Co Rada poradzi na inflację

Inflacja w kwietniu przebiła 4 proc. i w tym roku wyraźnie niżej już nie będzie. Może natomiast jeszcze wzrosnąć, nawet do 5 proc. Czy Rada Polityki Pieniężnej, która dotąd sygnalizowała zamiar utrzymania stóp procentowych na rekordowo niskim poziomie jeszcze co najmniej przez rok, zmieni zdanie? Coraz więcej ekonomistów uważa, że powinna.

Najbliższe posiedzenie RPP zaplanowano na środę. Ekonomiści są zgodni w ocenach, że na tym posiedzeniu stopa referencyjna NBP zostanie utrzymana na obowiązującym od maja ub.r. poziomie 0,1 proc. Większość z nich wciąż zresztą oczekuje, że do zaostrzenia polityki pieniężnej dojdzie najwcześniej w II połowie 2022 roku, gdy zmieni się niemal cały skład Rady, a prezes Adam Glapiński – jak sugerują wypowiedzi prezydenta RP Andrzeja Dudy – rozpocznie swoją drugą kadencję. Po piątkowym, wstępnym szacunku inflacji w kwietniu, przybywa jednak głosów, że kontynuowanie tak długo kryzysowej polityki pieniężnej będzie błędem.

Podczas swojej ostatniej wideokonferencji, na początku kwietnia, prezes Glapiński podkreślał, że przyspieszenie inflacji jest w dużej mierze podyktowane czynnikami przejściowymi, niezależnymi od koniunktury w Polsce i niewrażliwymi na zmiany polityki pieniężnej. W drugiej połowie roku, jak przekonywał, inflacja powinna zacząć zwalniać, a to oraz ogromna niepewność, którą powoduje wciąż pandemia COVID-19, przemawia za utrzymaniem łagodnej polityki pieniężnej. Składają się na nią rekordowo niskie stopy procentowe, strukturalne operacje otwartego rynku (SOOR), w ramach których NBP kupuje na rynku wtórnym obligacje skarbowe i gwarantowane przez skarb państwa, a od przełomu 2020 i 2021 r. także polityka kursowa, zorientowana na zapobieganie nadmiernej aprecjacji złotego.

- Jest stanowczo zbyt wcześnie, żeby w ogóle rozważać zacieśnienie polityki pieniężnej. To byłby ogromny błąd. Nie możemy wyhamować odbudowy gospodarki po pandemii. Dyskutowanie o tym, zanim ta odbudowa się zaczęła, byłoby absurdem – mówił prezes NBP i podkreślał, że „wszystkie inne banki centralne, które mogą być dla nas punktem odniesienia, utrzymują bardzo łagodną politykę pieniężną" świadome tego, że inflację podnosi odbicie cen surowców po załamaniu przed rokiem a także chwilowe zaburzenia w łańcuchach dostaw.

To stanowisko podziela większość członków Rady Polityki Pieniężnej, ale również większość ekonomistów przyznawała dotychczas, że na zaostrzanie polityki pieniężnej jest dziś stanowczo za wcześnie. Na antenie Parkiet TV mówił o tym w minioną środę Łukasz Tarnawa, główny ekonomista Banku Ochrony Środowiska.

Wstępny szacunek inflacji w kwietniu, opublikowany przez GUS w piątek, wyraźnie wpłynął na oceny ekonomistów dotyczące kształtowania się cen w kolejnych miesiącach i tego, jak w związku z tym powinna postępować RPP. Wzrost wskaźnika cen konsumpcyjnych (CPI) o 4,3 proc. rok do roku przebił najwyższe nawet szacunki ekonomistów ankietowanych przez „Parkiet". I choć faktycznie skok inflacji z 3,2 proc. w marcu był głównie spowodowany odbiciem cen ropy naftowej od dołka sprzed roku, czyli czynnikiem poza kontrolą RPP, to jednocześnie ekonomiści dostrzegają coraz więcej powodów, aby obawiać się, że inflacja utrwali się powyżej 3,5 proc., czyli górnej granicy pasma dopuszczalnych odchyleń od celu NBP.

„W wakacje należy zacząć podwyżki (stóp)" – ocenił na Twitterze Mikołaj Raczyński, dyrektor ds. zarządzania funduszami w Noble Funds TFI, dwukrotny zwycięzca konkursu „Parkietu" i „Rzeczpospolitej" na najlepszego analityka makroekonomicznego roku. Jego zdanie jest w tej kwestii o tyle istotne, że Raczyński wiosną ub.r. był jednym z pierwszych obserwatorów krajowej polityki pieniężnej, który zachęcał NBP do odważnego przeciwdziałania kryzysowi wywołanemu przez COVID-19 z wykorzystaniem niekonwencjonalnych narzędzi.

