Nasdaq ? słowo, które spędza sen z oczu wielu inwestorom i analitykom na całym świecie. Co zrobił wczoraj Nasdaq, jakie są prognozy na dziś ? takie pytania są chyba jednymi z ważniejszych, jakie zadają sobie inwestorzy każdego ranka. Amerykański rynek nowych technologii już od dobrych kilku lat przynosi inwestorom olbrzymie zyski, jednak dopiero całkiem niedawno trafił na pierwsze strony gazet, zastępując dobrze znanego Dow Jonesa.

O ile dawniej doszukiwano się korelacji różnych rynków giełdowych z parkietem na Wall Street, o tyle dziś wyraźnie widoczna jest korelacja tych rynków z koniunkturą na ?wirtualnym parkiecie? Nasdaq. Od trendów światowych nie odstaje nasz rodzimy WIG20, w którym kilka spółek osiągnęło wystarczająco wysoki udział, aby uczynić z niego wskaźnik ?technologiczny?. Takie przesunięcie punktu ciężkości światowych rynków skłania do bliższego przyjrzenia się amerykańskiemu rynkowi nowych technologii i pewnej refleksji nad niewątpliwie ciekawym z punktu widzenia ekonomii oraz psychologii procesem, którego jesteśmy świadkami. Nie ulega bowiem wątpliwości, że jakakolwiek analiza krajowego rynku ? szczególnie poprzez pryzmat indeksu ? powinna odbywać się w kontekście tego, co naprawdę leży u podstaw zachowania tegoż indeksu. Obserwując Nasdaq nie boję się postawić tezy, iż właśnie obecnie znajduje się on w sytuacji przedkrachowej.Co rozumiem pod pojęciem ?sytuacja przedkrachowa?? Wielu autorów zajmujących się rynkami finansowymi (G. Soros, Ch. Kindleberger, B. Cohen) różnie określa poszczególne fazy rozwoju cyklu hossa-bessa. Bez względu na to, na ile faz podzielimy cykl i jak je nazwiemy, w końcówce każdego trendu wzrostowego pojawia się moment, gdy akcje są bardzo drogie i niemal każdy uczestnik rynku zdaje sobie z tego sprawę, jednak gra jeszcze toczy się dalej. Chęć zysku jest tak ogromna, że na siłę tworzone są nowe uzasadnienia, dlaczego ceny powinny nadal iść w górę. Wszelkie głosy mówiące, iż są one oderwane od fundamentów i musi się to źle skończyć są ignorowane, a nawet wręcz budzą agresję. Rynek żyje gorączką spekulacji, jednak część jego uczestników zaczynają ogarniać wątpliwości. Na wykresach pojawiają się już formacje odwrócenia tendencji, lecz wciąż każdy większy spadek wykorzystywany jest do kupna ?tanich? walorów. Taki rynek z upływem czasu staje się coraz bardziej podatny na załamanie przechodzące w długotrwały trend spadkowy. Taką właśnie sytuację można określić jako przedkrachową.Oczywiście, gdybyśmy poprzestali tylko na tego typu charakterystyce, trzeba by stwierdzić, że sytuacje takie mogliśmy obserwować w Stanach Zjednoczonych już kilkakrotnie. Niejeden rynkowy guru przestał być guru przepowiadając w ostatnich latach załamanie rynku. Już w 1997 roku sytuacja wydawała się bardzo groźna, jednak Fed serią obniżek stóp procentowych uratował hossę i rozgrzał do granic możliwości gospodarkę.W analizie szczegółów (jak wiadomo, diabeł tkwi w szczegółach) widać dość wyraźnie, że obecna sytuacja w pewnych punktach różni się jednak od tej sprzed kilku lat. Przyjrzyjmy się rynkowi poprzez pryzmat kilku cech charakterystycznych dla końcówki trendu. Nadmieniam, iż cechy te przytaczane są przez różnych ekonomistów zajmujących się problematyką załamań i kryzysów rynkowych. Ja poddaję je tylko szczegółowej analizie.Masowy udział społeczeństwa w spekulacji giełdowejZe wzrostem udziału inwestorów indywidualnych w obrocie giełdowym w USA mamy do czynienia już od dłuższego czasu. Jednak gwałtowny rozwój spekulacji dokonywanej z domu, za pośrednictwem internetu, to charakterystyka ostatnich kilku lat. Wystarczy kilka kliknięć myszą, aby otworzyć rachunek inwestycyjny, a następnie kupować i