Grzegorz Chłopek, iWealth: Pacjent czuje się dobrze, bo jest na ogromnej kroplówce

- Akcje stają się pomału mało atrakcyjne, nawet w Polsce – ostrzega Grzegorz Chłopek, jeden z najbardziej doświadczonych doradców inwestycyjnych w Polsce, dyrektor zarządzający iWealth.

Hossa na świecie trwa już długo. W którym miejscu cyklicznego cyklu jesteśmy na globalnym rynku akcji?

Jesteśmy w momencie, kiedy pacjent czuje się dobrze, bo jest na ogromnej kroplówce, czyli dodruku pieniądza. Od dłuższego czasu mamy problem z wycenami aktywów. Porównując to z rosnącą rentownością obligacji i ryzykiem, akcje stają się pomału mało atrakcyjne, nawet w Polsce.

Z ostrożności należy doważać bezpieczniejsze instrumenty finansowe w portfelu?

Akcje są drogie. Rynek obligacji ma obecnie wysokie rentowności, co jest reakcją na zaskakujące decyzje Rady Polityki Pieniężnej. Warto pomyśleć już ponownie o obligacjach.

Inwestowanie w akcje, szczególnie w USA, to pełna spekulacja w tej chwili, nieoparta o fundamenty.

Na GPW, przy obecnym poziomie indeksu, przewiduję, że WIG urośnie średniorocznie przez następne pięć lat o ok. 3,4 proc. Tymczasem rentowności obligacji dwuletnich to już 2,7 proc. Godząc się więc na inwestycję w akcje, być może zarobimy o 0,7 pkt proc. rocznie więcej, ale z ogromnym ryzykiem i towarzyszącej zmienności.

Zawsze pan zwraca uwagę na fundamenty: wartość księgową spółki, zyski, dywidendy,... Czy patrząc na nasz parkiet i rynki zagraniczne fundamenty jeszcze bronią wycen?

Polska akurat to jeden z najtańszych obecnie rynków akcji na świecie. Może tańszy jest rynek brytyjski. Od rzeczywistości oderwały się Stany Zjednoczone.

Stopa zwrotu z inwestycji w akcje składa się z trzech komponentów, z których tylko jeden jest pewny.

Przede wszystkim chodzi o to, co dostarczają przedsiębiorcy. Nie możemy kontrolować jak mocno są kreowane zyski oraz jaka ich część jest wypłacana, a jaka zatrzymana. Przy zdywersyfikowanym portfelu mówimy o wzroście rzędu 7 proc. w USA i 5 proc. w Polsce (dla WIG). To jest bardzo stabilne.

Drugim elementem jest moment zakupu akcji. Obecnie w USA są takie wyceny, że gdyby wróciły do średniej z ostatniej 20 lat, oznaczało by to stratę ok. 4,5-5 proc. rocznie przez pięć lat. Trzecim komponentem są koszty, które ponosimy przy zakupie.

Fundamenty fundamentami, ale czym dla pana są kryptowaluty, np. Bitcoin?

To czysta spekulacja generująca bardzo duże zużycie energii i zanieczyszczenia. Tego typu instrumenty muszą być kontrolowane przez banki centralne, bo historia uczy, że może być tylko jeden emitent na danym obszarze. Żaden rząd nie pozwoli sobie, żeby ktoś był emitentem dodatkowej waluty, lepiej mieć to pod kontrolą.

Na krajowym rynku obligacji przez wiele lat wiało nudą. Jednak w ostatnich miesiącach rentowności szybko ścigają już wysoką inflację. Na rynku długu mamy bessę. Długo ona potrwa?

Bessa będzie się kończyć, aczkolwiek sytuacja na rynku obligacji jest bez precedensu. Ostatnie podwyżki stóp procentowych zaskoczyły rynek. Ta nieprzewidywalność wzbudziło konsternację i wytworzyło ryzyko, za które teraz płacimy (mamy płaską i wysoką krzywą rentowności na poziomie 2,7 proc.). Oczekiwania rynnowe są teraz bardzo wysokie. To, co wycenia rynek, nie zmaterializuje się.

Na Zachodzie mamy zupełnie inne podejście do retoryki banków centralnych. Banki są wstrzemięźliwe, co spowodowało, że rentowności poszły w dół, a ceny w górę. Inwestorzy z wyprzedzeniem są w stanie przewidzieć, kiedy zostaną podniesione stopy w USA. Spodziewają się, że FED zacznie podnosić stopy w ciągu następnych 11 miesięcy. Zupełnie inna retoryka, więc nie ma ryzyka wbudowanego w krzywą rentowności. Będziemy mieli dużo spokojniejszy ruch w górę, gdy stopy procentowe będą podnoszone w USA. Inwestowanie tam jest dużo bardziej przewidywalne, co odbija się na niższych rentownościach obligacji. W Polsce tego nie mamy. Będzie czekał nas odwrót w stronę południa.

Ważne jest kiedy na inflacji osiągniemy szczyt. Projekcja przewiduje, że w średnim terminie, gdyby stopy nie były podniesione, mielibyśmy inflację w 2023 r. w okolicy górnego ograniczenia korytarza celu inflacji. Jednak stopy podniesiono, więc wszystko powinno wrócić do korytarza.

Powinniśmy się martwić o siłę złotego?

Trochę tak. Brak wiarygodności powoduje, że nasza waluta może trochę cierpieć. Z drugiej strony mamy wysokie rentowności obligacji, które sprzyjają napływowi inwestycji w tego typu papiery. To akurat powinno wspierać złotówkę.

Jesteśmy w środku ważnego procesu związanego z ugodami frankowymi. Jeżeli zaczną być zawierane w masowej skali (a każde osłabienie się złotówki będzie wyzwalało kolejną pulę klientów, którym będzie się to opłacało), to spowoduje mniejszy popyt miesięczny na kupowane waluty w celu spłacenia rat kredytowych. Trzeba zauważyć, że frank nie jest kluczową walutą, tylko relacja złotówki do euro.

Temat przekształcenia OFE w IKE ucichł w ostatnich miesiącach. Tymczasem portfel akcyjny OFE puchnie wraz z hossą. PPK też rosną w siłę. Rząd powinien dokończyć sprawę OFE, aby zmniejszyć niepewność, czy lepiej zostawić jak jest?

Nie jestem zwolennikiem, żeby zostawić wszystko jak jest. OFE w długim terminie będzie zmniejszało swoje aktywa, bo mamy suwak, do którego fundusze odprowadzają bardzo dużo środków - dużo więcej niż same otrzymują od osób, które mają ponad 10 lat do emerytury. Niestety napływy do PPK tego suwaka w całości nie zamortyzują. Konsekwentnie OFE będą jakąś siłę podażową netto z PPK. Chociaż w PPK aktywa urosły w ciągu roku o prawie 4 mld zł, to zaledwie 55 proc. idzie w akcje, z czego 25 proc. musi być inwestowane za granicą. W konsekwencji mamy może 1,5 mld zł napływu na polski rynek. Netto OFE i PPK oddają więc środki. Niebezpieczeństwem dla polskiej giełdy jest to, że jeżeli za kilka lat ten proces zacznie narastać, to OFE będą musiały sprzedawać, również małe i średnie spółki, które nie grzeszą płynnością. Można szukać nabywcy większego pakietu, ale to jest trudne. Dywersyfikacja międzynarodowa w ramach produktów emerytalnych powinna być w naszym tyle głowy.

Not. G. Balawender