Prorocy wojen walutowych znów w błędzie?

Jesienią ubiegłego roku zanosiło się na nową erę interwencji na rynkach walutowych. Ostrzeżenia okazały się fałszywe. Wiele wskazuje na to, że także dzisiaj inwestorzy nie mają się czego obawiać

W ciągu zaledwie dwóch tygodni na przełomie marca i kwietnia władze Brazylii trzykrotnie zmieniły przepisy dotyczące opodatkowania kredytów korporacyjnych w obcych walutach, aby zahamować aprecjację reala. Przypomniało to analitykom o „wojnie walutowej”, przed którą jesienią ub. r. ostrzegał brazylijski minister finansów Guido Mantega. Jak tłumaczył wówczas, dojrzałe gospodarki, w szczególności USA, dążą do osłabienia swoich walut, aby zwiększyć konkurencyjność swojego eksportu. Uważają to za konieczne, bo ich wzrostu gospodarczego nie mogą już napędzać ani wydatki nadmiernie zadłużonych konsumentów, ani borykające się z problemami fiskalnymi rządy. – Na całym świecie waluty są sztucznie dewaluowane. To nam zagraża, uderza bowiem w naszą konkurencyjność – tłumaczył Mantega, wskazując na umacnianie się reala wobec dolara.

Tego samego zdania były najwyraźniej władze szeregu innych państw rozwijających się. W miesiącach przed i po pamiętnej wypowiedzi brazylijskiego ministra rządy i banki centralne wielu z nich, m. in. Brazylii, Chile, RPA i Korei Południowej, decydowały się na bezpośrednie interwencje na rynku walutowym lub różne formy ograniczeń napływu gorącego kapitału, aby powstrzymać aprecjację swoich walut. Wkrótce jednak strumień kapitału zawrócił i działania te okazały się niepotrzebne. Do „wojen walutowych” z prawdziwego zdarzenia nie doszło. Czy tym razem będzie inaczej?

[srodtytul]Przerwany strumień kapitału[/srodtytul]

Jesienią kraje rozwijające się faktycznie miały powody do obaw. Od kiedy w pierwszych miesiącach 2009 r. inwestorzy odzyskali apetyt na ryzyko, co zapoczątkowało trwającą do dziś hossę na giełdach, do początku października zeszłego roku jednostki płatnicze z wielu rynków wschodzących umocniły się wobec dolara o ponad 30 proc., a w kilku przypadkach nawet o 40 proc. (złoty zyskał 22 proc.). Na domiar złego wiele wskazywało na to, że ta aprecjacja może jeszcze przyspieszyć.

W połowie września japońskie władze zdecydowały się na pierwszą od 2004 r. interwencję na rynku walutowym, aby zbić notowania jena. Z kolei już w sierpniu prezes Rezerwy Federalnej dał do zrozumienia, że instytucja ta przystąpi przypuszczalnie do kolejnej rundy ilościowego łagodzenia polityki pieniężnej (QE) w USA, czyli w uproszczeniu skupu obligacji skarbowych za dodrukowane pieniądze. Zapowiedź została zrealizowana w listopadzie. Program Fedu i interwencje Banku Japonii zwiastowały osłabienie dolara i jena, co z kolei sprzyjało wykorzystaniu tych walut do transakcji carry trade. Polegają one na pożyczaniu kapitału w kraju, gdzie stopy procentowe są niskie, a waluta ma potencjał do deprecjacji i lokowaniu go tam, gdzie są wysokie oczekiwane stopy zwrotu – w tym przypadku na dynamicznie rozwijających się rynkach wschodzących.

Obawy okazały się jednak nadmierne. W ostatnich miesiącach ub. r. kapitał zaczął z „młodych” rynków odpływać. W pierwszym kwartale tego roku z inwestujących tam funduszy odpłynęło netto blisko 25 mld USD. W efekcie ustała też aprecjacja ich walut. Złożyło się na to kilka przyczyn. Inwestorów odstraszyć mogła m.in. narastająca w rozgrzanych gospodarkach Azji i Ameryki Łacińskiej inflacja, która mogła zwiastować restrykcyjną politykę pieniężną i wraz z nią spowolnienie gospodarcze, ale także niepokoje społeczne w Afryce Północnej i na Bliskim Wschodzie. Ponadto, ekonomiści zweryfikowali wówczas pesymistyczne prognozy wzrostu gospodarek dojrzałych, szczególnie USA, więc inwestorzy dostrzegli okazje także na tych rynkach.

[srodtytul]Zielone światło od MFW[/srodtytul]

Do kolejnego zwrotu strumienia kapitału doszło w połowie marca. Jedną z przyczyn było paradoksalnie trzęsienie ziemi i fala tsunami, która spustoszyła północno-wschodnie wybrzeże Japonii i doprowadziła do silnej aprecjacji jena. W połowie marca banki centralne państw G7 podjęły skoordynowane działania na rzecz osłabienia tej waluty, co zwiększyło jej atrakcyjność w oczach inwestorów stosujących transakcje carry-trade. – Nadchodzi kolejna fala płynności na rynkach finansowych, tym razem pochodząca z Japonii. Ta płynność nie pozostanie na rodzimym rynku i podbije ceny aktywów gdzie indziej – wieszczył Hans Redeker z banku BNP

Paribas. Przewidywania te najwyraźniej się spełniły. Wiele walut krajów rozwijających, m.in. kolumbijskie peso, brazylijski real, turecka lira i złoty, w ciągu nieco ponad miesiąca zyskało 5–6 proc.

