TMS: Miesięczny Raport Walutowy - Krajowy rynek walutowy

Lipiec, pierwszy miesiąc wakacji, nie był z całą pewnością miesiącem wypoczynku dla inwestorów walutowych. Dyskusje nad reformą systemu finansów publicznych, w tym nad przyszłorocznym budżetem były pilnie obserwowane i miały znaczny wpływ na notowania złotego. Pierwsza połowa miesiąca to spadek wartości polskiej waluty, na rynku eurozłoty zbliżyliśmy się do poziomu 4,50, na rynku dolarzłoty do poziomu 4,0.

Ten spadek wywołany był głównie sytuacją w Polsce, a dokładnie informacjami o planowanych założeniach do budżetu na 2004 rok. Swoje zrobił także spadek oczekiwań co do dalszych obniżek stóp procentowych (po wypowiedziach członków Rady Polityki Pieniężnej). Do spadku przyczyniły się również czynniki zewnętrzne, przede wszystkim zaś wciąż napięta sytuacja na rynku forinta oraz wyprzedaż obligacji niemieckich, która pociągnęła za sobą także spadek cen polskich papierów. Poza tym przestały oddziaływać czynniki spekulacyjne, które umacniały złotego pod koniec czerwca (spekulowano pod kątem zapadających dużych opcji walutowych kupionych przez jedno z przedsiębiorstw).

Druga połowa lipca przyniosła wzrost wartości złotego, który naszym zdaniem będzie kontynuowany. Złe informacje o budżecie zostały już skonsumowane, inwestorzy powoli zaczęli wracać na rynek, tym bardziej, że wciąż pojawiały się dobre informacje o aktywności gospodarczej

I. Analiza techniczna.

EUR/PLN

W lipcu mieliśmy do czynienia na rynku EUR/PLN z kilkoma testami ważnego psychologicznego oporu na poziomie 4,50. Na tej wysokości znaczne wzrastała jednak aktywność podaży na wspólną walutę i nie doszło do przełamania tego kluczowego oporu. Na wykresie tygodniowym uformowane zostały na RSI negatywne dywergencje, co znacznie zwiększało szanse krótkiej strony rynku na obronę oporu. Należy zauważyć, że linia RSI przebiła linię trendu, stanowiącą jednocześnie dolne ramię trójkąta. Bardzo prawdopodobny jest zatem w sierpniu test linii trendu poprowadzonej na wykresie EUR/PLN przez minima z kwietnia 2002 roku oraz stycznia 2003 roku. Na tej wysokości należy oczekiwać wzmożonej aktywności popytu na euro. Przebicie linii trendu otwierałoby w średnim terminie drogę nawet do 4,22. Zanim jednak dojdzie do testu linii trendu, podaż na euro będzie musiała uporać się z połową fali 4,22-4,50, na wysokości 4,36. Na wykresie tygodniowym warto także zwrócić uwagę na formację objęcia bessy, zapowiadającej odwrócenie trendu wzrostowego.

2. USD/PLN

Pierwsza połowa lipca przyniosła kontynuację zwyżek rozpoczętych na rynku USD/PLN jeszcze na początku czerwca. Długa strona rynku doprowadziła nawet do pokonania psychologicznego poziomu 4,00, jednakże dalsze wzrosty sięgnęły już tylko 4,0130. Ostatnie dni lipca to jednak zdecydowana przewaga krótkiej strony rynku. Na wykresie tygodniowym zwraca uwagę imponujących rozmiarów ciemna świeca, która powstała w przedostatnim tygodniu lipca. Obrazuje one zdecydowaną przewagę podaży w tym okresie. Połowa korpusu świecy, w okolicach 3,8950, stanowi aktualnie silny opór. Korektę do tego poziomu można wykorzystać do sprzedaży dolarów. Wsparcie buduje trzeci poziom Fibonacciego fali 3,6650-4,0130, na 3,7980. Na tej wysokości należy oczekiwać wzmożonej aktywności popytu na dolary. Przełamanie 3-go poziomu Fibo znacznie uprawdopodobniłoby spadek w średnim terminie nawet do okolic 3,6650-3,70. RSI na wykresie tygodniowym znajduje się w neutralnej strefie, natomiast MACD (sygnały w jej przypadku są zwykle opóźnione) nie wygenerowała jeszcze sygnału sprzedaży.

