Stopy procentowe a rynek akcji
Wpływ na ceny akcji ma tempo zmiany stóp procentowych, a nie ich poziom. Tak więc nawet przy relatywnie wysokim poziomie stóp procentowych hossa na rynku akcji nie jest niemożliwa ? decyduje o tym raczej częstotliwość i skala obniżek. To samo można powiedzieć o sytuacji odwrotnej ? niedźwiedzie mogą opanować rynek przy stosunkowo niskich stopach procentowych, będących w silnym trendzie wzrostowym.
Spadkowa tendencja stóp procentowych nie jest jednak warunkiem wystarczającym do kupowania akcji. Historia najbardziej rozwiniętego rynku kapitałowego na świecie pokazuje to dobitnie. Najbardziej jaskrawe przykłady to:l Bessa 1919?1921, kiedy obligacje osiągnęły swój najniższy poziom w czerwcu 1920 r., a rynek akcji spadł od tego czasu jeszcze o 27% w czternaście miesięcy.l Lata 1929?1932, kiedy stopy procentowe osiągnęły szczyt w październiku 1929 r., a w ciągu trzech kolejnych lat stopę dyskontową obniżono o połowę. Nie przeszkodziło to niedźwiedziom w realizacji krachu ? akcje straciły od października 1929 r. 85% wartości.Reasumując: sama obniżka stóp procentowych nie jest wystarczającą przesłanką, by spowodować falę wzrostową na rynku akcji, ale pozostaje niezbędną częścią tego procesu.Wykres 1 ukazuje kształtowanie się indeksu WIG (skala arytmetyczna) w latach 1995?2000. Strzałki oznaczają momenty zmian poziomu stopy redyskontowej przez NBP. Uwaga: kierunek strzałki nie jest równoznaczny z kierunkiem zmiany stóp procentowych, a z teoretyczną reakcją indeksu na tę zmianę:l Strzałka 1 w dół to podwyżka stóp procentowych (negatywny impuls dla indeksu)l Strzałka 2 w górę to obniżka stóp procentowych (pozytywny impuls dla indeksu)Spróbujmy prześledzić reakcje rynku na zmianę poziomu stóp na kilku płaszczyznach:Jak widać, nasz indeks nie jest skory do reakcji książkowych. Analizowany okres obejmuje pięć podwyżek stóp procentowych, z czego tylko dwie ostatnie przyniosły poważne fale spadkowe indeksu. Pierwsza z nich miała miejsce prawie dokładnie na szczycie ?internetowej? hossy 1999/2000. Sprowadziła indeks z poziomu 22 800 w okolice 20 000 pkt. Druga, dokonana 31 sierpnia 2000 r., skutkowała 19-proc. deprecjacją WIG. Pozostałe trzy spowodowały reakcję odwrotną do teoretycznej ? fale wzrostowe. I tak w 1995 r. było to około 42%, w 1997 około 20%, a podwyżka z 18 listopada 1999 r. miała miejsce dokładnie w momencie wybijania się indeksu z konsolidacji i poprzedziła 53-proc. falę wzrostową.Rzeczywistość jest bardziej zgodna z teorią w przypadku obniżek stóp procentowych. W rozpatrywanym okresie dokonano 9 obniżek stopy redyskontowej. Cztery z nich nie wygenerowały znaczących ruchów indeksu, jedna (17.07.1998 r.) miała miejsce przed znaczną deprecjacją (-40%). Spowodowane to jednak było wydarzeniami zewnętrznymi (kryzys rosyjski), które ze względu na swój ogólnoświatowy zasięg musiały w ten sposób wpłynąć na polską giełdę. Daty pozostałych obniżek zbiegają się z rozpoczęciem poważnych fal wzrostowych. I tak, w kolejności, obniżki stóp dały wzrost indeksu: o 59%, 42%, 20% i 24%1. Oczywiście, można się spierać, czy obniżka stóp była głównym czynnikiem wzrostów, jednakże statystycznie rzecz ujmując zmianę oprocentowania można uznać w tych przypadkach za poważny impuls wzrostowy.Skala zmiany stóp procentowychW przypadku podwyżek stóp procentowych skala zmiany nie ma wpływu na ruchy rynku, a właściwie ma wpływ odwrotny niż teoretycznie powinna. Największa podwyżka (+3,5 pkt. proc.), która miała miejsce 18 listopada 1999 r., miała miejsce dokładnie na początku bardzo silnej fali wzrostowej (+53%). Druga co do wielkości