Mennica: próba przełamania negatywnych tendencji

Wzrost kursu Mennicy o połowę w ciągu kilku ostatnich miesięcy odzwierciedlał pozytywne zdarzenia, jakie wystąpiły w spółce. Jednak są one już uwzględnione w cenie akcji i nie dają powodu do dalszego wzrostu. Aby zwyżka stała się możliwa, inwestorzy muszą się przekonać, że umocnienie fundamentów nie jest przejściowe. Na razie można mieć o to obawy.

Przez pierwsze lata obecności na parkiecie Mennica przyzwyczaiła inwestorów do stałej poprawy kondycji fundamentalnej. Coś zaczęło szwankować już w 2001 r., a kulminacja negatywnych tendencji nastąpiła w roku ubiegłym, zakończonym wyraźną stratą. Te wydarzenia zaowocowały zmianami w kierownictwie firmy. Nowy prezes zaraz po wyborze zapowiedział przedstawienie strategii rozwoju na najbliższe lata. Choć od tego czasu minęły trzy miesiące, konkretnych planów jeszcze nie poznaliśmy. Z naszych informacji wynika, że obecnie trwają konsultacje na ten temat z radą nadzorczą. Z tego, co do tej pory wiadomo, Mennica będzie chciała się skupić na działalności podstawowej i dobrze przygotować do produkcji euro. Wszystkie działania zmierzają do odbudowy zaufania rynku. Po części już się to udało. Cena Mennicy zwiększyła się od końca 2002 r. w większym stopniu niż wzrosły indeksy WIG czy MIDWIG. Jednak na ogłoszenie, że Mennica wraca do dawnej świetności, jest jeszcze za wcześnie.

Uporządkować

nieruchomości

Jedną z najważniejszych kwestii dla Mennicy jest to, co dalej będzie się działo z jej nieruchomościami. Niedawno przejęła od spółki zależnej grunt, biurowiec i powierzchnie magazynowe o łącznej wartości blisko 26 mln zł. Dodatkowo za zwolnienie ze spłaty długu Mennica stała się właścicielem kilku innych nieruchomości (głównie budownictwo mieszkaniowe), wycenianych na ok. 7 mln zł. Oprócz tego dużą wartość mają tereny w stolicy, na których obecnie znajduje się siedziba i zakład produkcyjny. Czasem wspomina się o przeznaczeniu ich na cele inwestycyjne i przeniesieniu produkcji poza Warszawę.

Mennica próbuje też dywersyfikować źródła przychodów. Temu służy projekt warszawskiej karty miejskiej. W przyszłości ma się ona stać nie tylko nośnikiem biletów autobusowych, ale też rodzajem środka płatniczego za inne usługi. Na razie nie znamy jednak szczegółów, w jaki sposób Mennica zamierza rozszerzać przeznaczenie elektronicznego biletu. Można jedynie przypuszczać, że będzie się to wiązało z poniesieniem kosztów, np. na kampanię reklamową.

Widać wyraźną zmianę w strukturze przychodów. O ile jeszcze dwa lata temu ponad 95% przychodów pochodziło ze sprzedaży produktów, to obecnie ponad połowa jest generowana ze sprzedaży towarów i materiałów. Z tym zapewne trzeba wiązać systematyczny spadek marży na sprzedaży, która nieznacznie przekracza 9%, podczas gdy średnia liczona od końca 1998 r. wynosi ponad 30%. To oznacza, że osiągnięcie zyskowności z roku 2000, kiedy udało się zarobić firmie blisko 30 mln zł, wcale nie jest takie pewne. Kluczowy jest wzrost przychodów, który rekompensowałby spadające marże. Pierwsza połowa roku przyniosła wyraźną poprawę ? zsumowane przychody za cztery kolejne kwartały osiągnęły najwyższą wartość w historii ? blisko 320 mln zł. Jednak jest to w pewnej części wynik wydzielenia spółki zależnej, do której teraz Mennica sprzedaje metale. Nawet uwzględniając ten fakt, widzimy, że od końca 1998 r. przychody zwiększają się kwartalnie średnio o 6,5%. Nie jest to wiele.