sprzedawać akcje. Nawet otrzymanie od brokera kredytu pod zastaw papierów nie wymaga większego zaangażowania za strony domowego spekulanta. W internecie łatwo można spotkać przykłady gospodyń domowych, które pod nieobecność ciężko pracującego męża w krótkim czasie przemieniły kilkadziesiąt tysięcy dolarów w kilka milionów. Jakie to łatwe!!! I jak działa na wyobraźnię innych, także włączających się do gry. Owszem, są też opisy ludzi, którzy grając na ?margin? (czyli wykorzystując kredyt) stracili w kilku transakcjach owe początkowe kilkadziesiąt tysięcy, jednak nikogo to nie odstrasza ? czymże jest tak mała strata wobec do tak ogromnych potencjalnych zysków.Gwałtowny wzrost udziału ludności w inwestycjach odbywa się poprzez rekordowe napływy pieniędzy do funduszy inwestycyjnych. Także duża część planów emerytalnych, które z założenia powinny być umiarkowanie ryzykowne, przyjmuje charakter agresywnych inwestycji. Oczywiście, można dyskutować, czy udział społeczeństwa jest za wysoki, czy też jest to nowy trend rynku i nie wróży niczego złego. Według różnych miar, jeśli chodzi o udział gorących pieniędzy prywatnych w inwestycjach giełdowych, poziom z roku 1929 został już dawno przekroczony i nic złego w związku z tym się nie wydarzyło. Jednak według klasycznego podejścia, obecna sytuacja w tym względzie raczej sprzyja załamaniu niż chroni przed nim.Łatwy dostęp do kredytu i przesadne jego wykorzystywanieInwestowanie z wykorzystaniem dźwigni finansowej stało się ostatnio w USA niewątpliwie bardzo łatwe. Sytuacja taka wynika z trzech powodów. Po pierwsze, w wyniku prowadzonej mniej więcej do połowy ubiegłego roku luźnej polityki pieniężnej nominalny poziom stóp procentowych osiągnął poziomy historycznie bardzo niskie. Czymże jest kilka procent oprocentowania kredytu w porównaniu z kilkusetprocentowymi wzrostami cen akcji. Zapoczątkowane przez Fed zaostrzanie polityki pieniężnej podnosi wprawdzie koszt kredytu, jednak nie wydaje się, aby miał to być czynnik odstraszający.Po drugie, regulacje prawne dotyczące wymaganego minimalnego poziomu zabezpieczenia w przypadku zaciągania kredytu pod zastaw akcji (tzw. margin) pochodzą z roku 1974 i ? o czym się coraz częściej mówi ? nie bardzo przystają do obserwowanej obecnie zmienności rynku (szczególnie Nasdaq). Po rekordowych wzrostach zakupów pod zastaw, jakie miały miejsce w okolicach ostatniego szczytu Dow Jonesa, Greenspan publicznie wypowiadał się na ten temat, jednak Fed nie podjął jeszcze w tej kwestii żadnych decyzji. Każdy zdaje sobie sprawę, iż ewentualne podwyższenie wymagań byłoby zabójstwem dla rynku.Po trzecie, procedura otrzymania kredytu pod zastaw akcji została sprowadzona ? dzięki internetowi ? do kilku kliknięć myszą. Dawne wnioski kredytowe, analiza sytuacji klienta i ocena jego wiarygodności została u brokerów internetowych sprowadzona do prostej ankiety (często fałszywie przez klientów wypełnianej), po której pieniądze są spekulantowi udostępniane. Dla brokera łatwy i szybki zysk (odsetki, prowizje), dla klienta większa dźwignia i perspektywa bardzo wysokich stóp zwrotu.Łatwy i nadmierny kredyt jest immanentną cechą każdej sytuacji przedkrachowej. W wypadku załamania staje się głównym motorem ostrych spadków. Podstawowy problem związany z inwestowaniem na kredyt to umiejętność kontroli ryzyka ? umiejętność znacznie większa i trudniej osiągalna niż kupno akcji i ?podczepienie się pod trend?. Uważam, iż po ciężkich latach 1994 i 1997 polscy inwestorzy są w tym względzie bardziej wyedukowani niż wielu amerykańskich profesjonalistów, a już tym bardziej gospodyń domowych. Trudno też oczekiwać aby małe prywatne firmy brokerskie prześcigające się w oferowaniu