podwyżka wygenerowała po krótkiej konsolidacji 42-proc. falę wzrostową. Znaczące spadki indeksu zostały natomiast spowodowane najmniejszymi zmianami stóp procentowych, które miały miejsce w 2000 r.Jeśli chodzi o obniżki, to sytuacja jest nieco inna. Największa nominalnie obniżka (maj 1995 r.) nie spowodowała znaczącego ruchu indeksu w ciągu sześciu miesięcy. Trzeba jednak pamiętać, iż wtedy stopa dyskontowa była na stosunkowo wysokim poziomie (31%). Drugie co do wielkości obniżenie oprocentowania (styczeń 1999 r.) pozytywnie odbiło się na koniunkturze giełdowej ? po nieznacznym spadku nastąpił dynamiczny, 24-proc. ruch na północ. Z obniżek dwupunktowych tylko jedna (styczeń 1996 r.) przyniosła poważną aprecjację indeksu.Częstotliwość i liczba kolejnych zmianPowiedzenie rodem z Wall Street (trzy kolejne obniżki ? hossa, trzy kolejne podwyżki ? bessa) sprawdza się również na naszym rynku. W analizowanym okresie mieliśmy tylko jedną sytuację dwóch lub więcej podwyżek z rzędu (rok 2000). Jak widać na wykresie miało to opłakane skutki dla posiadaczy długich pozycji. Zarówno druga, jak i trzecia podwyżka miały miejsce na początku znaczących fal spadkowych WIG-u.Jeszcze wyraźniej widać tę zależność w przypadku obniżania oprocentowania. Obniżki trzecia z kolei i następujące po niej przynosiły rządy byka. W pierwszej serii obniżek (lata 1995?96) trzecia z kolei wygenerowała hossę trwającą rok i windującą indeks o 104%. W międzyczasie nastąpiła jeszcze jedna obniżka, która pomogła indeksowi w osiągnięciu szczytu ze stycznia 1996 r. Druga sekwencja kolejnych obniżek również była niezmiernie korzystna dla inwestorów: trzecia (29.10.1998 r.) i czwarta (10.12.1998 r.) zbiegły się z istotnymi lokalnymi dołkami indeksu i poprzedziły dużą falę wzrostową. Piąte z kolei cięcie stopy redyskontowej (21.01.1999 r.) zaowocowało krótkoterminowym spadkiem, który poprzedził systematyczną wspinaczkę w górę.Jedna obniżka wiosny nie czyniW oczekiwaniu na obniżkę stóp procentowych przez RPP proponuję chłodnym okiem spojrzeć na historyczne reakcje rynku. Reakcje WIG-u na zmiany poziomu stopy redyskontowej w różnych horyzontach czasowych przedstawia tabela 1. Co kupować przy obniżkach? Spróbujmy prześledzić zachowanie kursów konkretnych spółek po zmianach oprocentowania przez bank centralny.Oczywiście, zdaję sobie sprawę z faktu, iż poniższe zestawienie ze względu na małą liczbę obserwacji ma ograniczone wartości prognostyczne. Po drugie kursy konkretnych spółek są podatne na wahania związane z informacjami dotyczącymi ich kondycji finansowej, niemniej obliczenia te ukazują, które papiery reagują na zmiany oprocentowania w sposób zauważalny i istotny (tabela 2).Posłużyłem się następującymi kryteriami doboru spółek do obliczeń:4 Były notowane przez cały analizowany okres (od stycznia 1995 r.)4 Stosunkowo wysoka kapitalizacja4 Są reprezentantami branż najbardziej podatnych na zmiany stóp procentowychŚrednia stopa zwrotu to średnia arytmetyczna zysków uzyskanych na tydzień / miesiąc / trzy miesiące po każdej decyzji o zmianie stóp procentowych przy zakupie akcji w dniu ogłoszenia zmiany.W związku z perspektywą obniżek stóp procentowych, przyjrzyjmy się dokładniej pierwszej części tabeli. Podstawą obliczeń jest następująca strategia inwestycyjna: kupno danego waloru w dniu zmiany stóp procentowych i ich sprzedaż odpowiednio po tygodniu, miesiącu i trzech miesiącach. Średnia tygodniowa stopa zwrotu (liczona od dnia zmiany poziomu stopy redyskontowej) nie wygląda zachęcająco. Zyski uzyskalibyśmy inwestując jedynie w BRE i Elektrim. Nasuwa się wniosek: spekulacje o