II. Sytuacja makroekonomiczna.

1.Produkcja przemysłowa

Produkcja przemysłowa spadła w czerwcu o 0,5% w ujęciu miesięczny i wzrosła o 7,8% w ujęciu rocznym. Uwzględniając czynniki sezonowe wskaźnik roczny poprawił się o 7,3%, miesięczny zaś o 0,7%. Dane te były zgodne z oczekiwaniami. Należy podkreślić, że wprawdzie wskaźnik rok/rok był nieco niższy, niż przed miesiącem, nawet po uwzględnieniu oficjalnej liczby dni roboczych, jednak spadek nie wynika prawdopodobnie ze zmniejszenia aktywności. W czerwcu 2003 roku mieliśmy bowiem długi weekend związany ze świętem Bożego Ciała. Przypadało ono w czwartek, piątek był formalnie dniem pracy, jednak w wielu przedsiębiorstwach był faktycznie dniem wolnym. Produkcja przemysłowa wzrosła w 20 (na 29) działach. Do największej poprawy doszło w przypadku produkcji: mebli; pozostałej działalności produkcyjnej (o 32,1%), pojazdów mechanicznych, przyczep i naczep (o 24,8%), wyrobów gumowych i z tworzyw sztucznych (24,7%), maszyn i aparatury elektrycznej (o 18,5%) oraz wyrobów chemicznych (o 16,7%). Jednocześnie w 9 działach produkcji sprzedanej w skali roku wystąpił spadek, m.in. w produkcji pozostałego sprzętu transportowego (o 23,4%), sprzętu i urządzeń radiowych, telewizyjnych i telekomunikacyjnych (o 9,8%), w górnictwie węgla kamiennego i brunatnego, wydobywaniu torfu (o 7,1%) oraz w produkcji odzieży i wyrobów futrzarskich (o 5,3%).

Ożywienie polskiej gospodarki jest faktem. Dynamika produkcji przemysłowej jest znaczna, choć jeszcze zbyt mała, aby np. zmniejszyło się wyraźnie bezrobocie strukturalne.

Dane o eksporcie i szacunkowe informacje na temat popytu wewnętrznego potwierdzają jedno: wciąż motorem polskiej gospodarki jest sprzedaż za granicę. Dzieje się tak pomimo obserwowanego pogorszenia sytuacji w krajach Unii Europejskiej, które są najważniejszymi odbiorcami naszych towarów. O przyczynach tego stanu rzeczy pisaliśmy przed miesiącem. Regularnie rośnie poziom jakości i wydajności w polskich przedsiębiorstwach. Jest to w znacznej mierze związane z bezpośrednimi inwestycjami zagranicznymi. Jednocześnie przedsiębiorstwa intensywnie poszukują nowych rynków zbytu. Eksportowi sprzyja także słabszy złoty.

Podobnie jak przed miesiącem w lipcu wyraźnie wzrosła sprzedaż detaliczna. Nie należy jednak spodziewać się dalszej wyraźnej poprawy dynamiki w najbliższej przyszłości. Silnym ograniczeniem jest choćby wysoki poziom bezrobocia.

Także w następnych miesiącach oczekujemy dobrych danych o produkcji sprzedanej przemysłu. Nie należy jednak raczej oczekiwać utrzymania się ta wyraźnego wzrostu dynamiki, jak w ostatnich kilku miesiącach. Poważną barierą może być pogarszająca się sytuacja w najważniejszych krajach Unii Europejskiej, przede wszystkim zaś w Niemczech. To ograniczy zapewne wzrost dynamiki eksportu. Należy także zwrócić uwagę na problemy z finansowaniem działalności przez małe i średnie firmy. Rząd przygotowuje co prawda odpowiednie programy pomocowe, należy również zwrócić uwagę na fakt, że wyraźnie spadło oprocentowanie kredytów (choć wciąż pozostały silne obostrzenia związane z ich przyznawaniem), nie wiadomo jednak, czy będą to czynniki wystarczające dla wyraźnej poprawy sytuacji. To jedna z poważniejszych przeszkód, którą należy pokonać, aby ożywienie gospodarcze było jeszcze silniejsze. Na koniec roku dynamika produkcji może jednak, naszym zdaniem, przekroczyć 10% w ujęciu rocznym.