W odpowiedzi rząd w Brasilii pod koniec marca objął zagraniczne kredyty zaciągane przez spółki i banki na mniej niż rok podatkiem, który wcześniej dotyczył jedynie pożyczek o zapadalności krótszej niż 90 dni. Po kilku dniach objął nim także kredyty o zapadalności do dwóch lat, po czym podniósł stopę podatku do 6 proc. – Trzymiesięczne kredyty nie są zaciągane w celach inwestycyjnych, tylko spekulacyjnych. Napływ dolarów jest zbyt duży, co prowadzi do aprecjacji reala i szkodzi eksporterom. Chcemy temu zapobiec – tłumaczył Mantega. Przy okazji miało to ograniczyć podaż finansowanych zagranicznym kapitałem tanich kredytów, jakich brazylijskie banki udzielają lokalnym klientom, niwecząc starania banku centralnego, który walczy z inflacją. Ten ostatni od kwietnia ub.r. podniósł główną stopę procentową o 3 pkt proc., do 11,75 proc. Realna stopa procentowa, tj. pomniejszona o tempo inflacji, wynosi w Brazylii dziś niemal 6 proc. i jest najwyższa wśród państw G20. To jednak tym bardziej zwiększyło atrakcyjność brazylijskich aktywów w oczach zagranicznych inwestorów i nasiliło presję na reala.

Nawrót spekulacji, że świat może czekać okres licznych interwencji na rynkach walutowych i wysypu barier w napływie kapitału, nie jest jednak jedynie skutkiem polityki władz Brazylii. Przyczynił się do niego także Międzynarodowy Fundusz Walutowy, który na początku kwietnia przedstawił raport, w którym poparł pewne formy ograniczeń napływu kapitału, a nawet bezpośrednie interwencje rządów na rynku walutowym. Choć MFW zastrzegł, że dopuszcza takie rozwiązania jedynie w krajach, których jednostki płatnicze są przewartościowane, gospodarki stoją na krawędzi przegrzania, a rządy nie mają możliwości rozwiązania tych problemów na drodze cięć wydatków budżetowych, raport i tak stanowił duże odstępstwo od dotychczasowego stanowiska waszyngtońskiej instytucji, która jawiła się jako promotor nieskrępowanej wymiany walutowej.

[srodtytul]Silna waluta czasem pomaga[/srodtytul]

To, czy ostrzeżenia przed wojnami walutowymi znów nie okażą się fałszywym alarmem, w dużej mierze zależy od tego, czy utrzyma się presja aprecjacyjna na waluty gospodarek wschodzących. A analitycy raczej nie zakładają takiego scenariusza. Do końca roku najsilniejsze z tych jednostek płatniczych mają zyskać wobec dolara około 3–4 proc., większość ma zaś się osłabić. Przyczyni się do tego przewidywany na czerwiec koniec programu QE, który dotąd sprzyjał deprecjacji dolara. – Według mnie jednostki płatnicze niektórych państw rozwijających się mogą jeszcze zyskiwać, w szczególności koreański won, chilijskie i kolumbijskie peso, rosyjski rubel i złoty – wskazuje w rozmowie z „Parkietem” Ilan Solot, strateg walutowy z Brown Brothers Harriman.

Dlaczego waluty te miałyby się umacniać, choć kraje wschodzące wciąż walczą z inflacją, która jeszcze kilka miesięcy temu inwestorów odstraszała? – W różnych momentach cyklu zaostrzania polityki pieniężnej inflacja różnie wpływa na notowania walut. Gdy dynamika cen zaczęła rosnąć, inwestorzy obawiali się, że banki centralne krajów rozwijających się nie będą w stanie jej opanować albo będą próbowały to robić w sposób destrukcyjny dla gospodarki. Ale gdy inwestorzy zauważają, że banki centralne postępują odpowiedzialnie, inflacja może prowadzić do aprecjacji waluty, bo zwiastuje podwyżki stóp procentowych – tłumaczy Solot.

Ale według niego większość rządów nie pójdzie w ślady władz Brazylii i nie będzie próbowała tej aprecjacji przeciwdziałać. – Wojny walutowe będą słabły, ponieważ coraz więcej państw rozumie, że silniejsza waluta może im pomóc w walce z inflacją – dodaje Solot. – W wielu krajach zagrożenie rosnącą inflacją powoli zaczyna usuwać w cień obawy o spadek konkurencyjności eksportu. Właśnie wysoki poziom cen coraz częściej zaczyna być postrzegany jako główne zagrożenie dla wzrostu gospodarczego – wtóruje mu Damian Knapkiewicz, analityk w Admiral Markets. Jak tłumaczy, inflację podbija m. in. wzrost cen żywności, który dla krajów rozwijających się stanowi poważny problem. Drożejąca żywność była jednym z zapalników zamieszek na Bliskim Wschodzie w ostatnich miesiącach. – Niektóre kraje rozwijające się już zaczynają dostrzegać pozytywne skutki aprecjacji swoich walut w obecnej sytuacji – dodaje Knapkiewicz.

Zdaniem Solota te rządy, które mimo to zdecydują się na walkę z silną walutą, np. Korei Płd. lub Indonezji, będą to robiły raczej na drodze interwencji na rynku walutowym, czyli skupu dolarów, niż poprzez ograniczenia napływu kapitału.

– Dotychczasowe doświadczenia pokazują, że bariery kapitałowe są łatwe do ominięcia, np. za pomocą derywatów – tłumaczy analityk BBH. Przypadek Brazylii tego dowodzi. Niedługo po opodatkowaniu zagranicznych kredytów kurs reala spadł poniżej psychologicznej bariery 1,6 USD. – Władze mogą łagodzić aprecjację reala, ale nie mogą jej zdławić, niezależnie od tego, jakimi narzędziami będą rynkom grozić – napisał w niedawnym raporcie Jankiel Santos, główny ekonomista banku inwestycyjnego Espirito Santo.

[[email protected]][email protected][/mail]