Patrzymy na spółki, a nie na kraje

Rebecca McVittie | |Z dyrektor inwestycyjną w Fidelity International rozmawia Hubert Kozieł.

Od końcówki stycznia trwa odbicie na rynkach wschodzących. Czy ten trend zostanie podtrzymany, czy też mamy do czynienia tylko z chwilowym odreagowaniem po tym, gdy aktywa z rynków wschodzących zostały mocno wyprzedane?

Spodziewamy się, że duża zmienność utrzyma się na rynkach. Zmienność ta daje się we znaki rynkom wschodzącym już od dłuższego czasu. Surowce wyprzedano, podobnie jak waluty z rynków wschodzących, a odbicie na giełdach było częściowo związane z rozmowami prowadzonymi przez dużych producentów ropy, które jeszcze muszą przybrać bardziej konkretny kształt, by mocniej wspierać rynki. Przez ostatnie 12 miesięcy zmieniło się m.in. to, że ceny surowców mocno spadły, a waluty osłabły tak bardzo, że tworzy to warunki do rozejrzenia się za tym, co będzie w przyszłości. Nie spodziewalibyśmy się więc, by waluty nadal traciły na wartości w takim tempie jak w zeszłym roku, zwłaszcza że bilanse obrotów bieżących w wielu gospodarkach wschodzących się poprawiły. Ważne jest również to, że Fed wykonał pierwszy krok, podnosząc stopy procentowe. Od maja 2013 r. inwestorzy dawali wyraz swoim obawom przed tym, jakie skutki może mieć podwyżka stóp w USA. Te obawy się nie zrealizowały, a rynkowe oczekiwania mówią obecnie, że mało prawdopodobne jest, by doszło w tym roku do kilku podwyżek stóp w USA. Mamy więc do czynienia z uczuciem ulgi na rynkach, że podwyżkę mamy już za sobą.

Rynek się cieszy, że sytuacja gospodarcza jest na tyle zła, że perspektywa kolejnych podwyżek stóp się oddaliła?

W naszym zespole analitycznym, omawiając tę kwestię, rozważaliśmy nawet, czy Fed wykona krok wstecz i obniży stopy. Nie jest to popularna teoria, ale była u nas dyskutowana.

Co może wspomagać odbicie na rynkach wschodzących? Czy będzie to głównie wzrost cen ropy naftowej, czy też wyceny stały się już na tyle atrakcyjne, by powrócić na rynek?

Wyceny to świetny temat, by od niego zacząć. Rynki wschodzące mogą zaoferować inwestorom znaczące wsparcie, jeśli chodzi o wyceny. Akcje z rynków wschodzących są tańsze o 35 proc. od akcji z rynków rozwiniętych. W przypadku akcji z regionu EMEA (Europa, Bliski Wschód i Afryka) to dyskonto sięga nawet 60 proc. W skali absolutnej wyceny spadły do poziomu z czasów globalnego kryzysu finansowego. Nie uważamy, byśmy mieli obecnie globalny kryzys finansowy, więc trudno będzie inwestorom przeoczyć taką klasę aktywów. Jeśli chodzi o wpływ rynków surowcowych na rynki akcji, to przede wszystkim potrzeba ograniczenia podaży, która jest nadmierna, czy to w przypadku ropy naftowej, czy to w przypadku rudy żelaza lub wielu innych surowców. Ceny spadły już do takich poziomów, że będzie dochodziło do ograniczeń produkcji, a ceny odbiją. Nie jesteśmy surowcowymi „bykami", nie spodziewamy się, by ropa zdrożała do poziomu sprzed kilku lat, ale 50–60 USD za baryłkę w średnim terminie jest realistycznym poziomem cenowym.

Część giełd państw mocno związanych z rynkami surowcowymi już weszła w fazę hossy...

To bardzo ciekawa sprawa. Niedoważamy akcje spółek naftowych, ale lubimy dobrej jakości akcje banków z państw produkujących ropę, np. papiery Abu Dhabi Commercial Bank czy niektóre banki z Nigerii. Podchodzimy do tych akcji bardzo selektywnie i uważamy, że te aktywa mogą pośrednio skorzystać z poprawy nastrojów inwestorów wobec gospodarek naftowych. Gdy przyglądamy się Bliskiemu Wschodowi, widzimy, że sytuacja poszczególnych krajów mocno się różni. Np. Arabia Saudyjska wydaje się szczególnie wrażliwa na kryzys naftowy i zużywa duże ilości pieniędzy ze swoich rezerw. Gdy patrzymy szerzej na region, widzimy jednak gospodarki, które reagują w lepszy sposób, gdyż są bardziej zdywersyfikowane, co czyni ich rynki potencjalnie bardziej atrakcyjnymi.

A co z Rosją? Rosyjskie akcje są obecnie bardzo tanie, a jednocześnie ryzyko polityczne związane z inwestowaniem w wciąż nie jest duże. Co czeka ten rynek?