coraz to niższych prowizji od transakcji podchodziły do sprawy kontroli ryzyka (odpowiednio wyższe od ustawowych wymagania, wykluczenie ryzykownych walorów z możliwości kupna na kredyt etc.) równie profesjonalnie jak pierwsza liga z Wall Street. Taka sytuacja może spowodować przy jednym dużym ruchu upadek także pewnej grupy tego typu firm.Bardzo duża zmienność rynku (volatility)Wysoka zmienność jest kolejną cechą charakterystyczną sytuacji przedkrachowej. Jakkolwiek zmienność rynków na całym świecie jest w ostatnich latach bardzo wysoka, w ostatnich kilku tygodniach rynek naprawdę pokazał kły. Dotyczy to nie tylko Nasdaq, gdzie w ciągu kilku godzin akcje spadają o kilkanaście procent, aby w ciągu następnych kilku godzin niemal wszystko odrobić. Niestety, podobne sytuacje coraz częściej obserwujemy na wydawałoby się dojrzałych i ustabilizowanych rynkach reprezentowanych indeksami Dow Jones, DAX, CAC-40. Wysoka zmienność świadczy o dużym rozchwianiu nastrojów i bardzo wysokim poziomie spekulacji. Jeśli indeks rynku potrafi w ciągu kilku godzin spaść o kilkanaście procent, na poszczególnych spółkach może to oznaczać nawet o kilkadziesiąt procent. Czy przecena rzędu kilkudziesięciu procent w tak krótkim czasie, a następnie powrót ceny do poprzedniego poziomu w podobnie krótkim czasie odbywa się w oparciu o jakiekolwiek przesłanki natury fundamentalnej? Czy gdyby wysokie wyceny spółek były naprawdę wiarygodne, to zmienność cen ich akcji byłaby tak duża? Pytania raczej retoryczne. Wysoka zmienność pojawia się tam, gdzie rynek nie wie, ile dany walor jest naprawdę wart, jednak zdaje sobie sprawę, że z pewnością nie tyle, ile kosztuje.Permanentnie ignorowane ostrzeżenia ekspertówKlasyczny przykład to oczywiście Alan Greenspan mówiący o spekulacyjnym bąblu, o zbyt rozgrzanej gospodarce lub też o nadmiernym wykorzystaniu kredytu w spekulacji etc. Rynki raczej się tym nie przejmują, choć przed każdym posiedzeniem Fedu dostają gęsiej skórki. Nawet wieloletnia orędowniczka amerykańskiej hossy Abby Cohen (taki guru trochę trendowy) zaleciła ostatnio skrócenie akcji. Nie na długo jednak ? kilka dni później, gdy Dow Jones i Nasdaq faktycznie ostro postraszyły, powiedziała, iż jest ?bardzo entuzjastyczna?, jeśli chodzi o akcje. Znany specjalista od emerging markets Mark Mobius także niedawno ostrzegał. Do tych sław należy dołączyć wybitnych inwestorów, których kilkunastoletnia dobra passa została ostatnio brutalnie przez rynek przerwana. Ich zdanie na temat rynku to inwestycje, których dokonali ? nie były to nowe technologie. Warren Buffett i Julian Robertson padli ofiarą własnego zdrowego rozsądku. Do ostrzegających już od dłuższego czasu należy zaliczyć tygodnik ?The Economist?, będący prawdziwą skarbnicą informacji o spekulacyjnym bąblu w USA.Ignorowanie myślących niezgodnie z trendem to zjawisko normalne dla każdego trendu, jednak na etapie przedkrachowym przybiera szczególnie na sile. Ostatnio spotkałem się z twierdzeniem, iż Greenspan nie zna się na ?nowej ekonomii? i nie powinien zajmować się polityką pieniężną. Ostrzeżenia ekspertów związanych z branżą inwestycyjną to coś więcej niż tylko głosy. Należy zdać sobie sprawę, iż związane z nimi instytucje już nie mają tych akcji lub właśnie są w fazie dystrybucji. Ich miejsce zajmują znacznie ?słabsze ręce?, często wysoko lewarowane.Pojawienie się nowej wiodącej branży z świetlanymi perspektywamiJedna z najciekawszych cech sytuacji przedkrachowej ? nadzieje związane z nową branżą gospodarki osiągają apogeum. Przed każdym poważniejszym załamaniem wyłaniała się jakaś nowa, dynamicznie rozwijająca się, przyszłościowa branża. Zjawisko obserwowane także przez badaczy