Duże oferty odciągają pieniądze od giełdy

Większość pytanych przez nas analityków uważa, że oferta PKO BP będzie cieszyć się dużym zainteresowaniem. Na rynku pojawi się spółka, która ze względu na wysoką kapitalizację i płynność wejdzie do głównych indeksów giełdowych. Inwestorzy nie będą mogli pozwolić sobie na to, by nie posiadać PKO BP w portfelu. Zakup akcji banku nie pozbawiany jest jednak czynników ryzyka.

Najbardziej zbliżony do PKO BP pod względem wielkości jest Pekao. Gdyby wycenić Pekao na podstawie wskaźników dla PKO BP (przy założeniu, że cena w ofercie ustali się w połowie przedziału 167-200 zł), to jego akcje kosztowałyby na giełdzie 86,20 zł dla wskaźnika C/Z, albo 115,40 zł dla C/WK. Wczoraj na giełdzie kurs spółki wynosił 114 zł. Jednocześnie kapitalizacja PKO BP będzie stanowić połowę łącznej wartości rynkowej Pekao, BPH i BZ WBK. Gdyby obliczyć oba wskaźniki ważąc je właśnie kapitalizacją tych trzech instytucji oraz PKO BP, okaże się, że przeciętny C/Z dla tej czwórki banków wyniesie nieco ponad 20, zaś C/WK ok. 2,4. W takim przypadku, patrząc z punktu widzenia aktualnych wycen, potencjał spadkowy już notowanych banków nie byłby duży. Natomiast papiery PKO BP nadal wydawałyby się atrakcyjną inwestycją.

Zauważmy przy tym, że podobne obawy, jak teraz, towarzyszyły debiutowi na warszawskim parkiecie walorów BACA. Wtedy również obawiano się, że atrakcyjna wycena austriackiego banku odciągnie inwestorów od naszych spółek i w rezultacie spowoduje spadek ich wycen. Nic takiego się nie stało. Podstawowe wskaźniki BACA w dalszym ciągu korzystnie wyróżniają go na tle polskich banków.

Duży wydatek dla OFE

Może zatem okazać się, że to nie kwestia różnicy w wycenach PKO BP i już notowanych na giełdzie banków będzie w następnych tygodniach niekorzystnie oddziaływać na notowania tych drugich. Do miana decydującego czynnika urasta kwestia środków finansowych potrzebnych na zakup akcji PKO BP. Minister skarbu Jacek Socha wielokrotnie wspominał o konieczności przeznaczenia pewnej puli akcji dla otwartych funduszy emerytalnych, "duszących" się od nadmiaru gotówki. OFE co roku dokupują na giełdzie papiery za ok. 3 mld zł. Jednocześnie z uwagi na specyfikę PKO BP wspomina się, że inwestorzy indywidualni powinni w prywatyzacji tego banku odgrywać dużą rolę. Na razie nie wiemy, jaka będzie struktura oferty publicznej. Gdyby jednak czwarta jej część została przeznaczona wyłącznie dla funduszy emerytalnych to w pewnym uproszczeniu oznaczałoby, że przez pół roku z tej strony na giełdę nie napłynęłaby ani złotówka świeżego kapitału. Rachuby dotyczące tej kwestii mają duże znaczenie, gdyż w wielu analizach dotyczących koniunktury na polskiej giełdzie podkreśla się stały napływ środków ze strony OFE.

Prywatyzacje początkowo dołują rynek

Zbieranie środków przez inwestorów na zakup akcji w poprzednich dużych ofertach publicznych negatywnie odbijało się na koniunkturze giełdowej. Było tak zarówno w 1997 r., kiedy w połowie roku przeprowadzono dwie duże prywatyzacje: Banku Handlowego oraz KGHM. Również w 1998 r. przed sprzedażą walorów Pekao akcje traciły na wartości. Debiut papierów TP przypadł na bardzo niespokojne czasy po kryzysie rosyjskim. Obie oferty PKN, z 1999 r. i 2000 r. także zostały poprzedzone zniżką indeksów warszawskiej giełdy. Jednocześnie da się zauważyć, że wraz z pojawieniem się na parkiecie kolejnego giganta notowania w mniejszym lub większym stopniu się poprawiały. Wyjątkiem był rok 2000, kiedy tempa zaczynała nabierać bessa, rozpoczęta wraz z pęknięciem internetowej bańki.

PKO BP powtórzy casus BACA?

Nasze przypuszczenia dotyczące tego, że w przypadku PKO BP może powtórzyć się casus Banku Austria Creditanstalt i akcje debiutującego banku przynajmniej w pierwszych miesiącach będą wyceniane poniżej średniej rynkowej, uzasadniają pewne specyficzne czynniki z nim związane.

