do zakwalifikowania spółek użyteczności publicznej jako defensywnych, a np. motoryzacyjnych czy deweloperskich jako cyklicznych.

Przy takim podejściu inwestor ma możliwość zwiększać zaangażowanie w spółki cykliczne na początku fazy wzrostu, a z początkiem spowolnienia doważać spółki defensywne. Coraz częściej jednak trudno zakwalifikować daną spółkę do jednego z sektorów.

Jak oszacować ryzyko inwestowania w daną branżę?

Podstawą jest zrozumienie jej biznesu. Mam tu na myśli świadomość procesów, które realnie zachodzą w przedsiębiorstwie. Analiza raportów finansowych to ważna część pracy analityka, jednak bez znajomości filozofii działania zarządu i technik wykorzystywanych przez firmę trudno uchwycić i oszacować elementy ryzyka związane z  sektorem.

Jakiś przykład?

Dobrym przykładem są polskie spółki petrochemiczne. Do niedawna jako jedną z ich wad wymieniano brak własnych złóż. Przy niskich cenach ropy, z jakimi mamy do czynienia w tym roku, polskie koncerny naftowe pokazały bardzo dobre marże i wyróżniały się na tle sektora np. w Europie, gdzie mamy do czynienia z konglomeratami zintegrowanymi pionowo. Ten sam czynnik (niskie ceny ropy) w tym samym sektorze okazał się przeciwnie wpływać na wyniki różnych spółek.

Jakie są inne czynniki ryzyka?

Każda branża ma swoją wrażliwość na decyzje polityczne i administracyjne. Analiza tego typu ryzyka jest trudna. Jedyną szansą na jego uniknięcie jest wybór branży, w której nie ma miejsca na „ręczne sterowanie" i działalność spółek jest mało zależna od decyzji administracyjnych.

Wydaje się, że warto wybierać spółki potrafiące elastycznie podchodzić do swojej strategii i szybko odpowiadać na zapotrzebowanie rynku. A ryzyko należy zmniejszać, stosując podejście portfelowe – dobierając sektory mało ze sobą skorelowane i dywersyfikując inwestycje.

A jak w takim razie ocenić szanse na zysk ze spółek niszowych, które reprezentują zupełnie nowe sektory, jak na przykład druk 3D?

Tutaj ponownie zwrócę uwagę na zasadę rozumienia realnych działań spółki. Inwestycje w tego typu branże często oparte są na założeniach, których jeszcze nigdy nie byliśmy w stanie zweryfikować. Wielu inwestorów, angażując się w nowe branże, np. druku 3D, nie jest w stanie w pełni zrozumieć zasad ich działania. Często podstawą decyzji inwestycyjnej jest zaufanie do przedstawicieli firmy i wiara w ich wizję. Z natury rzeczy, będąc w tak niepewnym środowisku, jesteśmy skazani na zwiększone ryzyko. Można spróbować je zmniejszać poprzez zaangażowanie w wiele podmiotów z danego sektora – ograniczymy przynajmniej ryzyko specyficzne. Drugim rozwiązaniem jest przekazanie decyzji inwestycyjnych zarządzającym, którzy korzystają z analiz nie tylko finansowych, ale również specjalistów, profesorów z danej dziedziny.