Przecena obligacji. O obniżkach stóp na razie można zapomnieć

Reakcja inwestorów na rynku długu jest jasna – nowe obietnice wyborcze oddalają obniżki stóp procentowych w Polsce. Zarządzający funduszami ostrzegają przed utrwaleniem się inflacji na dwucyfrowych pułapach.

Oprocentowanie polskich obligacji rosło (ceny spadały) zarówno w poniedziałek, jak i we wtorek, w reakcji na zapowiedzi rządzących.

Drastyczna kuracja

Jeszcze nie tak dawno zarządzający mówili o możliwej, niewielkiej obniżce stóp procentowych przed jesiennymi wyborami parlamentarnymi, ale dziś jest już jasne, że RPP na taki krok się nie zdecyduje. Przyznał to niejako Adam Glapiński, prezes NBP na zeszłotygodniowej konferencji po posiedzeniu RPP, stwierdzając, że dyskusja może dziś dotyczyć raczej podwyżek stóp procentowy niż ich obniżek. Rynek obligacji zachowywał jednak spokój do piątku. Początek tego tygodnia przynosi wyraźne zwyżki rentowności papierów skarbowych. W piątek na zamknięciu oprocentowanie obligacji dziesięcioletnich sięgało 5,74 proc., będąc bardzo blisko tegorocznych dołków. W poniedziałek dochodowość papierów dziesięcioletnich rosła o 12 pkt baz., a we wtorek o kolejne 11 pkt baz. W efekcie po południu oprocentowanie sięgało 5,95 proc. W weekend partia rządząca zapowiedziała m.in. podwyższenie świadczenia 500+ do 800 zł od początku 2024 r.

– Podczas ostatniej konferencji prasowej prezes NBP dość optymistycznie wypowiadał się co do perspektyw dalszego spadku inflacji, która zgodnie z oczekiwaniami może kierować się w okolice 6–7 proc. pod koniec bieżącego roku. Realizacja tego scenariusza mogłaby potencjalnie otworzyć w Radzie dyskusję o rozpoczęciu cyklu obniżek stóp procentowych już w IV kwartale. Niestety, wydaje się, że te niedawne dywagacje będzie należało odłożyć na półkę – komentuje Fryderyk Krawczyk, dyrektor departamentu zarządzania aktywami, VIG/C-Quadrat TFI.

Jak przyznaje, dynamika wydarzeń ostatnich dni pokazuje, że malowany przez przewodniczącego RPP obraz całkowicie rozmija się z realiami gospodarczymi. – Niespodziewana ofensywa rządowa oraz dodatkowe zapowiedzi wyborcze w środowisku podwyższonej inflacji dokładają dodatkowy impuls fiskalny, który szacowany jest na 1 proc. PKB. Program pojawia się w środowisku kurczących się realnych dochodów, co prędzej czy później doprowadziłoby do redukcji konsumpcji, a co za tym idzie ograniczenia inflacji. Jednak prawdopodobnie „nowe środki” bardzo szybko zostaną wydatkowane – przewiduje Krawczyk. – W obecnym otoczeniu nie wróży to zbyt dobrze długoterminowemu trendowi dezinflacji. Dodatkowo ostatni odczyt PKB pokazuje, że polska gospodarka radzi sobie świetnie, a spowolnienie było tylko chwilowe i nie zostawiło zbyt głębokich blizn – zauważa ekspert VIG/C-Quadrat TFI.

Według Krawczyka oba powyższe elementy w połączeniu z rozgrzanym do czerwoności rynkiem pracy nie pozwalają patrzeć z optymizmem co do perspektyw inflacji w średnim terminie. Grozi nam utrwalenie podwyższonych oczekiwań inflacyjnych, co będzie wymagało ewentualnie dużo silniejszego zacieśniania polityki monetarnej. Jeśli inflacja się utrwali, to rysują się nam dwa scenariusze. – Albo kierujemy się w stronę gospodarki, gdzie inflacja stale oscyluje na podwyższonym poziomie, albo w celu jej zwalczenia będzie konieczna drastyczna kuracja (głęboka recesja gospodarcza) – tłumaczy zarządzający. Jak przewiduje, w scenariuszu drugim nie obędzie się bez dalszych podwyżek stóp, a w konsekwencji silnego wzrostu bezrobocia i spadku aktywności. – Scenariusz pierwszy niesie też bolesne konsekwencje. Należy pamiętać, że trwała inflacja na poziomie ponad 10 proc. oznacza redukcję realnych oszczędności o 50 proc. w ciągu sześciu lat! – wylicza. – Jeśli rynki finansowe uwierzą, że recesja nam nie grozi, a inflacja będzie się utrwalała, to obecna rentowność jest daleka od poziomu równowagi. Na razie rynki dłużne zachowują relatywny spokój. Czy to „cisza przed burzą” – ostrzega Krawczyk.

Zmiana skłonności

W ocenie Igora Lenarta, zarządzającego BNP Paribas TFI, ostatnia konferencja prezesa NBP nie wprowadziła zmiany w retoryce. – RPP jest w trybie „wait and see” i na decyzje dotyczące zmian poziomu stóp procentowych będą miały wpływ przede wszystkim napływające dane. Kluczowa będzie dynamika wzrostu cen – zaznacza. – O ile przewodniczący RPP wspomniał, iż pod koniec roku może zaistnieć sytuacja, w której będzie przestrzeń do obniżek stóp, o tyle, aby to się stało, inflacja musi wykazywać mocny trend spadkowy, jej poziom powinien być odpowiednio niski, a Rada musi widzieć bliskość celu inflacyjnego. Wydaje się, iż w kontekście ostatnio ogłoszonych przez PiS propozycji programowych te warunki mogą być trudniejsze do spełnienia – ocenia Lenart. Jego zdaniem zapowiedzi dodatkowych środków pieniężnych będących w przyszłości do dyspozycji gospodarstw domowych mogą w krótkim czasie wpłynąć na ich zachowania. – Jednym ze scenariuszy jest spadek skłonności do oszczędzania na korzyść większej konsumpcji obecnie (od nowego roku budżet domowy będzie większy). To może wpływać zarówno na podwyższenie bieżących odczytów inflacji, jak i oczekiwań dotyczących przyszłego poziomu cen. Realizacja takiego scenariusza może skutecznie wytrącić argumenty „gołębiej” części RPP i przesunąć w czasie termin pierwszej obniżki stóp procentowych – przewiduje.

Według Bartosza Stryjewskiego, dyrektora departamentu zarządzania w BPS TFI, ogłoszone przez PiS obietnice wyborcze powiększą deficyt budżetu państwa, a zwiększona ekspansja fiskalna oddala szansę na szybkie obniżki stóp przez RPP.