SP czynnikiem ryzyka

Sprzedaż akcji w ofercie publicznej nie zmieni faktu, że Skarb Państwa nadal będzie posiadał większościowy udział w PKO BP. To jeden z głównych czynników ryzyka, patrząc choćby na to, co się teraz dzieje w PKN Orlen, który wpłynie na obniżenie wyceny. Bank mimo notowania na giełdzie może być podatny na wpływy polityczne. Nie wiadomo też, czy ten czynnik nie zmusił go do nabycia pakietu akcji Banku Pocztowego (25% plus jedna akcja). Kupił on akcje od grupy Prokomu. Nie ujawniono jednak ceny zakupu. Jeśli wynosiła ona 200 mln zł, tak jak dowiedzieliśmy się nieoficjalnie, to oznaczałoby zakup tego banku po bardzo wysokiej cenie. Znacznie wyższej niż chcieli za ten bank zapłacić konkurenci.

Teraz tę transakcję tłumaczy się tym, że perspektywy rozwoju biznesu są ogromne. Teoretycznie Bank Pocztowy może stanowić furtkę do około 8 tys. urzędów pocztowych, które są zlokalizowane nawet w najmniejszych miejscowościach. Takiej sieci dystrybucji nie ma żaden polski bank, a może ona stanowić kanał sprzedaży usług bankowych PKO BP. Na razie są to tylko deklaracje. Realizacja tego pomysłu może zająć dużo czasu.

PKO BP posiada też w aktywach duży pakiet papierów skarbowych. Bank ma dużą nadpłynność, czyli posiada nadwyżkę depozytów nad kredytami. Wolne środki przeznacza na zakup papierów skarbowych. Z kolei duży portfel papierów rządowych nie jest korzystny w środowisku rosnących stóp procentowych i dekoniunktury na wtórnym rynku obligacji.

Mógłby sprzedać część obligacji, a uzyskane pieniądze zamienić na bardziej dochodową działalność kredytową. Wówczas jednak spadłby mu współczynnik wypłacalności. W przypadku kredytów banki muszą stosować większą wagę ryzyka niż przy papierach skarbowych. Obecny wysoki 19-proc. poziom wskaźnika daje jednak jeszcze dużo pola do manewru. Minimum wyznaczone przez NBP to 8%.

Czy zwiększą się rezerwy?

PKO BP od dłuższego czasu miał bardzo niski, w porównaniu z konkurentami, udział złych kredytów w portfelu. Na koniec zeszłego roku wynosił on 12%. Średnio w sektorze bankowych utrzymywał się na poziomie powyżej 20%. Podobna proporcja utrzymywała się we wcześniejszych latach. Być może wynika to z tego, że ma znacznie większy udział klientów detalicznych. Biznes ten dla banków w ostatnich latach był bardziej bezpieczny niż korporacji. Jednak nie wiadomo, jak zostałby oceniony portfel według bardzo konserwatywnych metod stosowanych przez inne największe banki giełdowe, mające zachodnich inwestorów strategicznych. W Polsce nie było dotychczas przypadku, aby po wejściu zachodniego akcjonariusza spółka nie zwiększyła rezerw tworzonych na portfel kredytowy.

Minusem w PKO BP jest brak nowoczesnego centralnego systemu informatycznego. To ostatni duży bank, który jeszcze go nie posiada.

Dopiero w zeszłym roku zdecydował się kupić system Alnova. Obecnie jest na etapie jego wdrażania. Spółka zapowiada, że system zacznie działać pod koniec 2006 roku.

Koszty w dół

po zwolnieniach

Analitycy wskazują na olbrzymi potencjał PKO BP jeśli chodzi o redukcję kosztów. Bank zatrudnia bowiem około 36 tys. pracowników. Choćby wdrożenie systemu Alnova pozwoli stworzyć centralny back-office, co sprawi, że niepotrzebne staną się osoby zajmujące się księgowością w oddziałach banku.

PKO BP największy bank detaliczny

Bank posiada największą w Polsce sieć 1,2 tys. placówek, wspieraną przez 3,2 tys. agencji bankowych. Jest też liderem jeśli chodzi o liczbę bankomatów, która na koniec czerwca osiągnęła poziom 1,8 tys. urządzeń. Bank obsługuje blisko 5,3 mln rachunków oszczędnościowo-rozliczeniowych, do których wydał 5,1 mln kart debetowych. To daje mu 36-proc. udział w rynku. Jest także liderem na rynku kredytów mieszkaniowych, które są motorem wzrostu akcji kredytowej w systemie bankowym. PKO BP, aby rozszerzyć dotychczasową bazę klientów oraz zwiększyć atrakcyjność oferty kupił internetowy bank Inteligo. Od zeszłego roku oferuje także karty kredytowe, których do tej pory wydał około 256 tys., co stawia go na drugim miejscu po Citibanku.

W bankowości detalicznej inne banki są daleko za nim. Drugi za nim Pekao ma 2,75 mln ROR, a Bank BPH, BZ WBK i ING BSK po około 1 - 1,1 mln. Banki te mają znacznie mniejszą sieć d