Akcje wielu rosyjskich spółek są tanie, a powód tego jest oczywisty. Postrzegamy część z tych firm jako pułapki „wycenowe", spółki, które zasłużyły sobie, by ich akcje były tanie. Szukając okazji inwestycyjnych, zwracamy więc większą uwagę na jakość niż na niską cenę. Jesteśmy w stanie nieco więcej zapłacić za aktywa o dobrej jakości. W przypadku Rosji jesteśmy bardzo ostrożni i zwracamy uwagę na takie problemy, jak np. jakość zarządzania korporacyjnego oraz to, kim są inni akcjonariusze spółki, co ma duże znaczenie choćby w przypadku spółek z dużym udziałem państwa rosyjskiego. Jesteśmy na tym rynku bardzo selektywni, ale widzimy okazje np. wśród firm z sektora spożywczej sprzedaży detalicznej. To rynek jak dotąd mało spenetrowany, a wśród działających tam spółek jest duże zróżnicowanie. Można tam znaleźć podobne firmy ze współczynnikiem c/z powyżej 20, jak i spółki, dla których c/z wynosi 14–15. Lubimy tego typu wsparcie, jeśli chodzi o wyceny. Jesteśmy również zaangażowani w akcje niektórych rosyjskich eksporterów. Rubel mocno osłabł, co oznacza, że np. firmy z branży stalowej czy producenci nawozów mogą skorzystać z niskiej bazy kosztowej. Ponoszą one przecież koszty produkcji w rublach, a przychody osiągają głównie w dolarach.

Które z rynków Europy Środkowo-Wschodniej są najbardziej dla państwa atrakcyjne?

Nasze zaangażowanie w tym regionie jest dosyć ograniczone. Interesujemy się bardziej konkretnymi spółkami. Większość naszego zaangażowania na polskim rynku jest raczej pośrednie. Posiadamy np. w swoim portfelu akcje południowoafrykańskiej spółki Steinhoff International, która jest tutaj mało znana, ale jest właścicielem działającej w Polsce sieci Pepco. Tego typu zaangażowanie daje nam dostęp do korzystania z siły polskiego rynku konsumenckiego. Widzimy więc okazje nie tyle wśród polskich spółek giełdowych, ile wśród dużych międzynarodowych firm obecnych na tym rynku.

Który z rynków wschodzących może być w tym roku najbardziej atrakcyjny dla inwestorów?

Przyglądamy się akcjom poszczególnych spółek, a nie całym rynkom. Budujemy swoje portfele „z dołu do góry". To, że posiadamy akcje wielu spółek z danego kraju, nie musi więc oznaczać, że uważamy tę gospodarkę za szczególnie atrakcyjną. Np. w długim terminie przeważamy południowoafrykańskie akcje, choć nie sądzimy, by gospodarka RPA była szczególnie silna. Widzimy szczególnie dużo okazji na rynkach Afryki Południowej i ogólnie Afryki Subsaharyjskiej. Interesują nas spółki, a nie kraje.

Czy kryzys w Chinach znów może zacząć negatywnie wpływać na nastroje na rynkach wschodzących?

Naszym zdaniem Chinom nie grozi twarde lądowanie gospodarcze. Są jednak na chińskim rynku akcji wciąż wrażliwe sektory. Poziom inwestycji w aktywa trwałe był wcześniej zbyt duży, co negatywnie wpływa na sektor nieruchomościowy i przemysł ciężki. Wiemy, że chińskie władze starają się przekształcić model gospodarki na oparty w większej mierze na konsumpcji, i to właśnie sektory korzystające z tej konsumpcji oferują wiele okazji. Choć chińska gospodarka zwalnia, to wciąż rośnie. Nie widzimy więc groźnego kryzysu w Chinach i nie spodziewamy się, by chińskie władze zmierzały w kierunku większej dewaluacji juana. Pozostajemy ostrożni co do chińskiego rynku, zwłaszcza wobec przemysłu ciężkiego i banków, ale wciąż widzimy tam okazje. Nasze zaangażowanie jest tam oparte głównie na różnorodnych spółkach z sektora konsumpcyjnego.

Jednym z najmocniej doświadczonych rynków wschodzących był w ostatnich miesiącach rynek brazylijski. Teraz wszedł on znów w fazę hossy. Czy można tam znaleźć dobre okazje inwestycyjne?

Pod względem wycen ten rynek nie wygląda szczególnie atrakcyjnie, ale można tam znaleźć atrakcyjne nisze. Jedną z nich jest brazylijski sektor ubezpieczeniowy, który ma niskie koszty funkcjonowania i przynosi dwucyfrowe stopy zwrotu z akcji. Od pewnego czasu niedoważamy brazylijski rynek i nie będziemy angażować się w akcje państwowego koncernu naftowego Petrobras, niezależnie od ich wyceny. To przecież najbardziej zadłużona korporacja świata, która ma ponad 100 mld USD długu.

Patrzymy na spółki, a nie na kraje

CV

Rebecca McVittie

jest odpowiedzialna w Fidelity za regionalne instrumenty kapitałowe na rynkach wschodzących. Pracę w Fidelity ponownie rozpoczęła we wrześniu 2013 roku po odejściu z Newedge UK Financial Ltd., gdzie była szefem zespołu maklerskiego (Prime Brokerage European Capital Introductions). Odpowiadała tam za relacje z głównymi klientami menedżerów i osoby zajmujące się alokacją instytucjonalnych funduszy hedgingowych. Wcześniej była członkiem grupy instytucjonalnej EMEA Fidelity (w latach 2003–2007). Zajmowała również stanowiska w ISIS Asset Management oraz Henderson Global Investors. Otrzymała tytuł licencjata w dziedzinie cywilizacji klasycznej w Kings College, University of London.