2. PKB

Lipiec był miesiącem publikacji większości danych makroekonomicznych dotyczących czerwca, a więc ostatniego miesiąca drugiego kwartału 2003 roku. Znając większość informacji dotyczących aktywności gospodarczej można pokusić się o próbę oszacowania wzrostu PKB, do jakiego doszło w tym okresie. Co prawda wciąż nie mamy szczegółowych informacji, które pomogłyby w odpowiedzi na pytanie, jak kształtował się popyt wewnętrzny, jednak na podstawie dostępnych danych można postawić tezę, że doszło do jego nieznacznego wzrostu. Poprawiła się również prawdopodobnie sytuacja w inwestycjach oraz w usługach. Zdecydowanie lepiej jest w przypadku produkcji przemysłowej. O poprawie możemy także mówić w produkcji budowlano - montażowej (w pierwszym kwartale doszło tu praktycznie do zapaści). Wszystkie te elementy skłaniają do wniosku, że dynamika PKB wzrosła wyraźnie. Naszym zdaniem osiągnęła ona poziom 3,2%. Warto dodać, że przyspieszenie tempa wzrostu PKB odbywa się, jak na razie, praktycznie bezinflacyjnie.

W następnych kwartałach oczekujemy dalszego wzrostu dynamiki PKB, choć już nie tak wyraźnego. Nasza prognoza, to 3,6% w trzecim kwartale, 3,9% w czwartym i 3,2% w całym roku. Osiągnięcie poziomu 3%-3,5% wzrostu PKB w 2003 roku (w takim przedziale zawiera się w tej chwili większość prognoz) byłoby z całą pewności sukcesem. Jednak najistotniejsze jest to, czy wzrost dynamiki PKB uda się utrzymać w następnych latach. Aby tak się stało konieczne są głębokie reformy, przede wszystkim dotyczące finansów publicznych. Premier Hausner zapowiada zmiany, szczegóły powinniśmy poznać we wrześniu

3.Inflacja.

W czerwcu po raz pierwszy w 2003 roku odnotowaliśmy spadek cen w ujęciu miesięcznym. Wskaźnik m/m wyniósł -0,1%. Stało się tak przede wszystkim na skutek zmian na rynku paliw. Uspokojenie sytuacji na światowych rynkach ropy naftowej w połączeniu z wyraźną deprecjacją dolara w stosunku do złotego musiały doprowadzić do spadku cen paliw. W ujęciu rocznym inflacja osiągnęła 0,8%, co oznacza dość wyraźny wzrost w stosunku do poprzedniego miesiąca. To przede wszystkim efekt niskiej bazy z zeszłego roku, wynikającej głównie z bardzo korzystnego kształtowania się cen żywności. W 2003 roku sezon opóźnił się o około dwa tygodnie, stąd spadek cen żywności także się opóźni.

Wzrost inflacji do 0,8% rok/rok nie oznacza jednak, że w gospodarce zaczyna występować presja inflacyjna. Praktycznie wszystkie wskaźniki inflacji uzależnione od popytu wewnętrznego pozostały stabilne. Nie ma również większych zmian w przypadku inflacji bazowej. Nie spodziewamy się wystąpienia silnej presji inflacyjnej w najbliższych miesiącach. Nie oczekujemy bowiem wyraźnego wzrostu popytu wewnętrznego. Utrzymuje się wysokie bezrobocie, nie ma także silnej presji na wzrost płac. Podtrzymujemy nasza prognozę, że CPI w grudniu osiągnie poziom 1,8% rok/rok.

