Wirusowe zapalenie hossy

Plan globalnych inwestorów na rozegranie rynków akcji w 2020 roku był precyzyjny i teoretycznie bezbłędny.

Zgodnie ze schematem z lat 2016–2017 mieliśmy przeżywać ożywienie światowej gospodarki, którego największym beneficjentem powinny być rynki wschodzące, korzystające ze słabszego dolara i silniejszych surowców. Niestety, rozprzestrzeniający się w niesamowitym tempie wirus z Wuhan zaczął podważać kluczowe założenia tego scenariusza. Ryzyko pandemii zmusiło giełdowych graczy do odwrotu. Jednak siła liderów sektora technologicznego z Wall Street przyszła inwestorom na ratunek.

Pierwsze dwa tygodnie nowego roku przyniosły kontynuację trendu wzrostowego na głównych rynkach, którego siła uwidoczniła się w ostatnim kwartale 2019 roku. Dzięki ustanawianiu nowych rekordów na nowojorskiej giełdzie i trwającym od października zwyżkom czołowych indeksów, inwestorzy zdołali na dobre zapomnieć o złowieszczej wizji nadciągającej recesji, której zapowiedzią było odwrócenie się pół roku temu krzywej rentowności. Lepsze dane napływające z Azji oraz działania banków centralnych (z Fed na czele) obniżających koszt pieniądza lub rozpoczynających kolejną falę ekspansji monetarnej, a także uzgodnienie pierwszej fazy umowy handlowej między USA a Chinami jedynie utwierdziły uczestników rynku w przekonaniu o utrzymującym się potencjale hossy na rynkach akcji. Zarówno w grudniu, jak i w pierwszej połowie stycznia ankietowani przez Bank of America ML zrządzający funduszami z całego świata chwalili się obstawianiem wzrostu cen surowców, liczeniem na spadek wartości dolara oraz zakładaniem wzrostów na indeksach akcji rynków wschodzących, podobnie zresztą jak na europejskich parkietach. W USA wartość miały budować przede wszystkim spółki technologiczne i wzrostowe. Obligacje skarbowe miały natomiast powoli tracić blask, jakim rozbłysły w 2019 roku. Trend wzrostowy na indeksach akcji miał być na tyle wyraźny i niepodważalny, że opłacało się obstawiać dalszy spadek rynkowej zmienności. Generalnie, umysły inwestorów opanowała wizja powtórki z globalnej hossy lat 2016–2017, napędzonej wtedy przez chińską stymulację fiskalno-monetarną, słabnącego dolara oraz odbicie cen surowców (szczególnie ropy naftowej).

Rynek aż się prosił o korektę

Przy tak szybkiej i gwałtownej zmianie oceny rzeczywistości przez rynkowych graczy (przejściu w zaledwie kilka miesięcy od wizji recesji do ożywienia) rynek był bardzo wrażliwy na potencjalne rozczarowanie, np. ze strony nie dość żywiołowo odradzającej się światowej gospodarki. Poza tym, biorąc pod uwagę to, że indeks S&P 500 w połowie miesiąca znalazł się o 10 proc. powyżej 200-sesyjnej średniej (najwięcej od stycznia 2018 roku), indeks zmienności VIX spadł w okolice rocznego minimum, a wskaźnik sentymentu wśród inwestorów wzrósł do poziomów najwyższych od początku października 2018 roku, zatrzymanie pochodu rynkowych byków wydawało się dość naturalne lub wręcz nieuchronne. W końcu indeks S&P 500 podczas sesji z 21 stycznia zdołał dotrzeć do poziomu odpowiadającego prognozie wartości tego wskaźnika szacowanej przez rynkowych strategów dopiero na koniec 2020 roku. Rynek aż się prosił o korektę. Wyglądało to tak, jakby inwestorzy nieco przeholowali ze świętowaniem ożywienia, które na razie było obietnicą, a nie faktem.