obniżce chodzą po rynku wcześniej i ceny rosną jeszcze przed decyzją; potem następuje odreagowanie, na którym ewentualnie można zajmować pozycje. Czy jest to jednak opłacalne w szerszym horyzoncie czasowym? Sprawdźmy. Miesięczna stopa zwrotu wygląda znacznie lepiej. Tu spadki zanotowały jedynie dwie spółki (Optimus i Budimex), a BRE i Elektrim mogą pochwalić się solidnym zwrotem z kapitału. Perspektywa trzymiesięczna wygląda jeszcze korzystniej: jedynie inwestycje w Optimusa przyniosły stratę, reszta spółek dała przyzwoite zyski, ze szczególnym uwzględnieniem Budimeksu (+15,9%) i BRE (+10,1%). Tak więc teoria, poparta twierdzeniem, że procesy gospodarcze mające miejsce po zmianach stóp procentowych odbywają się z pewnym opóźnieniem, ma odzwierciedlenie w praktyce inwestycyjnej. Trzeba jednak pamiętać, że tabela zawiera średnie stopy zwrotu.Pierwsze cięcie, drugie cięcie, trzecie cięcie, zyskiGdyby rozpatrzyć każdą obniżkę z osobna, można dojść do analogicznych wniosków jak w przypadku indeksu WIG. Analizując kolejne zmiany, uwzględniłem trzy horyzonty czasowe inwestycji otwieranych w dniu zmiany poziomu stóp procentowych (tydzień, miesiąc i trzy miesiące). Pierwsza z kolei obniżka daje dość jednoznacznie negatywną reakcję rynku (tylko siedem przypadków na czterdzieści dwa2 daje dodatnią stopę zwrotu). Wyraźnie od reszty spółek odstaje BRE; inwestycja w te papiery przyniosła zysk w pięciu przypadkach na sześć. Podobnie wygląda sytuacja z drugą z kolei obniżką: tutaj zysk uzyskujemy zaledwie w pięciu przypadkach na czterdzieści dwa. Dopiero trzecie z kolei cięcie daje możliwość uzyskania poważnych zysków giełdowych: dodatnia stopa zwrotu została zrealizowana w 33 na 42 przypadkach. Najlepszym horyzontem inwestycyjnym okazał się okres trzymiesięczny ? tylko jeden przypadek (Optimus w 1998 roku) okazał się nietrafioną inwestycją. Czwarta obniżka również daje dobre wyniki z inwestycji w akcje (30 dodatnich stóp zwrotu na 42 przypadki). Nie opisuję tutaj skali tych wyników, a jedynie sam fakt ich wystąpienia, zdając sobie sprawę, że na kurs konkretnej akcji wpływ ma bardzo wiele różnych czynników. Przede wszystkim chcę zwrócić uwagę na fakt, że pierwsze dwie obniżki stóp nie są wystarczającym impulsem wzrostowym do osiągnięcia dodatnich stóp zwrotu z akcji. Z zakupami akcji lepiej wstrzymać się do trzeciej z kolei obniżki stóp.Patrząc okiem statystyka, za najlepsze rozwiązanie należy uznać zajęcie długich pozycji po trzeciej z kolei obniżce stóp i utrzymywanie ich w perspektywie przynajmniej trzymiesięcznej. Stopy zwrotu kształtują się wtedy na poziomie zadowalającym każdego chyba gracza giełdowego. I tak kilka sugestywnych przykładów: WBK 64%, Elektrim 47%, BRE 44%, Mostostal Export 40%, BIG 35%, Budimex 21%. Podkreślam, że są to wyniki kwartalne. Warto więc przeczekać pierwsze dwie obniżki stóp, gdyż ze sporym prawdopodobieństwem można wtedy zrealizować poważne straty, niezależnie od założonego czasu trwania inwestycji. Trzecia redukcja stóp (i następne) umożliwiają już osiągnięcie dodatnich stóp zwrotu.Jak będzie tym razem? Reakcja rynku będzie zależeć od wielu czynników:4 Terminu redukcji stóp procentowych (wydaje się, że RPP nie spieszy się specjalnie z pozytywną dla rynku giełdowego decyzją)4 Skali obniżki4 Zapowiedzi dalszych poczynań RPP4 Sytuacji na rynkach światowychSiła rynkuProponuję spojrzeć na problem z jeszcze jednej perspektywy. Zmiany stóp procentowych przez RPP mają charakter jednorazowy, a nie ciągły. Spróbujmy prześledzić zmiany indeksu WIG w oparciu o stopy procentowe, które zmieniają się pod wpływem sił rynkowych, a nie