Uwaga! (Nie)bezpieczeństwo w funduszach inwestycyjnych

Jedną z najważniejszych zalet lokowania oszczędności w funduszach inwestycyjnych jest wysoki poziom bezpieczeństwa i ochrony ich uczestników. Gwarantuje to prawo (ustawa o funduszach inwestycyjnych). Lokując nasze oszczędności w jednostki funduszy, należy jednak pamiętać o ryzyku, jakie towarzyszy każdej inwestycji na rynku finansowym

Najważniejszą rolę w zapewnieniu maksymalnego stopnia bezpieczeństwa pieniędzy uczestników funduszy odgrywa konstrukcja funduszu inwestycyjnego i zarządzającego nim towarzystwa funduszy inwestycyjnych. Podmioty te są odrębnymi osobami prawnymi (oznacza to, że majątek funduszu jest rozdzielny z majątkiem TFI). W przypadku ewentualnej upadłości towarzystwa oszczędnościom uczestników funduszu nic nie zagraża, gdyż powierzone przez nich pieniądze przechowywane są przez bank, który pełni funkcję depozytariusza. Warto dodać, że w przygotowanej nowelizacji ustawy o funduszach inwestycyjnych znalazł się nowy zapis (art. 28, ust. 4), który w sposób jednoznaczny zapewni nienaruszalność środków wnoszonych do funduszy przez ich uczestników w sytuacji, gdy TFI zostałoby postawione w stan upadłości lub zostałoby skierowane przeciwko niemu postępowanie egzekucyjne. Rozwiązanie to jest analogiczne do obowiązującej obecnie regulacji (w art. 81 w odniesieniu do depozytariusza).

Po pierwsze

- bezpieczeństwo

Ochronę interesu uczestników funduszy zapewnia organ nadzoru (Komisja Nadzoru Finansowego), który pełni funkcję nadzorczą i kontrolną w stosunku do funduszy inwestycyjnych, zarządzających nimi towarzystw, a także podmiotów zaangażowanych w obsługę funduszy inwestycyjnych - depozytariuszy, agentów transferowych, podmiotów prowadzących dystrybucję tytułów uczestnictwa oraz innych podmiotów, którym TFI powierzyły wykonywanie swoich obowiązków (np. firm zarządzających aktywami).

Istotną rolę w zwiększeniu poziomu bezpieczeństwa inwestorów lokujących pieniądze w funduszach odgrywają również przepisy określające zakres dopuszczalnych lokat funduszy i obowiązujących je limitów inwestycyjnych (zarówno w odniesieniu do udziału poszczególnych rodzajów instrumentów finansowych oraz aktywów niefinansowych w aktywach netto, jak też dotyczące maksymalnego poziomu zaangażowania, np. w papiery wartościowe lub instrumenty rynku pieniężnego jednego emitenta) oraz regulacje zakazujące funduszom dokonywania określonych lokat, przeprowadzania transakcji lub zawierania określonych umów. Ograniczenia w działalności lokacyjnej funduszy jako instytucji zaufania publicznego (ich zakres jest determinowany głównie formą prawną funduszu) mają na celu uniknięcie podejmowania przez zarządzających nadmiernego ryzyka, co jest zbieżne z art. 3 ustawy (stanowi on, iż fundusz powinien prowadzić działalność "ze szczególnym uwzględnieniem interesu uczestników, przestrzegając zasad ograniczania ryzyka inwestycyjnego określonych w ustawie").

Ochronę inwestorów zapewnia również obszerny katalog obowiązków informacyjnych funduszy, który determinuje przejrzystość, a tym samym bezpieczeństwo tej formy lokowania środków pieniężnych. Do najważniejszych należy zaliczyć m.in. obowiązek publikowania prospektów informacyjnych (w przypadku funduszy otwartych i specjalistycznych otwartych) oraz prospektów emisyjnych (w przypadku funduszy zamkniętych emitujących publiczne certyfikaty inwestycyjne), obowiązek sporządzania półrocznych i rocznych sprawozdań finansowych, obowiązek ogłaszania informacji o wartości aktywów netto przypadających na jednostkę uczestnictwa lub certyfikat inwestycyjny oraz o cenie zbycia i odkupienia jednostek uczestnictwa, a także obowiązek dostarczania KNF przez fundusze i TFI okresowych sprawozdań oraz bieżących informacji dotyczących ich działalności i sytuacji finansowej.