cyklu koniunkturalnego w gospodarce ? najbardziej chyba znana koncepcja to teoria innowacji autorstwa Schumpetera wiążąca występowanie cykliczności w gospodarce z pojawianiem się nowych branż. W długim okresie branże te faktycznie przejmują wiodącą rolę, jednak często zanim to nastąpi, gospodarka przechodzi przez okres recesji.Jeśli chodzi o rynki kapitałowe, to historia pełna jest tego typu przykładów. Każdy poważniejszy kryzys miał swoją innowacyjną branżę: Kompania Mórz Południowych, linie kolejowe, radio, samochód, linie lotnicze. Fakt rozpowszechnienia się wynalazków i rozwoju nowej branży nie jest oczywiście sam w sobie przyczyną późniejszego kryzysu. Problem dla inwestorów pojawia się, gdy spośród wielu przedsiębiorstw nowej branży trzeba obstawić ?zwycięskie konie?. Obecnie dotyczy to zarówno spółek internetowych, jak i biotechnologicznych. Analitycy nie bardzo wiedzą jak wyceniać takie spółki i przypisują niewątpliwie ogromny potencjał całej branży do poszczególnych spółek. Problem polega na tym, że ogromna większość z tych spółek po prostu zbankrutuje i w tym wypadku ich potencjał tak naprawdę jest zerowy. Spółki, które przetrwają próbę rynku, faktycznie osiągną dużą dynamikę i będą kiedyś warte tyle, na ile się je wycenia, ale to dopiero w następnym cyklu rynkowym.Rozbudzone nadzieje związane z nową branżą przenoszone przez inwestorów na poszczególne spółki stwarzają doskonałą pożywkę dla niezdrowej spekulacji. Przykładów nie trzeba nawet szukać na Nasdaq, choć tam są one z pewnością bardziej spektakularne. Na rodzimym podwórku mieliśmy już okazję zobaczyć, jak wielka jest siła słów ?strategia internetowa?.Wbrew temu, co się powszechnie uważa, spółki high-tech nie są ?nową ekonomią?. Jest to tylko nowa branża w ramach istniejącego systemu gospodarczego. Stare prawa ekonomii dotyczą każdej branży ? także tej nowej. Z punktu widzenia gospodarki istotnym pojęciem jest wartość dodana (np. PKB jest niczym innym jak sumą wartości dodanej wytworzonej przez wszystkie sektory gospodarki). Prawdziwą wartość inwestycyjną posiadają spółki, które wytwarzają lub mają realne perspektywy wytworzenia wartości dodanej. Sztuczne obroty nie zwiększają wartości spółki i warto o tym pamiętać.Ewidentne przewartościowanie aktywówChyba najbardziej sporny punkt. Nikt tak naprawdę nie jest w stanie powiedzieć, ile spółki rzeczywiście są warte (mam tu na myśli nie tylko tzw. nowe technologie). W cyklu hossa-bessa cena rynkowa akcji fluktuuje od skrajnego niedowartościowania w dołku bessy do skrajnego przewartościowania w szczycie hossy. Cechą charakterystyczną jest, że w szczycie hossy inwestorzy na ogół twierdzą, że spółki są warte znacznie więcej, w dołku bessy sytuacja jest zupełnie odwrotna. Przyjrzyjmy się jednak kilku faktom. W latach 1973?95 wskaźnik P/E całego rynku Nasdaq nie przekraczał 21, w ostatnim czasie osiągnął wartość ponad 60. Średni wskaźnik dla całego rynku na takim poziomie (nawet dla branż dynamicznie rozwijających się) jest już obiektywnie patrząc bardzo wysoki. Z poziomem cen na rynku nieodłącznie związana jest kwestia sposobu wyceny spółek. W przypadku branż ustabilizowanych i rozpoznanych wycena oparta jest na stosunkowo łatwo wymiernych wartościach, jak cash flow, zysk na akcję czy dywidenda zdyskontowanych rzeczywistą rynkową stopą procentową powiększoną o premię za ryzyko. W przypadku tzw. nowych technologii zysków i dywidend często w ogóle nie ma, a wycena opiera się na tak arbitralnych założeniach, jak wartość jednego klienta spółki internetowej czy też łatwy do zmanipulowania (o czym dalej) poziom przychodów ze sprzedaży.Warto zauważyć, że przewidywany cash flow, zysk czy też dywidenda nie grają żadnej roli dopóki akcje kupowane są po to, aby je za kilka dni, tygodni czy miesięcy później odsprzedać. Wszak sens ich posiadania uzasadniony jest oczekiwanym wzrostem ceny rynkowej, a nie wyceną, np. jednego klienta firmy. Problem pojawia się gdy ?