Zaangażowanie w prace regulacyjne w ramach UE daje sporo satysfakcji. Większość merytorycznych argumentów prędzej czy później zostaje rozważona i – jeśli są trafne – stają się one podstawą dokonania zmian. Wymagają one jednak dużej wytrwałości – tak jak obecne zmiany są skutkiem działań z roku 2017, tak pierwsze rezultaty działań SEG z roku 2019 widzimy w roku 2021. Przy czym formalne przełożenie na zmiany prawne zajmie jeszcze kilkanaście miesięcy, o czym można wnioskować z lektury czterech ważnych raportów. Ale po kolei.
Konsultacje rewizji MAR
Dążenie do możliwie efektywnego funkcjonowania regulacji wymaga oceny ich oczekiwanego oddziaływania nie tylko ex ante, ale także ex post, czyli analizy rzeczywistego wpływu na materię będącą przedmiotem regulacji. Taka ocena MAR miała miejsce w roku 2019 i w ramach konsultacji zgłosiliśmy jako SEG bardzo obszerne uwagi postulujące dokonanie zmian, wraz z bardzo obszernym uzasadnieniem. Głównie dotyczyło to definicji informacji poufnej, momentu jej publikacji, doprecyzowania zasad opóźniania publikacji informacji poufnych oraz dopasowania wysokości sankcji do wartości spółek czy zarobków menedżerów. Szczególnie rewolucyjne było wskazanie koncepcji dualnej definicji informacji poufnej, tj. objęcie ochroną takiej informacji zgodnie z obowiązującymi regulacjami, ale wymagającej publikacji dopiero w momencie, kiedy będzie ona miała rzeczywistą wartość dla inwestorów.
Podsumowanie tych konsultacji (MAR Review Report) dokonane przez ESMA (unijny organ nadzoru nad rynkiem kapitałowym) przeprowadzone zostało przy wykorzystaniu czynników arytmetycznych, nie zaś merytorycznych. W konsekwencji poważne działania nowelizacyjne przewidziane zostały tylko tam, gdzie wiele podmiotów wskazywało na potrzebę dokonania zmian. Natomiast jeśli jakiś głos był odosobniony, to argumentacja merytoryczna nie była analizowana, a przynajmniej nie zostało to odzwierciedlone w treści tego dokumentu. Uwagi SEG były wówczas jeszcze – niestety – odosobnione.
Wysoki raport
Jednakże w czerwcu 2020 r. pojawił się nowy bardzo ważny dokument – Report of the High Level Forum, który do zmian MAR odniósł się w sposób dużo bardziej merytoryczny. W szczególności zawarte zostały tam postulaty SEG dotyczące dualnej definicji informacji poufnej, doprecyzowania definicji informacji poufnej oraz bardziej proporcjonalnego określenia wysokości sankcji (w tym w szczególności przywołany został przykład rynku polskiego). Ponadto pojawiły się postulaty lepszego uregulowania raportowania informacji finansowych, tj. rozwiązania podnoszonego przez SEG problemu, że nadmiernie obszerna definicja informacji poufnej wymusza publikację wstępnych informacji finansowych (niezwłocznie, a zatem bez wcześniejszego uprzedzenia inwestorów), zamiast publikacji kompletnych zbadanych przez biegłego raportów w terminach wcześniej zakomunikowanych rynkowi.
Co więcej, w raporcie znalazł się postulat, którego nie mieliśmy śmiałości przedstawić w ramach rewizji MAR – aby „niepodważalnie" stwierdzić, iż informacja publicznie dostępna w internecie nie może być informacją poufną. Dla przypomnienia – zgodnie z przyjętą obecnie na polskim rynku interpretacją informacja przestaje być poufna dopiero w momencie jej oficjalnej publikacji kanałem ESPI.