Różne oblicza ryzyka

Różnorodne mechanizmy, zapewniające wysoki poziom bezpieczeństwa środków lokowanych w tytuły uczestnictwa funduszy inwestycyjnych, nie są jednak w stanie uchronić inwestorów przed rozmaitymi rodzajami ryzyka, w szczególności zaś ryzyka związanego z przyjętą przez fundusz polityką inwestycyjną. Warto podkreślić, że ryzyko to jest nieodłącznym elementem nie tylko inwestycji na rynku finansowym, ale również lokat na rynku surowcowym czy rynku nieruchomości (w przypadku funduszy zamkniętych). W ramach ryzyka związanego z polityką inwestycyjną funduszu należy przede wszystkim uwzględnić ryzyko inwestowania w poszczególne typy instrumentów finansowych (np. dłużne, udziałowe, pochodne), ryzyko związane z realizowanymi przez fundusz strategiami zarządzania, ryzyko inwestowania na określonym obszarze geograficznym, w określonej branży lub sektorze gospodarczym bądź w celu odzwierciedlenia indeksu akcji lub dłużnych papierów wartościowych.

Poza ryzykiem, które jest pochodną dokonywanych przez fundusz lokat, inwestorzy mogą być również narażeni na ryzyko związane z uczestnictwem w funduszu. Obejmuje ono m.in. ryzyko nieosiągnięcia oczekiwanego zwrotu z inwestycji w jednostki uczestnictwa, ryzyko inflacji, ryzyko związane z regulacjami prawnymi dotyczącymi funduszu oraz ryzyko wystąpienia szczególnych okoliczności, na które uczestnik nie ma wpływu lub wpływ ten jest ograniczony. W ramach "ryzyka szczególnych okoliczności" można wymienić np. ryzyko otwarcia likwidacji funduszu (zazwyczaj na skutek upływu okresu, na jaki fundusz utworzono - vide fundusze terminowe z ochroną kapitału, bądź też w wyniku podjęcia przez TFI decyzji o rozwiązaniu funduszu z uwagi na spadek wartości aktywów netto funduszu poniżej określonej wartości - przykładem z ostatnich tygodni mogą być fundusze DWS oraz fundusz Skarbca) oraz stosunkowo często występujące ryzyko zmiany polityki inwestycyjnej funduszu (w celu ochrony interesu uczestników, zmiana statutu w tym zakresie wchodzi w życie dopiero po upływie trzech miesięcy od dnia ogłoszenia o planowanej zmianie, którą wcześniej musi zaaprobować organ nadzoru).

Zawieszenie odkupu

jednostek

Wśród potencjalnego ryzyka wystąpienia szczególnych okoliczności, na pojawienie się których uczestnik funduszu nie ma wpływu, znajduje się także ryzyko braku możliwości "wyjścia" z funduszu wskutek zawieszenia przez FIO odkupywania jednostek uczestnictwa. Zgodnie z art. 89, ust. 4 ustawy, fundusz może podjąć taką decyzję na dwa tygodnie w dwóch sytuacjach:

- gdy w okresie ostatnich dwóch tygodni suma wartości odkupionych przez fundusz jednostek oraz jednostek, których odkupienia zażądano, stanowi kwotę przekraczającą 10 proc. wartości aktywów funduszu,

- albo też gdy fundusz nie może dokonać wiarygodnej wyceny istotnej części aktywów z przyczyn od niego niezależnych (ten ostatni zapis wprowadzono, uchwalając w 2004 r. nową ustawę, w związku z wydarzeniami w Stanach Zjednoczonych we wrześniu 2001 r.).

Choć żadna z tych sytuacji nie miała dotąd miejsca na polskim rynku, w każdej chwili należy się liczyć z możliwością ich wystąpienia (pamiętajmy, że dwa lata temu trudno było sobie wyobrazić sytuację, w której fundusz inwestycyjny zawiesza sprzedaż jednostek uczestnictwa, tymczasem obecnie działania takie wydają się czymś zupełnie naturalnym). Dotyczy to zwłaszcza pierwszej sytuacji, która może zaistnieć w momencie gwałtownej korekty notowań na rynku akcji. W takim przypadku część uczestników, zwłaszcza funduszy akcyjnych, które realizują stosunkowo agresywną politykę inwestycyjną (np. lokują aktywa w akcje małych, spekulacyjnych spółek bądź też ograniczają się w swoich inwestycjach tylko do akcji firm z wybranej branży), może być narażona na czasowy brak możliwości zrealizowania zlecenia sprzedaży posiadanych jednostek.