Pomimo bardzo dobrych danych o inflacji Rada Polityki Pieniężnej nie zdecydowała się na kolejną obniżkę stóp procentowych. Należy podkreślić, że Rada podejmowała decyzję w obliczu faktów wskazujących na wyraźne ożywienie gospodarki oraz w świadomości, że dojdzie do rozluźnienia polityki fiskalnej w 2004 roku (choć wszystkie szczegóły projektu budżetu na 2004 rok nie były jeszcze oczywiście znane). Naszym zdaniem obserwowany obecnie poziom stóp procentowych nie ulegnie znaczącym zmianom do końca 2003 roku. Być może dojdzie do jednej obniżki o 25 punktów bazowych.

Wykres 6. Dynamika cen towarów i usług konsumpcyjnych oraz kursów walut w 2003 roku.

Źródło: GUS

4. Bezrobocie.

W czerwcu stopa bezrobocia spadła do poziomu 17,8%. Co prawda w analogicznym miesiącu zeszłego roku nie obserwowaliśmy spadku, jednak nie oznacza to, że zaczyna się zmniejszać bezrobocie strukturalne. W bieżącym roku mamy do czynienia z opóźnieniem sezonu w rolnictwie (później rozpoczął się okres wegetacji). Czerwcowy spadek w znacznej mierze jest wynikiem właśnie tego czynnika (spadek sezonowy rozłożył się na dłuższy okres czasu). Należy podkreślić, że póki co nie ma szans na wyraźny spadek bezrobocia strukturalnego, wzrost PKB jest zbyt niski. Jeśli dynamika PKB będzie rosła i osiągnie poziom około 4%, możemy się wtedy spodziewać spadku bezrobocia strukturalnego. Może to nastąpić w czwartym kwartale 2003 roku, spadek będzie jednak minimalny. Naszym zdaniem do wyraźniejszych zmian dojdzie dopiero w pierwszej połowie 2004 roku.

Wnioski

Analiza opublikowanych w czerwcu danych utwierdza nas w przekonaniu, że polska gospodarka weszła w stadium przyspieszonego wzrostu gospodarczego. Rośnie prawdopodobieństwo osiągnięcia, lub nawet przekroczenie 3,0% wzrostu PKB w całym roku. Warto jednak podkreślić, że to co będzie się działo w dłuższym okresie w znacznej mierze zależy od decyzji w sferze polityki fiskalnej. Wzrost deficytu budżetowego może na krótka metę zintensyfikować ożywienie gospodarcze, w średnim okresie jednak może nie działać prowzrostowo. Czekamy na szczegóły dotyczące średnioterminowego planu naprawy finansów państwa, który zostanie prawdopodobnie przedstawiony we wrześniu. Dla aktywności gospodarczej istotne będą nie tylko reformy po stronie wydatkowej budżetu (w celu ograniczenia deficytu budżetowego), ale także decyzje dotyczące np. odbiurokratyzowania gospodarki. Należy również pamiętać o sytuacji w krajach Unii Europejskiej, która ma zasadniczy wpływ na polski eksport, a co za tym idzie na wzrost gospodarczy.

III. Sytuacja polityczna.

Lipiec przyniósł zdecydowane uspokojenie sytuacji politycznej. Po wygranym przez premiera Millera głosowaniu nad votum zaufania dla rządu politycy opozycji praktycznie przestali otwarcie mówić o konieczności podania się do dymisji przez obecny gabinet. Jednocześnie należy podkreślić, że atmosfera wokół rządu wciąż nie jest dobra. Jego notowania są bardzo niskie, choć w stosunku do poprzedniego miesiąca nieco wzrosły. Z całą pewnością na niekorzyść działają wykrywane co kilka dni afery związane z ugrupowaniami rządowymi, które dotyczą nie tylko polityków najwyższych szczebli, ale także tych z samorządów.

Na pierwszy plan wysunęły się dyskusje na temat reformy finansów publicznych. Zgodnie z oczekiwaniami pełną odpowiedzialność za dalszy los reform przejął premier Hausner, choć z rozwoju sytuacji można wnioskować, że minister Raczko nie będzie jedynie księgowym rządu. Stara się on również aktywnie wpływać na zmiany w polityce fiskalnej.