Zysk operacyjny

coraz mniejszy

Patrząc na wielkość zarobku, wypracowanego przez Mennicę w tym roku, można być zadowolonym. Ponad 9 mln zł pozwala myśleć o wyjściu na prostą. Jeśli jednak spojrzymy na to, jak został wygenerowany, o optymizm znacznie trudniej. Zysk netto powstał w wyniku zdarzeń jednorazowych. Na poziomie operacyjnym trzeci kolejny kwartał powiększała się strata. Liczona narastająco za cztery kolejne kwartały przekroczyła 5,5 mln zł. Znaczny wpływ na taką sytuację mają wysokie koszty ogólnego zarządu. Stanowią one aż blisko 8% przychodów ze sprzedaży i od dwóch lat ich wartość w ujęciu rocznym utrzymuje się w okolicach 25 mln zł (+/- 2 mln zł). Widać tutaj jeszcze spore rezerwy.Analiza rentowności prowadzi do wniosku, że inwestorzy ? decydując się na kupno akcji Mennicy w ostatnich miesiącach ? kierowali się głównie nadziejami na lepszą przyszłość i przełamanie negatywnych tendencji, jakie zdominowały działalność spółki w ostatnich dwóch latach. Zwyżce kursu pomagało też zainteresowanie inwestorów spółkami o mniejszej kapitalizacji. Mocny impuls do kupna dała też informacja o utworzeniu funduszu dywidendowego. W tym kontekście warto pamiętać o dwóch rzeczach. O tym, czy dywidenda zostanie ostatecznie wypłacona (3 zł na akcję w pierwszym roku i po 2 zł w następnych dwóch latach), zadecyduje walne zgromadzenie. Nastąpi to najwcześniej po podjęciu uchwały w sprawie podziału zysku za rok obrotowy 2003. Jest to więc perspektywa daleka.

Zanim jednak ten czynnik ponownie zacznie odgrywać duże znaczenie, Mennica musi potwierdzić, że oczekiwania inwestorów nie były na wyrost. Głównym sprawdzianem będą wyniki za III kwartał, które zostaną podane w połowie listopada. Przyjmując, że średnia wartość wskaźnika C/Z wynosi niecałe 10 dla okresów, w których zysk netto za cztery kolejne kwartały był dodatni, można założyć, iż aktualna cena akcji byłaby uzasadniona, gdyby firma wypracowała w tym roku zysk w wysokości ok. 30 mln zł, czyli taki, jak w rekordowym roku 2000. Wydaje się to mało prawdopodobne. Trzeba się więc liczyć z tym, że wyniki drugiego półrocza nie dadzą walorom Mennicy impulsu do kolejnego ruchu w górę. W międzyczasie można oczekiwać przedstawienia przez zarząd strategii rozwoju na kolejne lata.

Główna linia trendu

Po skokowej zwyżce kursu z czerwca i potem sierpnia od blisko dwóch miesięcy trwa konsolidacja notowań w pobliżu 30 zł. Silna strefa podażowa znajduje się na wysokości 33?34 zł, gdzie wypadają szczyty z sierpnia tego roku oraz stycznia 2002 r. Z uwagi na dotarcie MACD oraz RSI do poziomów, przy których w przeszłości następowało wyhamowanie tendencji rosnącej, szybkie przekroczenie tej bariery jest mało realne. Jednak gdyby się to udało, można oczekiwać przełamania historycznego maksimum i wzrostu w takiej samej skali, jak od wiosny tego roku. Kurs dotarłby wtedy w okolice 45 zł. Sygnałem, że z trendem zwyżkowym jest coś nie tak, będzie spadek poniżej połowy wysokiej tygodniowej świecy z początku sierpnia (28 zł).

W długim terminie kluczowe znaczenie ma linia trendu biegnąca po dołkach, począwszy od 1998 r. Jej dwukrotna obrona w pierwszych miesiącach obecnego roku dała podstawę do ruchu w górę. Jej przecięcie zapowiadałoby gwałtowną przecenę. Musiałoby to oznaczać, że Mennicy nie udało się przezwyciężyć fundamentalnych kłopotów i po tymczasowej poprawie zyski znów zaczęły spadać.

