Weekendowa Analiza Futures

Marek Pryzmont

Od połowy sierpnia przez dwa tygodnie na GPW panował sadystyczny marazm.

Wszyscy wyczekiwali na powrót zagranicznych inwestorów. Giełdowy kalendarz

wskazywał, że poważniejsze ruchy zaczną się najwcześniej od przełomu

sierpnia/września i faktycznie w ostatnim tygodniu zagranica zalała rynki

wschodzące świeżym kapitałem. Kilkanaście sesji marazmu wynagrodzone zostało

z nawiązką, a dynamika ruchu i obroty w ostatnim tygodniu należały do

rekordowych. Bykom sprzyjało absolutnie wszystko, a w szczególności ... złe

wiadomości.

O podstawach tego wzrostu i mojej opinii w tym temacie za chwilę. Zacznę od

zwrócenia uwagi na zachowanie części inwestorów, wśród których zapewne nie

brakuje czytelników tego tekstu, a i sam czasem ulegnę pokusie. Mowa o

fatalnym zwyczaju poszukiwania momentów zakończenia wyraźnego trendu. Z

reguły rozpoczyna się to już w momencie jakiegokolwiek zdynamizowania ruchu.

Dobrym tego zobrazowaniem wciąż pozostaje baza na kontraktach, która w

perspektywie kilku sesji niemal zawsze zmienia wartości w kierunku

przeciwnym do kształtującego się trendu. Przykładowo, tydzień poprzedzający

rekordowy wzrost zakończyliśmy bazą ponad 40 pkt. punktów poniżej zera, gdy

indeks WIG20 zamknął się na poziomach najwyższych od 7 sesji. To trochę tak,

jakby inwestorzy korzystający z systemów transakcyjnych zawierali transakcje

przeciwne do wygenerowanych przez rynek sygnałów.

Problem mają też analitycy, gdyż odbiorcy analiz szczególnie chętnie

poszukują wszelkich wskazówek właśnie w momencie rynkowych zawirowań i

dynamicznych zmian. A tutaj znowu powinno być odwrotnie. Analitycy powinni

prognozować kierunek kolejnego ruchu najczęściej w trakcie trwającej

konsolidacji, a gdy dochodzi już do wybicia, triumfalnie (lub z pokorą)

namawiać do trzymania się obowiązującego trendu. Bardzo często dochodzi

bowiem do sytuacji, w której na pewnym etapie trendu, giełdowy parkiet nie

rządzi się już racjonalnymi przesłankami, a kontrolę nad nim przejmują

emocje i chciwość. Gdyby było inaczej, hossy internetowej nigdy by nie było.

W takim razie w najbliższym tygodniu należy zapomnieć o prognozowaniu,

trzymać się trendu i jedynie reagować na ewentualne sygnały słabości rynku.

Takich na razie było jeszcze zbyt mało.

Przyjemności oceny ostatnich giełdowych wydarzeń pozbawiać się jednak nie

zamierzam. Należy zwrócić uwagę, że impulsem do wzrostu giełdowych indeksów

stała się w zeszłym tygodniu nie siła gospodarki, ale paradoksalnie sygnały

świadczące o gospodarczym spowolnieniu. Hossę na rynkach wschodzących

nakręcała drożejąca ropa, a na zachodnich parkietach inwestorzy rewidowali w

dół prognozy wzrostu gospodarczego i dyskontowali skrócenie cyklu podwyżek

stóp procentowych. W obu przypadkach argumenty te nie mogą być podstawą do

trwałej hossy.

