Wynik wyborów przybliży koniec cyklu obniżek stóp procentowych

Wstępne wyniki wyborów parlamentarnych poskutkowały ostrym umocnieniem złotego. To wyraz wiary inwestorów w bliskie odblokowanie KPO, ale też zmiany oczekiwań pod adresem RPP.

W poniedziałek rano euro kosztowało niespełna 4,46 zł, najmniej od sierpnia, w porównaniu z około 4,54 zł w piątek. Złoty zyskiwał około 1,5 proc. W trakcie dnia ta zwyżka nieco stopniała, ale po południu euro wciąż kosztowało o kilka gorszy mniej niż w piątek. Pierwszy dzień po wyborach przyniósł więc przyspieszenie aprecjacji złotego, która trwała od początku października, gdy za euro było trzeba zapłacić ponad 4,60 zł.

Bliżej Unii Europejskiej

Aprecjacja naszej waluty z ostatnich tygodni była w dużej mierze związana z ogólnym wzrostem apetytu inwestorów na aktywa z rynków wschodzących. Ale jej początek zbiegł się z Marszem Miliona Serc, który pokazał rosnącą siłę opozycji. Stąd analitycy wiązali to zjawisko nie tylko z globalnymi czynnikami, ale też z rosnącym prawdopodobieństwem tego, że obóz Zjednoczonej Prawicy nie będzie w stanie utrzymać się u władzy przez trzecią kadencję.

Potencjalna zmiana rządu wpływa na kurs waluty z kilku powodów. Po pierwsze, zwiększa szanse na to, że nad Wisłę zaczną płynąć unijne fundusze na realizację KPO, i zmniejsza ryzyko, że Polska utraci tę część funduszy z regularnego budżetu UE na lata 2021–2027, której wypłaty powiązane są z przestrzeganiem zasad praworządności. Napływ środków w euro, które będą wymagały przewalutowania, będzie mechanicznie prowadził do umocnienia złotego, co rynek dyskontuje z wyprzedzeniem. Poprawia też, choć nieznacznie, perspektywy wzrostu polskiej gospodarki. Ekonomiści szacują zwykle, że odblokowanie KPO z czasem doda około 0,3 pkt proc. do rocznej dynamiki PKB. To pośrednio sprzyja polskiej walucie.

Kolejną przyczyną umocnienia złotego w reakcji na wstępne wyniki wyborów jest szansa na poprawę jakości zarządzania spółkami Skarbu Państwa. Notowania akcji tych firm na warszawskiej giełdzie wystrzeliły w poniedziałek do góry, w czym pomogli zapewne zagraniczni inwestorzy, którzy w ostatnich miesiącach polski rynek raczej omijali.

Powrót jastrzębia

Istotną przyczyną umocnienia polskiej waluty tuż przed wyborami i po nich jest także zmiana rynkowych oczekiwań co do ścieżki stóp procentowych.

W ostatnich tygodniach wielu ekonomistów, w tym z zagranicznych instytucji finansowych (to w tym kontekście o tyle ważne, że ich analizy wpływają na decyzje zagranicznych inwestorów), oceniało, że po wyborach – i to niezależnie od ich wyniku – zmieni się funkcja reakcji Rady Polityki Pieniężnej. W tej optyce ostatnie decyzje RPP, czyli dwie z rzędu obniżki stóp procentowych, w tym jedna zaskakująco gwałtowna, nie miały uzasadnienia makroekonomicznego. Ich celem było pokazanie, że kryzys inflacyjny w Polsce się skończył i wraca normalność. To zaś miało pomóc wspomóc PiS w kampanii wyborczej. Prezes NBP Adam Glapiński nie krył nawet specjalnie swojego politycznego zaangażowania. W wywiadzie dla tygodnika „Sieci” na tydzień przed wyborami mówił, że kontynuacja rządów Zjednoczonej Prawicy to gwarancja stabilności, a zmiana władzy będzie oznaczała chaos. Koniec kampanii możne oznaczać, że teraz w funkcji reakcji RPP znów większą wagę niż wspieranie rządu będzie miała walka z inflacją. Ta zaś, choć spada, pozostaje daleka od celu NBP na poziomie 2,5 proc. Wedle dominujących dziś prognoz przy obecnym nastawieniu RPP nie uda się tego celu osiągnąć nawet w 2025 r.

Część obserwatorów polityki pieniężnej idzie nawet dalej: uważa, że w razie wygranej opozycji ta większość członków Rady, która sympatyzuje z prezesem NBP, przestanie przejmować się kondycją gospodarki i ryzykiem wzrostu bezrobocia, które – obok spadku inflacji – miało być uzasadnieniem ostatnich obniżek stóp procentowych. Ekonomiści z Goldmana Sachsa przypominają w tym kontekście, że prezes Glapiński, gdy był członkiem RPP w latach 2010–2016, uchodził za jastrzębia. Przykładowo, głosował przeciwko obniżce stóp procentowych z 2 do 1,5 proc. w marcu 2015 r.

Powstrzymanie dryfu

Scenariusz, w którym RPP wróci do podwyższania stóp procentowych, dopuszcza obecnie niewielu ekonomistów. Rośnie jednak prawdopodobieństwo, że po jeszcze jednej obniżce stóp w listopadzie Rada wstrzyma się z dalszym łagodzeniem polityki pieniężnej. Widać to w notowaniach kontraktów terminowych na stawki WIBOR, które są powiązane ze stopą referencyjną NBP. Już od kilku tygodni rynek wycofuje się z oczekiwań na dalsze zdecydowane luzowanie polityki pieniężnej, które pojawiły się po wrześniowej decyzji RPP. Obecnie inwestorzy zakładają, że za pół roku trzymiesięczny WIBOR będzie w okolicy 5,1 proc., w porównaniu z 5,7 proc. obecnie. Jeszcze w piątek oczekiwany był spadek tej stawki w półrocznym horyzoncie do 4,9 proc., a dwa tygodnie temu nawet do 4,3 proc.

Paradoksalnie, przesuwanie się w górę oczekiwanej ścieżki stóp procentowych prowadzi do spadku kosztu kredytu dla rządu. Napływ kapitału zagranicznego do Polski pcha w górę ceny obligacji skarbowych, czyli obniża ich rentowność. Obecnie rentowność dziesięciolatek wynosi około 5,65 proc., podczas gdy tydzień temu była w okolicy 6 proc. To na dłuższą metę również powinno wspierać notowania polskiej waluty o tyle, o ile będzie zmniejszało obawy o kondycję finansów publicznych Polski.

Czy to wszystko oznacza, że polska waluta ma przestrzeń do znaczącej aprecjacji? W to analitycy na ogół wątpią. Wskazują raczej, że zmalało prawdopodobieństwo tego, że czeka nas powolny dryf kursu euro w górę, do 4,70 zł i wyżej.