Błagalne spoglądanie w stronę Fed

Mocny spadek cen. Tego właśnie obawiają się najbardziej inwestorzy i analitycy w USA. Część z nich przepowiada poważny krach, a w związku z tym, oczekuje działań ratunkowych ze strony Fed. Czy słusznie?

Piątkowa sesja zamknęła kolejny z rzędu tydzień przeceny. Wystarczy spojrzeć na wykres tygodniowy, by przekonać się, że właściwie od miesiąca ceny spadają. Indeks WIG20 od poziomu szczytu stracił 7,5 proc.. Kontrakty na ten indeks zaliczyły przecenę o 8,2 proc.. Oczywiście mocniej spadały mniejsze spółki, co sprawiło, że strata mierzona szerokim indeksem WIG wyniosła 9,2 proc.. Skala ruchu w USA była podobna. Najmniej straciła średnia przemysłowa Dow Jones (-6,3 proc.). S&P500 i Nasdaq Comp. zaliczyły spadki o 7,9 proc.. Proszę jeszcze raz się przyjrzeć ty liczbom, a teraz proszę jeszcze raz przyjrzeć się wykresowi tygodniowemu indeksu WIG20 (Wykres 1). Czy te wartości uprawniają do lamentu, jaki w komentarzach do zachowań rynków się pojawił? Czy zasadne są oczekiwania na akcję ratunkową ze strony władz monetarnych w USA?

Strach ma wielkie oczy

Przyznam, że czytając komentarze i opinie analityków w USA można dojść do wniosku, że mamy do czynienia niemal z tragedią. Także i nasza prasa pełna jest zdań o "zimnym prysznicu", czy "edukacyjnej roli" ostatnich spadków cen. Zdaniem niektórych autorów przecena uświadomi części najbardziej naiwnych inwestorów, że "giełda nie tylko rośnie, ale czasami i spada". Emocje zawarte w tekstach są na zdecydowanie wyższym poziomie niż miałoby to wynikać z tego, co faktycznie dzieje się na rynku. Jak widać po liczbach przecena jest umiarkowana, by nie powiedzieć mała. Ostatnia hossa naprawdę zdemoralizowała znaczną część inwestorów. Gdy dotyczy to jeszcze naszego rynku, to jestem w stanie to zrozumieć. Tu historia jest krótka, a przyrost osób zainteresowanych rynkiem był ogromny. Tak wśród tych, którzy sami inwestują, jak i tych, którzy o inwestowaniu piszą. Trudno więc mówić o doświadczeniu, skoro znaczna część obecnie zainteresowanych giełdą w ogóle nie miała styczności z większym spadkiem cen poza tym, co przeczytała w książkach lub widziała gdzieś na wykresie. Przeczytać, a przeżyć to nie to samo.

Jednak podobne lamenty zza oceanu nieco mnie dziwią. Tam rynek ma bogatą historię, a społeczeństwo jest znacznie lepiej pod tym względem wyedukowane. Powinno wiedzieć, że nie każdy człowiek z ulicy w krótkim czasie może stać się milionerem dzięki grze na giełdzie. Inwestowanie to ciężki kawałek chleba, choć pewnie dla wielu rodzimych graczy to zdanie wydaje się śmieszne w kontekście wyników osiąganych w ostatnich latach.

Ryzyko już nie w modzie

Co jest powodem załamywania rąk nad przyszłością rynków akcji? Najogólniej mówiąc proces redukowania pozycji na rynkach ryzykownych. Osławione carry trade stają się już mniej modne. Prognozuje się, że stopy w Japonii będą rosły, co będzie miało wpływ na koszt kapitału pozyskiwanego dla sfinansowania inwestycji na rynkach dających wyższą stopę zwrotu. Za wyższą stopą zwrotu idzie jednak ryzyko, którego tu jakby nie ujmowano. Ostatnio się ono ujawnia, co powoduje, że te inwestycje przestają być już tak lukratywne, a część z nich przynosi straty. Wzrost wartości jena świadczy o częściowym zamykaniu pozycji w innych walutach i regulowaniu jenowych zobowiązań.

Carry trade to nie wszystko. Niechęć do ryzyka widać także po zachowaniu stóp procentowych na rynku amerykańskiego długu. Jeszcze niedawno obligacje przedsiębiorstw miały rekordową niską rentowność względem obligacji skarbowych, rynek instrumentów opartych o kredyty hipoteczne cieszył się dużym zainteresowaniem. Teraz się to zmieniło. Kolejne spółki mają problem z uplasowaniem emisji swoich papierów, a rynek kredytów hipotecznych stale pogarsza swoje wskaźniki, co przekłada się na poziom notowań opartych na nim instrumentów. Podmioty zaangażowane na tych rynkach ponoszą straty. Straty te mogą okazać się duże, gdy podmiot inwestujący się lewarował. Głośno w ostatnim czasie było o zamknięciu dwóch funduszy hedgingowych należących do Bear Stearns oraz trzecim, z którego wypłaty zostały zamrożone. Dzięki temu problemy dotyczące ryzykownych instrumentów zaczynają przenikać na te rynki, które uznawane były za relatywnie spokojne. Problemy funduszy Bear Stearns dotykają nie tylko samego brokera, ale odbijają się także na notowaniach całej branży finansowej w USA. Pośrednio tracą więc wszyscy, którzy w jakiś sposób w te zdawałoby się renomowane spółki zainwestowali. Tracą więc także fundusze inwestycyjne i emerytalne.