Zacznijmy od spojrzenia na rynek amerykański. Główne giełdowe indeksy

skończyły tydzień na plusach, mimo że spływające na rynek dane były po

prostu fatalne. Oczywiście tematem numer jeden był "huraganowy" wzrost cen

ropy. Inwestorzy musieli rozstrzygnąć, czy rekordowe ceny surowca przełożą

się na inflację zmuszając FED do kolejnych podwyżek stóp procentowych, czy

też destrukcyjny wpływ tego czynnika na gospodarkę będzie na tyle silny, że

cykl podwyżek będzie krótszy. Wygrała gołębia interpretacja, a przesądziły o

tym dwa argumenty. Po pierwsze sezonowość na rynku ropy wskazuje, że na

przełomie września i października będziemy mieli szczyt. Oczywiście wciąż

zagadką pozostaje z jakiego poziomu rozpocznie się spadek (uwolnienie

strategicznych rezerw nic nie zmienia, bo nie ma ich gdzie przerobić), ale

od października do połowyane makro.

Rewizja PKB rozczarowała - zamiast oczekiwanych 3,4%, roczna dynamika w

drugim kwartale wyniosła tylko 3,3%. Indeks Chicago PMI obrazujący aktywność

przemysłu w regionie środkowego zachodu USA spadł w sierpniu do 49,2 pkt., z

63,5 pkt. w lipcu. To największy spadek w historii indeksu. Co gorsza, po

raz pierwszy od 27 miesięcy indeks znalazł się poniżej 50 pkt.,

oddzielających rozwój sektora od jego spowolnienia. Subindeks nowych

zamówień spadł z 69,6 pkt. do 46,5 pkt. Rozczarowanie potwierdził

zdecydowanie ważniejszy indeks ISM obrazujący kondycję amerykańskiego

sektora przemysłu, który zamiast wzrostu do oczekiwanych 57,0 pkt. spadł do

53,6 pkt. (nowe zamówienia spadły z 60,6 pkt. do 56,4 pkt.). Jakby tego było

mało, piątkowy raport z rynku pracy pokazał, że zatrudnienie w przemyśle

spadło o kolejne 14 tys. i tym samym liczba miejsc pracy w tym sektorze

wróciła do poziomu z początku 2004 roku. Nad przemysłem zbierają się czarne

chmury.

Alarmujące dane wynikają również z dochodów i wydatków Amerykanów. Stopa

oszczędności spadła do (-0,6%) czyli do poziomów najniższych od kiedy

zaczęto zbierać miesięczne dane (od 1959 r.) WYKRES_OSZCZEDNOSCI.gif.

Amerykanie żyją na coraz większych kredytach, a "efekt bogactwa" jak na

razie zapewnia zarówno siła rynku akcji, jak i hossa na rynku nieruchomości.

Rządowa agencja OFHEO (Office of Federal Housing Enterprise Oversight)

podała w czwartek, że średnia cena domu w USA wzrosła o 13,4% w ciągu

ostatniego roku WYKRES_DOMY.gif . W niektórych stanach (Floryda, California,

Nevada i Arizona) wzrost cen dochodził do 30%. Chwilo trwaj...

Należy przy tym zauważyć, że wszystkie te dane pokazują stan amerykańskiej

gospodarki sprzed huraganu Katrina. Negatywny wpływ tego wydarzenia na

wzrost PKB można szacować na -0,5% w III kw. 2005 r. i nawet -0,6% w IV kw.

W świetle tych danych i wydarzeń nie dziwi fakt, że inwestorzy uznali iż FED

znacznie mocniej przejmie się teraz ryzykiem spowolnienia wzrostu

gospodarczego, niż ryzykiem wzrostu inflacji. Najlepiej obrazuje to

rentowność 10 letnich obligacji, która zaledwie w ciągu tygodnia spadła o

0,16% poniżej bariery 4,0% WYKRES_Obligacje.gif . Zaledwie 3 tygodnie temu

rentowność wynosiła 4,43%. Tak tani amerykański pieniądz po raz kolejny,

analogicznie do przełomu maja i czerwca, zachęcił globalne fundusze

inwestycyjne do szukania zysków na rynkach akcji. Szczególnie łatwym do tego

celem są rynki wschodzące.

