Weekendowa Analiza Futures

Ubiegły tydzień był kolejnym, który uzmysłowił wszystkim, że w tej chwili

dzieją się ciekawe rzeczy, których skutki na razie trudno jest

jednoznacznie przewidzieć. W jednym tygodniu pojawiło się kilka czynników,

które można pogrupować na te, które sprzyjają rynkom akcji oraz te, które

zdecydowanie mogą tym rynkom zaszkodzić. Po wypiciu tego słodko-gorzkiego

koktajlu danych makroekonomicznych pozostaje pragnienie nowych informacji,

bo te, które ostatnio się pojawiły, jedynie zaciemniają obraz sytuacji.

Już początek tygodnia był zaskakujący. W poniedziałek pojawiły się

zaskakująco słabe dane o sprzedaży nowych domów w USA. Zaskoczenie było

podwójne. Po pierwsze, kilka dni wcześniej opublikowana została wielkość

obrotów domami na rynku wtórnym. Tu dane były niezłe, co przyczyniło się

do nieśmiałych sugestii, że jednak faktycznie sytuacja na rynku

nieruchomości w Stanach się normuje i najgorsze mamy już za sobą. Po

drugie, silny spadek sprzedaży domów na rynku pierwotnym zanotowano już w

styczniu i oczekiwano, że dane z lutego będą bardziej pocieszające, a

przynajmniej odrobią część styczniowej straty. Stało się inaczej. Zamiast

spodziewanej poprawy zanotowano kolejny spadek sprzedaży. Jego skala nie

była już tak dotkliwa jak w styczniu, ale oczekiwanego wzrostu nie było.

Sytuacja była jeszcze gorsza, gdyż podano także rewizję danych za trzy

poprzednie miesiące. Netto obniżono wcześniej podaną sprzedaż o 170 tys.

sztuk. Po raz kolejny też spadły ceny i po raz kolejny wzrosła liczba

domów oczekujących na sprzedaż. Spadek obrotów i wzrost zapasów (wskaźnik

wielkości zapasów do wielkości miesięcznej sprzedaży okazał się najwyższy

od stycznia 1991 roku) prawdopodobnie wpłynie na dalsze obniżanie się cen,

co oczywiście nie jest wiadomością pocieszającą. Trzeba też przypomnieć,

że ostatnie zawirowania na rynku kredytów hipotecznych o podwyższonym

ryzyku sprawią, że część klientów ubiegających się o taki kredyt nie

przejdzie przez sito weryfikacyjne, którego oczka ostatnio zdecydowanie

zmalały. Szacuje się, że liczba takich kredytów spadnie od 10% do nawet

25%.

Po poniedziałkowych danych nadal trzeba się zastanawiać, czy faktycznie

problemy na rynku nieruchomości się wyczerpują, czy też jest (była?) to

tylko przerwa w większym załamaniu. Wszyscy na razie się pocieszają, że

spowolnienie w budownictwie nie rozlewa się i nie psuje pozostałych gałęzi

gospodarki. Na razie nie psuje. Spadek cen domów jest czynnikiem

wpływającym negatywnie na poziom konsumpcji Amerykanów. Podobnym

czynnikiem jest wzrost cen paliw, który obserwujemy od kilku miesięcy. Na

razie oba czynniki są po części kompensowane przez nieźle trzymający się

rynek pracy i wzrost wynagrodzeń. W efekcie "siła zakupowa" Amerykanów nie

zmalała znacznie i nadal konsumpcja ma się dobrze. Na razie...

Opublikowane także w ubiegłym tygodniu dane o zamówieniach na dobra

trwałego użytku (okazały się gorsze od prognoz) przypomniały analitykom,

że wzrost PKB to nie tylko konsumpcja, ale także inwestycje. U nas, w

Polsce akurat nie ma z tym problemu i wzrost o 20% robi wrażenie, ale w

Stanach są sygnały spowolnienia. Ubiegły rok był jednym z najlepszych pod

względem uzyskiwanych przez spółki marży. Wysokie zyski jednak nie

przekładały się na znacznie wyższą dynamikę inwestycji. Znaczna część

spółek podjęła decyzję, że zamiast inwestować bardziej racjonalnym

rozwiązaniem się przeznaczenie zysków na wykup własnych akcji. Kwota

pieniędzy wyasygnowanych na ten cel w ubiegłym roku wyniosła ponad 600 mld

dolarów i była o 66% wyższa niż w roku 2005. W tym roku o inwestyce do inwestycji się kurczy.