Czas zapłaty nadszedł

Jedno jest pewne - nadszedł czas zapłaty na zbyt lekkomyślne podejście do ryzyka. Pytanie, jaka ta zapłata będzie duża? W tej chwili nikt tego nie jest w stanie oszacować, choć przecież o takiej możliwości mówiło się już dawno. Tuż po tąpnięciu w Szanghaju i szybkim spadku na całym świecie zaczęto wspominać o zbyt dużym zaangażowaniu w instrumenty o podwyższonym ryzyku. W tym samym czasie pojawiły się pierwsze symptomy pogorszenia sytuacji na rynku subprime (kredytów udzielanych klientom o słabej zdolności zaciągania zobowiązań). Już wtedy pojawiały się głosy, że załamanie na tym rynku sięgnie wszystkich, że dzięki reakcji łańcuchowej większość otrzyma cios. Oczywiście wpływ jednego negatywnego impulsu na każdy kolejny element łańcuszka jest coraz mniejszy. Poniesiona strata przez dwa fundusze Bear Stearns była duża, ale na samego brokera podziałała już w mniejszym stopniu. Jeszcze mniejszy wpływ to miało na całość branży finansowej, a jeszcze mniejszy na wyniki funduszy, dla których branża finansowa jest tylko częścią portfela. Problem w tym, że gdy tych impulsów jest zbyt wiele to skumulowany efekt mniejszych skutków może być znaczny.

Obniżka stóp

kołem ratunkowym

Tego właśnie obawiają się najbardziej inwestorzy i analitycy w USA. Część z nich przepowiada poważny krach, a w związku z tym, oczekuje działań ratunkowych ze strony Fed. Czy słusznie? Trzeba pamiętać, że większość ma w głowie podobne akcje z przeszłości, gdy w chwilach zagrożenia Fed podejmował decyzje o obniżeniu stóp procentowych, co miało pomóc rynkom podźwignąć się po wcześniejszym załamaniu. Miało to miejsce w roku 1987 i 89, a także w latach 1998 oraz 2000. Takie oczekiwania inwestorów wynikają z założenia, że nowy szef Fed, podobnie jak wcześniej Alan Greenspan, będzie angażował politykę pieniężną w sytuacjach kryzysowych. Zdaniem kilku osób, w tym szefa banku rezerwy federalnej w St. Louis Williama Poole, takie założenie wcale nie musi być właściwe. Jego zdaniem, zanim Fed zrobi cokolwiek, najpierw będzie się starał zrozumieć, co zaszło faktycznie na rynku. O ile sytuacje takie jak atak na WTC są dość oczywiste i tu reakcja może być szybka i efektywna, to już w przypadku normalnej działalności rynku angażowanie się Fed wydaje się dyskusyjne.

Oczekiwania na pomoc ze strony polityki monetarnej widać także po notowaniach kontraktów na główną stopę procentową funduszy federalnych. Obecnie oczekuje się, że do końca roku FOMC zdecyduje się na obniżkę stóp. Są jednak tacy, jak analitycy z UBS, którzy oczekują, że do końca roku dojdzie nawet do dwóch obniżek stóp. Osobiście mam wątpliwości, co do takiego scenariusza. Walka z inflacją jest dla obecnego szefa Fed rzeczą najważniejszą, a ta nie pozostawia wiele pola manewru.

Inna sprawa, że artykułowanie takich oczekiwań po spadku cen o kilka procent jest przynajmniej przedwczesne. Widać tu pewien dysonans. Z jednej strony mamy wieszczenie krachu i załamania, a z drugiej przecenę, która jakby te prognozy ignorowała. Ceny spadają, ale dynamika ruchu nie wskazuje na to, by rynek jako całość poddał się czarnej wizji przyszłości.Przecena może jeszcze potrwać, bo na razie wskazują na to ostatnie zmiany cen. Niektórzy sądzą, że hossa już się zakończyła. Nie jest to wykluczone, ale nie uznawałbym tego za pewnik. Pozwólmy, by rynek sam nam pokazały, gdzie ma ochotę iść. Przecena naprawdę nie jest duża i nawet jak niedźwiedzie bykom zabiorą jeszcze kilka procent to nie będzie to jeszcze krach. Na razie to jest tylko korekta.