Trzeba przy tym pamiętać, że dwie ważne klasy aktywów nie poddały się dyktatowi rynków akcji i obligacji korporacyjnych, nie przyjmując za pewnik wizji powtórki wzrostowej fazy minicyklu koniunkturalnego z 2017 roku. Były to obligacje skarbowe i surowce, choć te ostatnie pod koniec ubiegłego roku były bliskie kapitulacji i podążania śladem indeksów akcji. Pretekstem do rozpętania wyraźniejszej przeceny na rynkach nie stał się jednak ani naznaczony krwią konflikt między USA a Iranem, ani mało przekonywające dane napływające w pierwszych dniach nowego roku z globalnej gospodarki. Przesłanką do przystanku w hossie stała się obawa o skutki rozprzestrzeniania się koronawirusa, którego ognisko stwierdzono w chińskim Wuhan. W rezultacie w ciągu zaledwie kilku sesji założenia tezy inwestycyjnej na 2020 rok zaliczyły już w pierwszym miesiącu spektakularną klapę. Od rynków wschodzących, których indeks spadł w styczniu aż o 5 proc., przez ceny niektórych surowców (miedź spadła o 10 proc., a ropa naftowa o 15 proc.), aż po dolara, który umocnił się do głównych walut o prawie 2 proc. Rentowność amerykańskich obligacji skarbowych spadła w okolice sierpniowego dołka (1,44 proc.), zamiast mierzyć się z poziomem 2 proc., którego przekroczenie równałoby się moim zdaniem z ogłoszeniem przez rynek długu kapitulacji w trwającym od roku pojedynku z rynkami akcji (wykres 1).

GG Parkiet

Chociaż trudno jest kalkulować rzeczywiste ryzyko związane z tego typu wydarzeniami, to można zakładać, że rynki mogą przez chwilę popaść w przesadną reakcję ocierającą się o panikę. Na razie można było odnotować jedynie schłodzenie nastrojów. To, czy korekta z drugiej połowy stycznia wyczerpała potencjał rynkowych obaw, uzależnione jest od nieprzewidywalnego w gruncie rzeczy czynnika, czyli od skali rozprzestrzeniania się zagrożenia, będąc bardziej precyzyjnym – od oceny przez rządy, obywateli i zarządy firm stopnia niebezpieczeństwa związanego nie tylko ze stanem zdrowia społeczeństwa, lecz także ze stanem gospodarki.

Patrząc na rekordową liczbę artykułów opublikowanych w serwisie Bloomberga, w których pojawiło się słowo „wirus" lub „epidemia", można zaryzykować stwierdzenie, że mamy właśnie do czynienia z najbardziej medialnym i najszerzej dyskutowanym kryzysem epidemiologicznym w historii (wykres 2). W takich warunkach strach (i panika) rozsiewa się sprawniej niż sam koronawirus z Wuhan, który choć sam w sobie mniej śmiercionośny niż jego poprzednicy, roznosi się od nich znacznie szybciej. Należy przy tym podkreślić, że historia poprzednich wirusowych zakażeń na globalną skalę, od ptasiej grypy, przez wirus SARS z lat 2003–2004, świńską grypę z lat 2009–2010, aż po epidemie wirusów Ebola, Zika i MERS z lat 2014-–2016, pokazuje, że ich wpływ na rynki i gospodarkę jest chwilowy i dość ograniczony. Nie powodowały zmiany w długoterminowych trendach.

GG Parkiet

Niestety, obecne zagrożenie może wpłynąć na spowolnienie procesu naprawy i ożywienia w światowej gospodarce, które jak do tej pory było widoczne przede wszystkim w Azji. To, że główna fala zarażeń oraz bezprecedensowe (choć zapewne nieco spóźnione) działania chińskich władz, czyli izolacja 60 mln ludzi w kilkunastu miastach prowincji Hubei, miały miejsce w dużej mierze w okresie obchodów Chińskiego Nowego Roku jest szczęściem w nieszczęściu, przynajmniej z gospodarczego punktu widzenia. Święto to tradycyjnie wiąże się z widocznym spadkiem aktywności w wymianie handlowej Chin ze światem, więc można zakładać, że większość kooperantów wcześniej zadbała o odpowiednią wielkość zapasów. Dlatego przedłużenie okresu zamknięcia wielu fabryk o tydzień czy dwa nie powinno wywołać większych perturbacji w globalnych łańcuchach dostaw. Wojny handlowe ostatnich lat wpłynęły też na zwiększenie dywersyfikacji dostaw do Europy czy USA z innych państw, w tym azjatyckich.

GG Parkiet

Szybkie opanowanie epidemii i tym samym ponowny rozruch chińskich przedsiębiorstw są tu jednak kluczowe. W końcu chiński przemysł wciąż odpowiada za 30 proc. globalnej produkcji, podczas gdy w czasie epidemii SARS (2002–2003) stanowił „jedynie" 10 proc. światowego przemysłu. Chiny, z 13-proc. udziałem (dwukrotnie większym niż w 2003 roku), są też największym światowym eksporterem towarów. Generalnie wkład gospodarki Państwa Środka w światowy PKB (18 proc.) jest dziś kilkukrotnie większy niż 17 lat wcześniej. Dlatego konsekwencje długotrwałego „stanu wyjątkowego" w Chinach byłyby zdecydowanie poważniejsze niż w 2003 roku i niż wyceniają to obecnie zachodnie giełdy.