odgórnych decyzji. Tutaj bowiem do głosu dochodzą oczekiwania uczestników rynku co do kształtowania się stóp procentowych w przyszłości. Zajęcie pozycji w momencie zmian poziomu stóp może być spóźnione, jako że indeksy giełdowe mają tendencję do wyprzedzania procesów makroekonomicznych. Do analizy wykorzystałem rentowność 52-tygodniowych bonów skarbowych (wykres 2).Wykres 3 przedstawia rentowność 52-tygodniowych bonów skarbowych na kolejnych przetargach. Strzałki ukazują momenty zmian stóp procentowych, przy czym kierunek strzałki wskazuje na kierunek zmiany (strzałka w górę to podwyżka, w dół obniżka). Jak widać, pojawiające się na rynku spekulacje dotyczące decyzji RPP mają odbicie w kształtowaniu się trendów rentowności bonów skarbowych. Rynek doskonale wyczuwa kierunek zmian, reagując wcześniej, poprzez ustanowienie lokalnych szczytów i dołków. Obserwacja tych wielkości pozwala na wcześniejsze zajęcie pozycji na rynku. Pionowe linie wskazują na lokalne dołki i szczyty na wykresie rentowności bonów (kolor szary). Wykres czarny to indeks WIG. Aby nie zaciemniać wykresu, wyodrębniłem 6 głównych punktów zwrotnych. Lokalne szczyty rentowności teoretycznie powinny wyprzedzać lokalne dna na indeksie (ewentualnie poprzedzać znaczącą falę wzrostową). Dzieje się tak z dwóch powodów:4 Zmniejszająca się rentowność inwestycji spowoduje transfer kapitału w inne obszary. Zazwyczaj korzysta na tym rynek akcji.4 Zmniejszająca się średnia rentowność bonów skarbowych to znak oczekiwań rynku co do wystąpienia obniżki podstawowych stóp procentowych (skutkiem tych oczekiwań będzie malejąca tendencja rynkowych stóp procentowych). To da impuls rynkowi akcji do ?gry pod obniżkę?.Tak też działo się na początku analizowanego okresu: szczyt na początku kwietnia 1995 r. (rentowność 27,72%) zbiegł się niemal dokładnie z początkiem 45-proc. fali wzrostowej na WIG. Kolejny podobny przypadek miał miejsce w 1998 r. ? ?górka? na bonach 6 stycznia (rentowność 24,16%), ?dołek? na rynku akcji 12 I, po czym 41-proc. ruch w górę. Trzecie lokalne maksimum (30 sierpnia 2000 r., rentowność 18,68%) dało jednak odwrotną reakcję rynku: 20-proc. falę spadkową. Rynek korygował wtedy potężną i dynamiczną internetową falę wzrostową i same oczekiwania co do obniżek stóp procentowych nie pomogły zbyt wiele, szczególnie że RPP przedłużała (i przedłuża nadal) okres oczekiwania na tę decyzję.Pierwsze lokalne minimum na wykresie to 4.09.1996 r. Kolejne przetargi to stabilizacja rentowności bonów w granicach 19,50%. Ten okres to również trend boczny na rynku akcji. Wybicie z obszaru stabilizacji nastąpiło 8.01.1997 r. (rentowność 19,84%), po czym nastąpił silny ruch w górę. Co ciekawe, okres ten charakteryzował się silną dodatnią korelacją rentowności bonów z indeksem WIG. Pomimo dyskontowania przez rynek przyszłej podwyżki (która miała miejsce dopiero na początku sierpnia 1997 r.), WIG piął się stopniowo w górę. Kolejny dołek ukształtował się 19.08.1998 r. wyznaczając początek znacznej fali spadkowej (-27%). Ostatnie minimum to koniec grudnia 1998 r. ? wskazało na dwa miesiące spadku rynku akcji, potem nastąpiła jednak silna fala wzrostowa.Nie można jednoznacznie wskazać na ujemną korelację indeksu WIG i rentowności bonów skarbowych. Przepływy strumieni pieniężnych nie są przecież warunkowane tylko oczekiwaniami rynku dotyczącymi kształtowania się poziomu stóp procentowych. Jest to jeden z głównych, ale nie jedyny czynnik wpływający na wzajemne zachowanie się tych wielkości. Dlatego można wyznaczyć okresy, gdy ujemna korelacja jest silna (lata 1995?96, przełom roku 1997 i 1998, czwarty