Wezwanie na Polenergię to preludium do negocjacji

PGE chce połknąć firmę Kulczyków. Liczy na jej biznes na morzu – uważają analitycy. Ich zdaniem ostateczna cena transakcji może być o kilkanaście procent wyższa od tej z wezwania.

Informacja o wezwaniu Polskiej Grupy Energetycznej na wszystkie akcje Polenergii zelektryzowała rynek. Kurs należącej do rodziny Kulczyków spółki podskoczył na otwarciu środowej sesji o około 7,5 proc. Nawet bez tej euforii inwestorów i tak widać było, że pierwotna cena (16,29 zł za akcję, czyli 740,27 mln zł za całą Polenergię) nie byłaby satysfakcjonująca.

Oczekiwana premia

Zdaniem analityków to tylko preludium do prawdziwych negocjacji. – PGE zaoferowało ustawowe minimum. Akcjonariusze na pewno będą oczekiwać za przejęcie kontroli przynajmniej kilkunastoprocentowej premii do ceny z wezwania – ocenia Robert Maj z Ipopemy Securities.

Paweł Puchalski z DM BZ WBK przypomina, że główny udziałowiec Polenergii wchodził do spółki, płacąc ponad 33 zł za akcję. Nie jest więc wykluczone, że taka cena odniesienia może być uwzględniana przez Kulczyk Investment (ma 50,2 proc. akcji Polenergii) i chiński fundusz CEE Equity Partners (16 proc.). – Chociażby z tego tytułu obecna cena z wezwania może być zdecydowanie niesatysfakcjonująca, a to zaledwie jeden z czynników – zauważa analityk. Cenę docelową dla walorów Polenergii ustalił na 19,4 zł, przy czym wycenił morską energetykę wiatrową w spółce jedynie na 100 mln zł, a więc przy uwzględnieniu korzyści wynikających z rozwoju tego segmentu jedynie na minimalnym poziomie. – Uważam, że wezwanie jest jedynie zaproszeniem do negocjacji PGE z Kulczyk Investments. Wydaje się bowiem, że do tej pory ich nie było – tłumaczy Puchalski.

Ważny system wsparcia

Choć PGE wśród realnych korzyści z przejęcia Polenergii wymienia istniejące aktywa (farmy wiatrowe i segment kogeneracji), to obserwatorzy rynku nie mają wątpliwości, że gra toczy się o tę spółkę w przyszłym kształcie. – Dodatkowe 2,5 proc. do wyniku EBITDA dla PGE ma minimalne znaczenie. W mojej ocenie kluczową wartością dla PGE jest portfolio projektów wiatrowych na morzu należące do Polenergii. Ta spółka ma dziś najwięcej takich projektów w kraju, dodatkowo są one na zaawansowanym etapie rozwoju. Co więcej, właśnie pozyskała poważnego inwestora strategicznego do budowy pierwszej instalacji o mocy 1,2 GW na Bałtyku – argumentuje Puchalski.

GG Parkiet

Maj zauważa z kolei, że choć rozwój wiatraków na morzu zyskuje poparcie rządu, to na razie nie ma ram prawnych pozwalających na ich postawienie. Chodzi o system wsparcia np. w postaci gwarantowanej ceny.

– Resort energii miałby problem z wytłumaczeniem faktu prowadzenia negocjacji poziomu wsparcia z Polenergią, gdy rząd chce prześwietlić sprawę prywatyzacji Ciechu i uderza w Autostradę Wielkopolską – także należące do Kulczyków – komentuje ekspert z branży. – Z tego powodu lepiej mieć wiatraki morskie w swoim ręku – dodaje.

Ucieczka od atomu

Wezwanie na Polenergię pokazuje prawdziwe priorytety PGE. Nawet istniejące wiatraki Polenergii o mocy 245 MW uczyniłyby miks paliwowy grupy nieco bardziej „zielonym". Z kolei rozwój wiatraków na morzu został wskazany jako opcja strategiczna do realizacji. Co więcej, PGE mówiła ostatnio o możliwości zbudowania na Bałtyku farm o mocy nie 1 tys. MW, ale 2,5 tys. MW. W przypadku dwóch innych opcji strategicznych – atomu i odkrywek węgla brunatnego – takie deklaracje nie padły.

– Wezwanie na Polenergię w mojej ocenie można potraktować jako próbę ucieczki PGE przed koniecznością zaangażowania w projekt jądrowy. Zwłaszcza że PGE przejęło aktywa EDF i ma plany inwestycji w segmencie ciepłowniczym – przypomina Puchalski.

– PGE samo nie udźwignie ciężaru projektu jądrowego. Zwłaszcza bez jakiejkolwiek gwarancji rządu co do cen energii – wtóruje Maj.

– Wezwanie PGE na akcje Polenergii nie ma nic wspólnego z projektem jądrowym. Jest to posunięcie gospodarcze PGE, wprawdzie zaskakujące dla rynku, ale obserwuję je z zainteresowaniem – przekazał „Parkietowi" Krzysztof Tchórzewski, minister energii.

[email protected]

Inwestorzy ostro walczą o wyższe wyceny

W zeszłym roku ogłoszono 39 wezwań do sprzedaży akcji spółek z GPW. W tym roku trudno będzie ten rekord pobić. Od stycznia ogłoszono wezwania do sprzedaży siedmiu firm z rynku głównego. Co ciekawe, większość z nich zakończyła się niepowodzeniem. Wynikało to z kilku czynników. Kluczowym była proponowana przez wzywających cena, która najwyraźniej została przez akcjonariuszy oceniona jako zbyt niska. To z kolei ma związek z wycenami, które dla wielu spółek w ostatnich miesiącach biją rekordy. Dla przejmujących to dodatkowe utrudnienie, bo ich oferta (bazująca często na średniej z ostatnich sześciu miesięcy, czyli ustawowym minimum) nie jest atrakcyjna w relacji do bieżących notowań. Historia pokazuje, że inwestorom opłaca się wywierać presję na wzywających, bo można ugrać cenę zdecydowanie wyższą od pierwotnie proponowanej (ale w kończących się w tym roku wezwaniach udało się to w 20 proc. przypadków). Wprawdzie indywidualni inwestorzy zbyt wiele nie zdziałają, ale ich szanse rosną, gdy mają wsparcie funduszy inwestycyjnych lub OFE. DM BDM szacuje, że wartość wezwań, których termin zakończenia przypada na ten rok, wynosi ponad 4,3 mld zł, z czego sukcesem zakończyły się opiewające na niemal 3,3 mld zł. Największe dotyczyły Emperii (przejmujący litewski inwestor branżowy grupa Maxima) oraz Robygu (fundusze Goldman Sachs). W przypadku Emperii podniesienie ceny w wezwaniu nie było konieczne, natomiast w Robygu tak. Podobnie jak w Tarczyńskim, tam jednak wzywającym nie udało się porozumieć z funduszami inwestycyjnymi.

Ostatnie wezwania ogłaszane na GPW

GG Parkiet

W 2017 r. z giełdy wycofano 20 spółek, a zadebiutowało 15. W tym roku liczba wezwań na razie nie wydaje się imponująca, ale wycofań i tak będzie sporo, bo z parkietu znikają spółki, których delisting zaczął się jeszcze w 2017 r. Samo wezwanie to nie wszystko – potrzeba jeszcze kilku miesięcy na przegłosowanie odpowiednich uchwał i uzyskanie zgód organów nadzorczych.