Standard&Poor?s: dobre perspektywy dla rynku miedzi

W połowie września analityk agencji ratingowej Strandard&Poor?s Leo Larkin przedstawił optymistyczne dla producentów miedzi prognozy wzrostu ceny tego surowca. Jest ku temu kilka powodów. Po osiągnięciu w 2001 r. ogromnej nadwyżki produkcji miedzi nad jej zużyciem dzięki wzrostowi popytu i obniżeniu wydobycia zmniejszyła się ona o 2/3 w roku ubiegłym. Specjalista S&P liczy się z tym, że w tym roku może nawet dojść do sytuacji, że wydobycie będzie mniejsze od zużycia. Rzeczywiście tak było już w pierwszych pięciu miesiącach 2003 r. (ostatnie dostępne dane). Było to wynikiem wzrostu zużycia miedzi o 2% i obniżenia jej produkcji o 1,9%. Również wykraczając poza bieżący rok Larkin widzi możliwość dalszego wzrostu ceny surowca. Sprzyjać temu będzie zwiększone zapotrzebowanie związane z inwestycjami infrastrukturalnymi w Rosji i Chinach, a także ograniczona podaż ze względu na niski poziom nakładów na wydobycie oraz bankructwa producentów w ostatnich latach.

Dobre prognozy dla miedzi nie są jednak równoznaczne z zaleceniem zdecydowanego kupna akcji producentów tego surowca. Powodem tego są wysokie wyceny giełdowe. Na przykład jeden z liderów branży ? Phelps Dodge, ma rekomendację ?trzymaj?. Jego akcjami handluje się teraz po cenach 24-krotnie przekraczających prognozowany na przyszły rok zysk na akcję.

Najdroższe firmy amerykańskie

Koniunkturę w segmencie europejskich spółek zajmujących się wydobyciem i przerobem surowców naturalnych opisuje indeks Dow Jones Stoxx ? Surowce Naturalne. W jego skład wchodzi 20 spółek, z których największe to brytyjskie Anglo American, Rio Tinto oraz BHP Billiton. Znaczącymi graczami są też fiński UPM Kymmene oraz norweski Norsk Hydro. Wskaźnik C/Z dla firm wchodzących w skład tego indeksu wynosi średnio 15,4, zaś C/WK przekracza 1,3. Płacone dywidendy są śladowe, więc nie mają większego znaczenia przy wycenie spółek.

Wśród amerykańskich gigantów zajmujących się wydobyciem metali znajdują się Alcoa o kapitalizacji przekraczającej 23 mld USD, Alcan o wartości rynkowej blisko 14 mld USD. Dużo mniejsze są Freeport-McMoRan Copper&Gold oraz Phelps Dodge o kapitalizacji odpowiednio 5 i 4,4 mld USD. Wyceny amerykańskich firm nie należą do niskich. C/Z dla Freeport wynosi blisko 24 i jest jednym z najniższych. Dla wchodzącego w skład indeksu DJIA Alcoa C/Z przekracza 47. Na 34 spółki z branży wydobywającej metale aż 21 ma ujemny zysk na akcję. Jednocześnie wskaźnik C/WK równa się 3,6, zaś stopa dywidendy nieznacznie przekracza 2%. Warto zwrócić uwagę, że firmy z USA często mają bardzo zróżnicowane źródła przychodów, z wydobyciem złota włącznie. Stąd mogą wynikać ich zdecydowanie wyższe wyceny niż w Europie w momencie rosnących cen żółtego kruszcu.

Od wiosennego dołka indeks Dow Jones Stoxx ? Surowce Naturalne zyskał ponad 30%. Był zatem jednym z motorów zwyżki na giełdach. Nic dziwnego. Skoro inwestorzy oczekiwali ożywienia światowej gospodarki i rzeczywiście ono wystąpiło, to ten sektor giełdy na tym korzystał. Sprzyjała mu poprawa koniunktury w gospodarkach azjatyckich, szczególnie w Japonii, która jest jednym z największych importerów surowców naturalnych. Po przebiciu się ponad 220 pkt nie widać obecnie przeszkód do kontynuacji zwyżki w kierunku 280 pkt. Sygnałem alarmowym byłby spadek poniżej 220 pkt.