łańcuszek św. Antoniego? pęka i nie ma już chętnych do kupna po wyższej cenie. Ostatni nabywca, który kupił akcje o średnim P/E równym 60 i nie ma komu ich drożej sprzedać, ma do wyboru: uciec z rynku, czyli sprzedać je taniej, lub czekać długie lata, aż cena w wyniku rozsądnej fundamentalnej oceny generowanych przez spółkę zysków wróci do wysokich poziomów przy P/E znacznie niższym. Oczywiście branża jest rozwojowa, więc dynamika zysków będzie odpowiednio wyższa i wysokie wskaźniki mogą wydawać się uzasadnione. Takie podejście jest jednak złudzeniem ? niewątpliwie istnieje pewna grupa spółek, w przypadku których potencjał rozwojowy faktycznie uzasadnia P/E na poziomie znacznie wyższym ? nawet kilkaset. Jednak dla całego rynku, na którym wiele firm zapewne nigdy nie pokaże żadnej dynamiki, taki P/E jest po prostu za wysoki.Jeszcze dwie zabawne dygresje co do metod wyceny. Wycena spółki w oparciu o liczbę klientów zakłada, że klient jest wart ? i tu padają różne wartości ? od 200 do 1000 USD. Nie należy zapominać, iż spółki internetowe nie handlują klientami, tylko usługą ? tak się składa, że często bezpłatną lub na promocyjnych warunkach, a więc bardzo tanią. Osobiście mam chyba 6 skrzynek pocztowych w pewnym polskim portalu (tak mało z nich korzystałem, że wciąż zakładałem nowe zapominając hasła ? nie złośliwie). Nigdy w tym portalu nie zostawiłem nawet przysłowiowego grosza. Ciekaw jestem, jaka jest moja wartość jako klienta w wycenach analityków. Czy jest to 6 razy 200 USD (licząc po minimalnych wartościach), a więc 1200 USD. Jeśli tak, to założę jeszcze kilka kont i chętnie ?sprzedam się? innemu portalowi za niewielką część tej kwoty.Co do wycen według wartości przychodów, to przytoczę ostatnio zasłyszane, dość rozsądne zdanie dotyczące wycen spółek high-tech: ?tysiąc razy zero to wciąż jest zero?.Oszustwa i malwersacjeRóżne malwersacje często towarzyszą końcówce trendu. Niestety, ujawniają się dopiero z pewnym opóźnieniem, dlatego też trudno na tej podstawie wnioskować o fazie trendu. Ostatnio moją uwagę zwróciło nagminne zawyżanie obrotów przez firmy high-tech. Każdy przedsiębiorca wie, że bardzo łatwo jest pokazać sztucznie zawyżone obroty. Dla spółek internetowych jest to o tyle korzystne, że zawyżenie przychodów podnosi wycenę akcji w oczach analityków. Jakie to proste: założyć spółkę, troszkę podrasować obroty, wprowadzić na Nasdaq i zostać multimilionerem z dnia na dzień. Nawet nie trzeba pokazywać zysków. Problem jest chyba dość poważny, skoro SEC dała spółkom do lipca czas na złożenie korekt do sprawozdań. Ciekawe, jak zareaguje rynek na kilka spektakularnych korekt ? w przypadku korekty MicroStrategy w ciągu paru dni wyparowało z rynku 20 mld USD.Zaostrzenie polityki monetarnejZmiana nastawienia banku centralnego do prowadzonej polityki monetarnej, a dokładniej systematyczne zwiększanie restrykcyjności polityki poprzez serię podwyżek stóp procentowych nieodmiennie prowadziło do pogorszenia koniunktury na rynkach akcji. Niekoniecznie nawet krachu, ale co najmniej do znaczącego ochłodzenia. Seria podwyżek stóp procentowych, jaka miała miejsce w ubiegłym i bieżącym roku, oraz dalsze oczekiwane zaostrzenie polityki niewątpliwie świadczą o zmianie nastawienia Fed w tej kwestii. Raczej nie należy stawiać pytania: czy amerykański rynek akcji spadnie, korygując tzw. efekt bogactwa i nierównowagę popytu oraz możliwości produkcyjne gospodarki, ale kiedy