Biznes dystrybucyjny może być mniej przewidywalny

URE wprowadza nowy tzw. jakościowy model regulacji przychodów dystrybutorów prądu. W taryfach będzie on widoczny od 2018 r., ale już po Nowym Roku spółki odczują zmianę.

Jak tłumaczy Maciej Bando, prezes URE, głównym celem wprowadzenia tzw. taryfy jakościowej jest poprawa niezawodności dostaw prądu, czyli m.in. skrócenie czasu przerw w dostawach (z 272 min w tym roku do 136 min w 2020 r.) i czasu przyłączeń do sieci.

Choć weryfikacja modelu nastąpi w 2017 r., to już w przyszłym roku zyski dystrybutorów mogą się skurczyć. URE zmniejszyło współczynnik zwrotu z kapitału zainwestowanego w sieci (z 7,2 proc. do 5,3 proc.). Spółki mają więc wydawać pieniądze na poprawę jakości sieci przy niższym wynagrodzeniu. Nie będą przy tym nagradzane za przekroczenie wyznaczonych celów. – Nagrodą ma być brak kary za ich niewypełnienie – tłumaczy Bando.

Uszczuplone zyski

Bartłomiej Kubicki z Societe Generale zakładał, że zwrot z kapitału wyniesie 5,9 proc. Ustalony przez URE poziom 5,3 proc. znacząco obniżyłby wynik EBITDA grup energetycznych w stosunku do jego pierwotnych wyliczeń. – W przypadku Energi byłoby to o 4,5 proc. mniej, w Tauronie – o 2,9 proc. mniej, a w Enei – o 2,4 proc. Stosunkowo najmniej odczułaby to PGE, gdzie ta korekta może wynieść 1,5 proc. – szacuje Kubicki. W przypadku Energi analityk SG zakładał też dodatkowe wynagrodzenie spółki z tytułu największego zaawansowania w instalacji tzw. inteligentnych liczników, co nie nastąpi.

Z wyliczeń Pawła Puchalskiego z DM BZ WBK wynika, że negatywny wpływ na skonsolidowany zysk operacyjny Tauronu i PGE wyniesie po 266 mln zł. Z kolei w Enerdze będzie on niższy o 190 mln zł, a w Enei – o 130 mln zł. Na wyniki EBITDA wpływ będzie mniejszy, bo wzrośnie amortyzacja.

Zagrożone dywidendy

– Hipotetycznie może to się przełożyć na dywidendę. Co prawda, jeszcze w przyszłym roku ten wpływ może być nieznaczny, ale już w kolejnych latach dużo będzie zależało od sposobu wyliczania kar (współczynnik Q) oraz wskaźnika regulacyjnego (WR), gdzie poziom wyjściowy dla każdego z graczy dopiero zostanie wyznaczony – wskazuje Puchalski. Z jego wstępnych szacunków wynika, że potencjalnie wprowadzenie nowych współczynników może zmniejszyć stopę zwrotu z aktywów o 0,4 pkt proc.

Kubicki zauważa, że wypłata nagrody z zysku jest niepewna w przypadku Tauronu, którego poziom zadłużenia może znacznie przekroczyć 3 razy dług netto do EBITDA w 2018 r. Niższe przepływy w dystrybucji mogą też zagrozić poziomowi nagrody z zysku w Enerdze – gdyż spółka musiałaby około 80 proc. z zysku netto wypłacić w dywidendzie zgodnie ze swoją polityką, oraz w Enei – jeśli po przejęciu Bogdanki zadłużenie wzrośnie.

– Dystrybucja do tej pory zawsze finansowała te trudniejsze sektory biznesu grup. Teraz ten margines zostanie poważnie uszczuplony – podejrzewa Puchalski.

Według Kubickiego spadek wynagrodzenia dystrybucji przy niższym koszcie kapitału oznacza, że spółki muszą znaleźć złoty środek, by nie przeinwestować, ale też uniknąć kar. – Włączony do modelu współczynnik regulacyjny wprowadza niepewność do regulowanego i przewidywalnego dotąd biznesu – uważa analityk SG.

[email protected]