Raczyński zwrócił uwagę, że realne stopy procentowe (czyli nominalne stopy pomniejszone o inflację) są dziś niemal 4 proc. poniżej zera. Polityka pieniężna, która za ten stan rzeczy odpowiada, miała uzasadnienie w trakcie pierwszej od początku lat 90. XX w. recesji, ale jest nieadekwatna w warunkach ożywienia gospodarczego. W jego ocenie w Polsce widać już oznaki rozkręcającej się spirali cenowo-płacowej (oczekiwania na wzrost cen powodują presję na podwyżki płac, co popycha firmy do podnoszenia cen – red.).

W ocenie Raczyńskiego, już dziś nie jest prawdą, że inflację napędzają głównie czynniki podażowe oraz podwyżki cen administracyjnych, jak argumentuje prezes NBP. A gdy po zniesieniu antyepidemicznych restrykcji Polacy rzucą się do wydawania pieniędzy zaoszczędzonych w ostatnim roku, inflacja jeszcze przyspieszy.

Inni ekonomiści uważają jednak, że nawet po ostatnich niespodziankach teza prezesa Glapińskiego, że wzrost inflacji jest przejściowy, pozostaje aktualna. Tego zdania jest m.in. Paweł Radwański, dyrektor ds. badań sektorowych w Alior Banku. Jak podkreśla, gdy w gospodarce rzeczywiście rozpocznie się ożywienie gospodarcze, złoty się umocni tłumiąc nieco inflację. Kurs waluty zadziała jak podręcznikowy automatyczny stabilizator koniunktury.

Marcin Kujawski, ekonomista z BNP Paribas Bank Polska podkreśla, że wcale nie jest przesądzone, że po odmrożeniu gospodarki konsumenci gwałtownie zmniejszą swoją stopę oszczędzania. Ich wydatki wciąż ograniczać może niepewność, związana choćby z tym, że sytuacja na rynku pracy może się pogorszyć, gdy minie okres zamrożenia zatrudnienia w firmach korzystających z tarcz finansowych.

Ekonomiści przypominają też, że po raz ostatni z inflacją przekraczającą przez dłuższy czas 4 proc. mieliśmy do czynienia w latach 2011-2012.  Wtedy RPP podwyższała stopy procentowe, co z perspektywy czasu można uznać za błąd. Wkrótce bowiem wybuchł kryzys fiskalny w strefie euro, a polska gospodarka znalazła się w stagnacji. To doświadczenie powinno dziś skłaniać do ostrożności.

Dzisiaj sytuacja jest o tyle inna, że wyraźnie wyższa jest inflacja bazowa, nie obejmująca cen surowców i żywności. To zdaje się świadczyć o tym, że w gospodarce istnieje fundamentalna presja inflacyjna, wynikająca m.in. z szybkiego wzrostu kosztów pracy. Przejawia się to tym, że ceny usług drożeją szybciej niż ceny towarów. Z drugiej strony, do usług zalicza się też m.in. usługi finansowe oraz odbiór śmieci. Obie kategorie usług drożeją w tempie ponad 40 proc. rocznie bez większego związku z sytuacją w polskiej gospodarce. Ceny usług pracochłonnych też rosną, ale ostatnio – jak zauważyli ekonomiści z banku Pekao – coraz wolniej.

Część spośród ekonomistów, którzy uważają, że na podwyżkę stóp procentowych jest wciąż stanowczo za wcześnie, podkreśla jednocześnie, że Rada Polityki Pieniężnej powinna zmienić ton swoich komunikatów. Powinna jednoznacznie zadeklarować, że dalsze łagodzenie polityki pieniężnej – w tym na drodze osłabiania waluty – nie wchodzi w grę i wyrazić gotowość do podwyżki stóp procentowych, gdy dostrzeże, że inflacja zaczyna się utrwalać. – Obecna retoryka RPP jest nieadekwatna do sytuacji – podkreślił Piotr Bujak, główny ekonomista banku PKO BP.

Otwartym pozostaje pytanie, czy zmiana tonu komunikatów RPP na bardziej jastrzębi byłaby wystarczająco czytelnym wyrazem jej gotowości do zaostrzenia polityki pieniężnej w razie potrzeby. Stąd nawet w Radzie istnieją zwolennicy „sygnalnego" podwyższenia stóp procentowych w najbliższych miesiącach. Za takim ruchem opowiada się m.in. prof. Eugeniusz Gatnar.