Pretekstem do giełdowej euforii stała się drożejąca ropa, która na

niebotyczne poziomy wywindowała spółki paliwowe. Zachodni kapitał przetoczył

się przez większość parkietów z naszego regionu (Polska, Węgry, Czechy,

Rosja) i nie miało przy tym większego znaczenia, w jakiej skali kurs danej

spółki powinien reagować na wzrost cen ropy. W tym tygodniu rosło wszystko,

co miało cokolwiek wspólnego z paliwami. Można przy tym nieco szyderczo

zapytać, czy któraś ze spółek obuwniczych nie planuje importować ropy, tak

jak to kiedyś ochoczo zmieniano branże na internetową ?

W takim rynkowym otoczeniu powodzenie oferty PGNiG jest niemal pewne i

działa to jak samo sprawdzająca się przepowiednia. Dobra giełdowa

koniunktura zwiększa szansę na sukces oferty PGNiG, a widmo sukcesu oferty

poprawia nastroje i przyciąga na nasz parkiet zagraniczne fundusze

inwestycyjne. Natomiast przestrzegam, że w przypadku maksymalnej ceny

emisyjnej (2,98 zł) indywidualni inwestorzy pewności zarobku nie tylko nie

mają, ale wręcz (przy obecnych kursach innych spółek) nie powinni go

oczekiwać, po uwzględnieniu opłat i prowizji.

Nie można nie wspomnieć o wydarzeniach na rynku długu i rynku wozostawiają alternatywy. W środę Rada potwierdziła słuszność tych

oczekiwań, a opublikowanie projekcji inflacji i komentarze na temat tego

dokumentu przekonały rynek, że wbrew opiniom niektórych członków (D.Filar)

jeszcze nie "wyczerpała się przestrzeń do obniżek stóp". Niektórzy analitycy

hossę na GPW przypisali właśnie wyłącznie tym wydarzeniom, co nie do końca

jest zgodne z prawdą. RPP była jedynie czynnikiem, który zdynamizował napływ

kapitału na nasz rynek. Ale zagraniczne fundusze szturmowały przecież także

rynek czeski i węgierski. Od środy oglądaliśmy dynamiczne umocnienie nie

tylko złotego (koszyk najmocniejszy od marca), ale także czeskiej korony

oraz węgierskiego forinta. Większą uwagę przywiązywałbym tutaj do

wspomnianego wyżej "taniego" pieniądza w USA. Dalszy spadek rentowności

amerykańskich obligacji, niezależnie od jego podstaw, pozwoli na dalszy

przepływ środków na rynki wschodzące.

Na koniec jeszcze jedna uwaga odnośnie RPP. Rada musi przyjąć w tym miesiącu

założenia polityki pieniężnej na przyszły rok. Trwa dyskusja nad ewentualnym

zrezygnowaniem z podawania nastawienia w polityce pieniężnej. Złośliwie

zauważyłbym, że byłoby to rozwiązanie korzystne. Potwierdziliby to zapewne

analitycy oceniający banki centralne w ankiecie Reutera, gdzie nasze

orły-sokoły-gołębie-jastrzębie wypadły bardzo słabo i zostały skrytykowane

za chaos w komunikacji z rynkiem. W szczególności dotyczy to właśnie kwestii

nastawienia, jak i indywidualnych wypowiedzi poszczególnych członków Rady,

które niemal zawsze są ze sobą sprzeczne. Co ciekawe, reakcją banku

centralnego na opublikowanie tej ankiety we wtorek, było opublikowanie

projekcji inflacji ... w nocy ze środy na czwartek. Oczywiście bez

wcześniejszego sprecyzowania momentu publikacji. Jak widać długa droga przed

bankiem centralnym. Samo zlikwidowanie nieumiejętnie stosowanego instrumentu

nastawienia na pewno komunikacji z rynkiem nie poprawi. Być może

rozwiązaniem byłoby wpisanie do protokołu nie tylko wyników głosowań, ale i

krótkich opinii poszczególnych członków Rady ?

[email protected]