spadnie i jak głęboko.Faktyczne pogorszenie koniunktury na rynku akcji już się zaczęło. Ostatnio obserwowane powroty inwestorów w spółki ?starej ekonomii? wyglądają raczej jak korekta trendu spadkowego niż nowe fale wzrostowe. Indeksy sektorowe, takie jak DJUA oraz DJTA pozostają w trendach spadkowych już od połowy 1999 roku, a więc mniej więcej od pierwszej z serii podwyżek stóp procentowych w USA.Kolejny mit związany ze spółkami high-tech to ich niewrażliwość na poziom stóp procentowych. Ten argument często pada jako uzasadnienie dla dalszych wzrostów Nasdaq, nawet gdyby pozostała cześć rynku akcji miała się obsuwać. Prawdą jest, że spółki te nie korzystają z kredytowania zewnętrznego, jednak gospodarka to system naczyń połączonych. Działania mające na celu ochłodzenie popytu wewnętrznego odbijają się na każdej branży. Wszak przychody i zyski tych spółek uzależnione są od popytu na dobra i usługi ze strony klientów (czy to indywidualnych czy też biznesowych), a więc od koniunktury w pozostałej części gospodarki.Wyższe stopy oznaczają także coś innego ? bezpieczne, krótkoterminowe papiery skarbowe przynoszą bez żadnego ryzyka coraz wyższe zyski. Fakt, że na razie te zyski są nieznaczące w porównaniu ze stopą zwrotu osiąganą na Nasdaq. Jednak zaczną być brane pod uwagę jako punkt odniesienia w chwili, gdy tzw. momentum spółek nowej technologii osłabnie. Coraz większa część inwestorów zada sobie pytanie, po co przy wysokiej zmienności ryzykować pieniądze dla kilku procent zysku, skoro można bez ryzyka otrzymać niewiele mniej, inwestując zarobione krociowe sumy w amerykańskie krótkoterminowe papiery.Wzrost oparty na wąskim rynkuKolejną cechą umierającego trendu jest zawężenie szerokości rynku. Hossa ostatnich kilku lat, pomimo różnych korekt, a nawet minikrachów, obejmowała szerokie spektrum branż i spółek. W ostatnim czasie wzrost dotyczy dość wąskiej grupy firm technologicznych i biotechnologicznych. Nawet w obrębie samego Nasdaq widoczne jest ostatnio zawężenie szerokości rynku. Zasada jest dość prosta i znana chyba każdemu inwestorowi ? trend jest tym słabszy i bardziej podatny na załamanie, im mniejsza liczba spółek go tworzy.Formacje szczytowePrzed odwrotem trendu pojawiają się klasyczne formacje szczytowe. Są to głowa-ramiona, podwójny lub potrójny szczyt, klin etc. Nie jestem fachowcem w dziedzinie analizy technicznej, jednak co najmniej kilku znajomych analityków dopatrzyło się ostatnio niepokojących formacji technicznych.PodsumowanieMyślę, że przeprowadzona powyżej analiza nie byłaby pełna, gdyby nie pokusić się o próbę przewidzenia momentu odwrotu i zasięgu fali spadkowej. Wielu specjalistów mówi przecież, że owszem rynek wydaje się przewartościowany, ale nowe szczyty Nasdaq na poziomie 6 czy 8 tys. są także możliwe. Owszem, jest to możliwe, ale bardzo mało prawdopodobne. Analiza tych wszystkich elementów układanki prowadzi do wniosku, iż obecnie jesteśmy w fazie silnej dystrybucji i nawet, gdyby nowy szczyt został ustanowiony, to tylko na krótko i niewiele powyżej obecnego rekordu. Ewentualne załamanie byłoby wówczas jeszcze drastyczniejsze. Kiedy mogłoby to nastąpić? Statystycznie rzecz biorąc silne załamania rynku akcji w USA miały miejsce w maju, sierpniu i październiku. Fala spadkowa powinna sprowadzić ceny do takiego poziomu, przy którym P/E dla Nasdaq wynosiłby około 20, a więc indeks z niedawnych 4500 pkt. musiałby spaść do 1500? 2000 pkt.

Waldemar Gębuśdyrektor Departamentu Zarządzania Aktywami w Powszechnym Towarzystwie Emerytalnym DOM SATekst stanowi wyraz poglądów autora i nie powinien być inaczej interpretowanyTekst został napisany, gdy indeks Nasdaq Composite miał wartość 4500 pkt.