kwartał 1998 i okres od połowy października do końca grudnia 2000 r.). Jednakże można także zauważyć silną korelację dodatnią, jak to miało miejsce w połowie 1998 r. czy też przez cały rok 1999 i początek 2000. Podsumowując: obserwacja rentowności 52-tygodniowych bonów skarbowych może być wykorzystywana w procesie inwestowania jako wskazówka, a nie fundament podejmowanych decyzji.Rynek amerykańskiLata 1971?1980Pierwszy rzut oka na wykres 4. wskazuje na dużą częstotliwość zmian stopy dyskontowej (15 obniżek i 26 podwyżek). Równocześnie można zauważyć silny wpływ momentu zmiany oprocentowania na indeks DJIA. Po każdej obniżce rynek generuje solidną falę wzrostową (najbardziej sugestywny przykład to hossa 1975?1976). Podwyżki (ewentualnie oczekiwania inwestorów co do zaostrzenia polityki pieniężnej) dają trend boczny lub fale spadkowe. Pierwsze w cyklu obniżki i podwyżki stopy dyskontowej zbiegały się niemalże w każdym przypadku z osiągnięciem przez średnią przemysłową dołka lub szczytu (listopad ?71, styczeń ?73, grudzień ?74). Czasem indeks zaczynał marsz w odpowiednim kierunku przed datą zmiany stopy dyskontowej (działo się tak po długich seriach zmian oprocentowania w jednym kierunku ? w styczniu 1977 r. po siedmiu kolejnych obniżkach indeks zaczął spadać na osiem miesięcy przed pierwszą z kolei podwyżką; dołek w 1980 r. przypadł na koniec kwietnia, a pierwsza obniżka po serii 14 (!) podwyżek miała miejsce dopiero miesiąc później). Jednakże trzeba przyznać, że strzałki na DJIA wyglądają niezwykle sugestywnie... (wykres 5).Lata 1981?1990W tym okresie mamy zmniejszenie częstotliwości dokonywanych zmian oraz wyraźne złagodzenie polityki monetarnej (17 obniżek i tylko pięć podwyżek). Dwie podwyżki były dobrym momentem sprzedaży (maj 1981 i wrzesień 1987 r.); niemal bezpośrednio po nich indeks poddał się bolesnym falom spadkowym. Można również zauważyć ruch indeksu niezgodny z kierunkiem zmiany stopy redyskontowej. Miało to miejsce w latach 1998 i 1999, ale można ten fakt wytłumaczyć niezwykle dotkliwym w skutkach załamaniem (-36%), które miało miejsce po pierwszej podwyżce we wrześniu 1987 r. Przewaga ilości obniżek w analizowanym okresie ma wyraźne odbicie w wartości indeksu, który dekadę zakończył 213% powyżej startu (wykres 6).Lata 1991?2001W ostatnią dekadę wkraczamy siedmioma kolejnymi obniżkami (lata 1991 i 1992). Seria czterech podwyżek (1994 i 1995 r.) nie zdołała powstrzymać systematycznej hossy Dow Jonesa, a można ją interpretować jedynie jako swego rodzaju przystanek w dynamicznym rozwoju gospodarki amerykańskiej. Uwagę zwraca stosunkowo długi okres bez interwencji państwa w poziom stóp procentowych (od lutego 1996 do października 1998 r.), który dał ponad 50-procentową aprecjację średniej przemysłowej. Ostatnia seria podwyżek (sierpień 1999 ? maj 2000 r.) zbiega się z trendem bocznym DJIA, który trwa już blisko dwa lata. Co będzie dalej? Gdyby zmiksować wnioski z powyższych rozważań z elementami analizy technicznej, perspektywy głównego indeksu akcji na świecie są obiecujące. Z jednej strony mamy bowiem poluzowanie polityki monetarnej (obniżki stopy dyskontowej na początku i pod koniec stycznia 2001 r.), z drugiej zaś dwuletnią formację diamentu, która najczęściej jest formacją kontynuacji trendu. Jest to spojrzenie o horyzoncie długoterminowym (przynajmniej kilkuletnim), a wnioski wysnute na podstawie zachowań rynku amerykańskiego w przeszłości (reakcje na obniżki stopy redyskontowej) pozwalają byczo spojrzeć na indeks DJIA. Zagrożeniem byłoby ?twarde lądowanie? gospodarki USA, skutkujące poważną wyprzedażą największych