Jeden z analityków amerykańskich stwierdził nawet, że problemy z

inwestycjami przedsiębiorstw to problem, który obecnie się niedocenia ze

względu na szum związany z rynkiem nieruchomości. Jak to zgrabnie ujął:

"Sytuacja inwestycji przedsiębiorstw jest czynnikiem ryzyka, które

znajduje się poniżej poziomu rynkowego radaru." Rynek nie dostrzega

zagrożenia w takim stopniu, w jakim powinien skupiając się wyłącznie na

problemie nieruchomości. Jest to o tyle ważne, że spowolnienie

inwestycjach można odebrać jako oznaka sceptycyzmu zarządów co do

przyszłości koniunktury, a tu już mamy bardzo blisko do decyzji związanych

z zatrudnieniem, a przynajmniej do wyhamowania jego wzrostu co oczywiście

miałby przełożenie na wielkość konsumpcji, a więc i dynamikę całego PKB.

W tej chwili problem dynamiki wzrostu PKB w USA nie jest pierwszoplanowym

problemem, choć oczywiście należy do jednych z ważniejszych. Wg

najnowszych danych PKB w IV 2006 roku wzrósł o 2,5% czyli nieco lepiej od

prognoz. W piątek pojawiła się wartość wskaźnika aktywności gospodarczej w

rejonie Chicago. Była to jedna z największych miłych niespodzianek.

Wartość wskaźnika zdecydowanie przekroczyła prognozy. W efekcie wzrosły

oczekiwania co do wielkości wskaźnika ISM, który poznamy w tym tygodniu.

Te niezłe dane nie powinny jednak zbyt mocno emocjonować inwestorów, gdyż

nie przesądzają one o zmianie tendencji w dłuższym terminie. Tu nadal

można (i należy) obawiać się większego spowolnienia.

Niebezpieczeństwo większych kłopotów z dynamiką wzrostu PKB w USA jest o

tyle duże, że władze monetarne mają w tej chwili ograniczone pole manewru

dla ewentualnego wsparcia rynku gotówką (poprzez poluzowanie polityki

pieniężnej). Inflacja wprawdzie nie rośnie, ale utrzymuje cały czas dość

wysoką wartość, co może utrudnić podjęcie decyzji o obniżce stóp

procentowych. W tej chwili ocenia się, że być może dojdzie do niej w

czerwcu, a i ten scenariusz nie jest przez rynek wyceniany nawet na 50%.

Przedstawiciele Fed do znudzenia powtarzają, że najważniejsza jest niska

inflacja, a wzrost gospodarczy pozostaje na drugim miejscu. W tym

kontekście ciekawie wygląda ostatni wzrost rentowności papierów dłużnych o

długim terminie zapadalności. Patrząc na jej wykres ( Wykres_1.gif ) można

dojść do wniosku, że o sytuacji w dłuższym terminie może zadecydować

poziom wsparcia w okolicy 4,4-4,5%. Na razie mieliśmy do czynienia z

długotrwałym trendem spadkowym. Obrona wspomnianego wsparcia umożliwi

kolejną próbę wyjścia górą z kanału spadkowego oraz pokonania ważnej

strefy 5,2-5,3%. Pamiętamy także, że w prze wiele miesięcy krzywa

dochodowości papierów dłużnych byłą krzywą odwróconą, co sugerowało, że

rynek obawia się recesji. Takie oczekiwania mijały się z tym, co mówili

przedstawiciele Fed o miękkim lądowaniu. Teraz inwersja już nie zachodzi,

a więc można przyjąć, że rynek przyjął do wiadomości, że szybki spadek

oprocentowania nie będzie miał miejsca. Jak widać po wykresie, zagrożenie

jest znacznie większe, choć jego charakter jest długoterminowy.

W ubiegłym tygodniu obradowała Rada Polityki Pieniężnej. Zaskoczenia nie

było - stopy procentowe pozostały na tym samym poziomie. Zmienia się nieco

wymowa komunikatu towarzyszącemu tej decyzji. Jest on nieco bardziej

jastrzębi, co może sugerować, że rada jest coraz bardziej skłonna do

zacieśnienia polityki pieniężnej. Dane makroekonomiczne sugerują szybki

rozwój gospodarczy - nadal szybko rośnie produkcja przemysłowa, szybko

rosną inwestycje oraz sprzedaż detaliczna. To cieszy wszystkich, ale żliwy wzrost cen w zarodku. Na razie owa grupa jest w mniejszości, ale

po ostatnim komunikacie wygląda na to, że jej argumenty zaczynają

zyskiwać. Szybko na to odpowiedział rząd ustami szefowej finansów, że nie

ma potrzeby podwyżki stóp procentowych. Można mieć tylko nadzieję, że ta

różnica zdań wywoła jedynie dyskusję, a nie spięcia między radą, a rządem.

Kamil Jaros