Co ciekawe, przepis umożliwiający okresowe zawieszenie realizowania odkupu jednostek uczestnictwa, obowiązuje już od ponad dziewięciu lat. Został on wprowadzony w ustawie o funduszach inwestycyjnych z sierpnia 1997 r. w celu ochrony interesu inwestorów w obawie przed wystąpieniem tzw. efektu spirali, czyli sytuacji, w której wartość odkupywanych jednostek może się znacząco obniżyć, z uwagi na konieczność nagłego wyprzedawania przez fundusz akcji, w rezultacie składania przez inwestorów dużej liczby zleceń umorzenia tracących na wartości jednostek (takie działania dodatkowo pogłębiałyby bessę). Mimo że w okresie obowiązywania tego przepisu wielokrotnie mieliśmy do czynienia z gwałtownymi korektami na warszawskiej giełdzie (np. w maju i sierpniu 1998 r., wrześniu 1999 r., lutym i czerwcu 2001 r. indeks WIG notował dwucyfrowe spadki), mechanizm ten ani razu nie został uruchomiony, co zapewne było spowodowane znikomym wówczas zainteresowaniem funduszami inwestycyjnymi jako sposobem oszczędzania (niewielka liczba inwestorów, niska wartość aktywów) oraz znacznie niższą świadomością inwestycyjną uczestników funduszy.

Obecnie sytuacja jest zupełnie inna - liczba uczestników funduszy przekracza dwa miliony, poziom wiedzy na temat funkcjonowania funduszy jest znacznie wyższy, zaś część inwestorów aktywnie zarządza swoim portfelem, stosunkowo często i relatywnie szybko zmieniając fundusze w obliczu zmieniających się warunków rynkowych. Wydaje się, iż warunki te mogą doprowadzić do uruchomienia mechanizmu zawieszenia odkupu, zwłaszcza w przypadku głębokich i stosunkowo długich (kilkumiesięcznych) spadków (np. w segmencie małych i średnich firm notowanych na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie). Prawdopodobieństwo zrealizowania się takiego scenariusza zależy jednak przede wszystkim od stopnia odporności inwestorów (zwłaszcza tych, którzy w fundusze małych i średnich spółek zainwestowali znaczące pieniądze) na czas trwania zniżek i ich skalę; ponadto sposób i szybkość reakcji może zależeć również od zysków, jakie zdołali oni dotychczas wypracować.

Jeżeli inwestorzy nie zdołają w takiej sytuacji opanować nerwów i na rynku pojawi się panika (należy przy tym wziąć pod uwagę, iż zachowania inwestorów, w szczególności tych mniej doświadczonych i tych, którzy względnie niedawno ulokowali oszczędności w funduszach i nie zaspokoili swoich apetytów na wysokie zyski, często nie są racjonalne i mają charakter stadny), fundusz może, za zgodą i na warunkach określonych przez KNF, przedłużyć okres zawieszenia odkupu jednostek do dwóch miesięcy. W skrajnym przypadku może on odkupywać jednostki w ratach nawet przez pół roku, przy zastosowaniu proporcjonalnej redukcji lub przy dokonywaniu wypłat z tytułu odkupienia jednostek uczestnictwa.

Nie taki diabeł straszny?

Wbrew pozorom istnieją jednak przesłanki, które pozwalają sądzić, że ten czarny scenariusz wcale nie musi się sprawdzić. Po pierwsze, jak pokazał zwłaszcza maj i czerwiec ubiegłego roku, nawet miesięczna dotkliwa korekta na rynku (indeks WIG20 zniżkował wówczas o ponad 24 procent) nie spowodowała masowych umorzeń jednostek uczestnictwa. Ponadto najbardziej narażone na możliwość zawieszenia odkupu fundusze małych i średnich spółek, z których zdecydowana większość nie sprzedaje obecnie jednostek wskutek przekroczenia określonego poziomu aktywów, w wyniku ewentualnego spadku wartości zarządzanych środków (zarówno na skutek spadku wartości akcji znajdujących się w portfelu, jak też realizacji zleceń odkupu jednostek) mogą stosunkowo szybko ponownie "otworzyć się" na nowe wpłaty (warunki wznowienia zbywania jednostek określa statut funduszu). To z kolei może po pewnym czasie zachęcić część inwestorów do ponownego (lub pierwszego) kupna przecenionych jednostek. Analogiczna sytuacja może wystąpić również w funduszach akcyjnych, które nie "zamknęły się" na nowych inwestorów, ale zarządzają stosunkowo niewielkimi środkami - w przypadku gwałtownej przeceny akcji może również dojść do zawieszenia odkupu, jednak z upływem czasu część inwestorów (biorąc pod uwagę korzystne długoterminowe perspektywy naszej gospodarki oraz strukturę popytu generowanego w ostatnim czasie głównie przez krajowych inwestorów instytucjonalnych) prawdopodobnie zdecyduje się na powrót na rynek funduszy, co powinno przyczynić się do "odwieszenia" odkupu jednostek uczestnictwa.* Autor jest adiunktem w Katedrze Międzynarodowych Stosunków Gospodarczych Uniwersytetu Łódzkiego