amerykańskich firm w obawie przed znacznym pogorszeniem ich wyników. To wiązałoby się z przebiciem dolnego ograniczenia formacji i psychologicznej bariery 10 000 pkt. na Dow Jonesie, co prawdopodobnie wiązałoby się ze znacznym spadkiem indeksu. Jednakże ostatnie trzy dekady pokazują, iż działania Fed przynoszą pozytywne rezultaty, a rynek akcji z małymi korektami systematycznie pnie się w górę. Wnioski z historycznych obserwacji jednoznacznie sugerują doprawienie byczych rogów Dow Jonesowi w perspektywie długoterminowej (tabela 3).Ostatnie trzy dekady przyniosły 83 decyzje zmian stopy dyskontowej w USA (44 obniżki i 39 podwyżek). Tylko 27 razy rynek reagował niezgodnie z teorią. To znaczy, że 67,5% inwestycji zgodnych z teoretyczną reakcją rynku przyniosło zysk. Jeszcze ciekawiej wygląda bilans dotyczący samych obniżek: tutaj kupno akcji będących składnikami indeksu było trafną decyzją w 80% przypadków. Cóż, statystyka znów przemawia za byczym podejściem do zachowania DJIA po obniżkach.PodsumowanieNasza giełda nie jest jeszcze na tyle rozwinięta, by można było inwestować w oparciu o teoretyczne reakcje rynku na zmiany poziomu oprocentowania. W miarę rozwoju polskiego rynku kapitałowego prawdopodobnie będzie można zauważyć zachowanie indeksów giełdowych podobne do tych, które występują w krajach rozwiniętych. Fale wzrostowe i spadkowe generowane po zmianach stóp procentowych nie są tak regularne i dynamiczne, jak można to zaobserwować na przykład na wykresie DJIA. Ale mimo to decyzje zakupu podjęte po trzeciej z kolei obniżce oprocentowania dają dobre wyniki. W miarę zwiększania kapitalizacji, wzrostu liczby aktywnych inwestorów i poprawy sytuacji makroekonomicznej Polski reakcje rynku będą prawdopodobnie bardziej sugestywne i czytelne. Na razie chyba lepiej poczekać do trzeciej z kolei obniżki. To może dać pokaźne zyski, bez narażania się na straty.
Wpływ stóp procentowych na rynek akcji:l Zmiany cen kdytów w sposób znaczący wpływają na zyski osiągane przez przedsiębiorstwa, przez co zmieniają się poziomy wycen tych przedsiębiorstw, jak i ceny, jakie inwestorzy gotowi są zapłacić za ich akcje.l Poziom stóp procentowych oddziałuje na zmiany relacji pomiędzy różnymi rodzajami instrumentów finansowych.l Pewna część akcji kupowana jest na kredyt, dlatego zmiany wysokości oprocentowania oddziałują na możliwość czy też chęć utrzymywania otwartych pozycji.
Wpływ poziomu kosztów kredytu na decyzje prywatnych inwestorów giełdowych:l Najbardziej aktywni inwestorzy wykorzystują efekt dźwigni finansowej poprzez zaciąganie kredytów na zakup akcji na rynkach pierwotnym i wtórnym. Obniżka stóp zachęca do zwiększania zaangażowania kredytowego i powoduje wzrost popytu na akcje, co przekłada się na wzrost kursów giełdowych. Podwyżki stóp powodują wzrost progu rentowności z inwestycji giełdowych, co skłania inwestorów do spłaty części kredytów poprzez sprzedaż akcji, co wywołuje podaż i prowadzi do spadków cen akcji.l Część kredytów konsumpcyjnych (samochody, domy) uzyskiwana jest pod zastaw posiadanych akcji. Zmiany stóp procentowych wpływają na koszt obsługi tych kredytów. Podwyżka stóp procentowych zmniejsza skłonność inwestorów do zaciągania nowych kredytów pod zastaw akcji, ponieważ wzrastają ich koszty. Gdy wzrasta koszt udzielonego wcześniej kredytu, pozycje w akcjach są częściowo likwidowane, w celu spłaty długu. Zwiększa to podaż, co w konsekwencji powoduje spadek cen. Sytuacja odwrotna (obniżka stóp) nie ma tak znacznego wpływu na popyt zgłaszany na akcje (konsumenci nie kupują specjalnie akcji, aby zaciągnąć tańszy kredyt pod ich zastaw).