Ryzyko wydaje się niewielkie

Na razie jednak wizja pustych półek w amerykańskich i europejskich sieciach handlowych czy salonach Apple'a spowodowanych brakami w zaopatrzeniu wydaje się zupełnie abstrakcyjna. Dlatego ryzyko zatarcia się głównego silnika gospodarki w Europie i USA, czyli konsumpcji i sektora usług, wydaje się niewielkie. Nawet przemysł (może z wyjątkiem firm uzależnionych od eksportu produktów do Chin) powinien wyjść obronną ręką z obecnej opresji, tak samo jak z kilku poprzednich okresów podwyższonego ryzyka pandemii. Nawet jeśli sytuacja wokół koronawirusa zaogni się, to i tak to nie nowojorska czy frankfurcka giełda będą najbardziej narażone na dotkliwe spadki, lecz giełdy na rynkach wschodzących, szczególnie z Azji, gdzie uzależnienie od koniunktury w Chinach jest największe. Dla Tajwanu, Wietnamu, Malezji, Korei czy Tajlandii wartość eksportu do tego najważniejszego partnera handlowego stanowi od 10 proc. do 30 proc. PKB i jest co najmniej dwukrotnie większa niż w 2003 roku. Jednak najbardziej namacalna różnica w stosunku do okresu, w którym szalał wirus SARS, jest widoczna w branży turystycznej. Chińczycy rozmiłowali się w zwiedzaniu świata. Ich udział w globalnych wydatkach podróżnych wzrósł z 3 do 18 proc. od 2003 roku, kiedy to teren kontynentalnych Chin opuściło z aparatem fotograficznym w ręku około 20 mln obywateli. Dziś ta liczba przekracza 150 mln rocznie. W najbardziej popularnych azjatyckich destynacjach Chińczycy są obecnie co trzecim albo nawet co drugim zwiedzającym. Skalę potencjalnych problemów może zobrazować załamanie się branży turystycznej w Hongkongu, Makao, Singapurze i na Tajwanie wiosną 2003 roku. Spadek liczby turystów sięgał wtedy nawet 80 proc. w relacji do 2002 roku, a stopa obłożenia pokoi hotelowych spadła o 40–60 proc. Jednak w przeciwieństwie do wirusa z Wuhan, który (jak na razie) w niewielkim stopniu „zagościł" w tych ulubionych chińskich miejscach wypoczynkowych, wirus SARS zebrał tam śmiertelne żniwo (ponad połowa zgonów w 2003 roku miała miejsce poza terytorium Chin, teraz to niecałe pół proc. przypadków).

Bogatsi o doświadczenia z poprzednich epidemiologicznych kryzysów nie powinniśmy przesadnie zamartwiać się wizją nieuchronnego załamania gospodarek i rynków. Poza tym im dalej od epicentrum wybuchu epidemii, tym powrót do ekonomicznej i finansowej normalności wydaje się łatwiejszy i szybszy. Tym bardziej że opublikowane na początku lutego dane z USA i Europy dają w końcu silniejsze przesłanki do uznania za coraz bardziej prawdopodobne ożywienia, w które od miesięcy wierzą rynki akcji, a któremu nie chcą dać wiary rynki obligacji. Wskazują na to zarówno globalne dane PMI z przemysłu (w tym największego w USA przemysłu chemicznego), jak i sektora usług, a także większość danych z rynku pracy (wykres 3).

Z tej perspektywy wirus z Wuhan może i zaraził na chwilę giełdową hossę, ale nie stanowi dla niej trwałego zagrożenia. W taki sposób zdają się oceniać sytuację rynki akcji, a szczególnie sektor technologiczny z Wall Street, gdzie dzięki świetnym wynikom liderów, takich jak Apple, Amazon, Microsoft, a nawet Tesla i Netflix, na radary inwestorów powróciły spółki kryjące się pod niemal zapomnianym już akronimem – FANGS. Pomimo styczniowego falstartu główne zakłady inwestycyjne inwestorów na 2020 rok wciąż jeszcze mogą okazać się wygrane, ale to nie koronawirus z Wuhan będzie o tym decydował.

Jarosław Niedzielewski, zarządzający funduszami, Investors TFI