Premier Hausner przedstawił pod koniec lipca założenia do budżetu na 2004 rok, które zostały przyjęte przez rząd. Zakładają one deficyt na poziomie maksymalnie 45,5 mld zł. Maksymalnie, tzn. będą prowadzone prace nad jego zmniejszeniem, choć na wiele w tej kwestii raczej liczyć nie można. Należy podkreślić, że wartość deficytu jest nieporównywalna z rokiem 2003, doszło bowiem do zmian metodologicznych. Gdyby stosować kryteria z bieżącego roku deficyt musiałby być większy o około 15 mld zł. Deficyt nie wzrósł w stosunku do propozycji ministra Kołodki. Został on jedynie urealniony (np. zwiększono go o 9 mld zł z rezerwy rewaluacyjnej, zapisanych przez Kołodkę jako dochody do budżetu).

Najbliższy miesiąc zapowiada się spokojniej, jeśli chodzi o kwestie polityczne. Parlamentarzyści mają przerwę wakacyjną. Będą natomiast prowadzone prace nad reformą sytemu finansów publicznych. Wszelkie informacje na ten temat mogą mieć wpływ na rynki finansowe.

W lipcu zginął w tragicznych okoliczności Janusz Krzyżewski, członek Rady Polityki Pieniężnej. Pod koniec sierpnia parlament wybierze jego następcę. Zostanie nim prawdopodobnie Jan Czekaj, dotychczasowy wiceminister finansów. Jest on osobą, która opowiadała się za obniżkami stóp procentowych. Ponieważ Janusz Krzyżewski też należał do zwolenników cięcia stóp, pod tym względem sytuacja po ewentualnym wyborze Czekaja nie ulegnie zmianie. Warto podkreślić, że Jan Czekaj choć wielokrotnie opowiadał się za poluzowaniem polityki monetarnej, nigdy nie stosował ostrej retoryki wobec RPP, czy tez NBP. Uczestniczył on również w rozmowach z bankiem centralnym, w sprawie wykorzystania części rezerwy walutowej na spłatę zadłużenia zagranicznego. Rozmowy te przebiegały w rzeczowej atmosferze, a w ich efekcie stosunki między rządem i bankiem centralnym wyraźnie się ociepliły.

IV. Prognoza.

W ciągu najbliższego miesiąca oczekujemy dalszego wzrostu wartości polskiej waluty wobec euro i USD. Wydaje się, że wszelkie złe informacje dotyczące na przykład sytuacji finansów publicznych zostały już dyskontowane. Rynki będą pilnie oczekiwać na prezentacje szczegółów polityki fiskalnej. Założenia do budżetu już znamy, jeśli okaże się, że uda się zmniejszyć deficyt budżetowy poniżej poziomu 45,5 mld złotych (uznanego za absolutnie graniczny) będzie to dobrze przyjęte. Podobnie jak ewentualne obniżenie podatku od innej, niż podlegającej podatkowi CIT, działalności gospodarczej. Dane makroekonomiczne powinny działać pozytywnie na złotego, spodziewamy się bowiem kontynuacji ożywienia polskiej gospodarki. Nie prognozujemy kolejnego cięcia stóp procentowych. Należy się również spodziewać dalszej dyskusji miedzy bankiem centralnym i ministerstwem finansów na temat wykorzystania części rezerw walutowych na spłatę zadłużenia zagranicznego. Ewentualne informacje o postępach i dobrej woli obu stron będą przyjmowane z optymizmem. Jednocześnie oczekujemy korekty na rynku eurodolara do poziomu 1,1150. Potem spodziewamy się powrotu do trendu wzrostowego i osiągnięcia 1,14 pod koniec sierpnia.

Oczekujemy wzrostu wartości złotego do 5% odchylenia od parytetu. Warianty kursów wobec euro i USD w zależności od kształtowania się rynku eurodolara przedstawia poniższa tabela. Na zielono wariant naszym zdaniem najbardziej prawdopodobny.

Warszawa, 31 lipca 2003

Raport ten jest wyrazem przemyśleń zespołu TMS dotyczących rynku walutowego wynikających z dostępnych nam wiarygodnych danych.

Jego dystrybucja ogranicza się jedynie do klientów firmy, a informacje w nim zawarte udostępniane są wyłącznie za zgodą TMS.

Spółka nie ponosi odpowiedzialności finansowej za decyzje podjęte na podstawie rekomendacji w nim zawartych.