Nowa architektura, czyli siła rynków wschodzących, regulacje i kontrola ryzyka

Świat po wielkim kryzysie – jaki będzie? Michael Spence, Robert Merton i Eric Maskin, laureaci Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii, o nowej architekturze globalnej gospodarki i rynków finansowych

Światową gospodarkę napędzać będą teraz kraje rozwijające się. Rozwinięte gospodarki będą co najwyżej powoli wracały na prostą. Najważniejszą rolę do odegrania mają teraz rządy. Na ich barkach spoczywa obowiązek stworzenia porządnych regulacji, które, zdaniem laureatów nagrody Nobla, są w zasadzie jedynym środkiem do zmniejszenia ryzyka pojawienia się wkrótce kolejnych załamań na rynkach finansowych i w gospodarkach.

Nie mniej ważna jest kontrola ryzyka przy użyciu lepszych, bardziej wysublimowanych narzędzi. Zarówno przez instytucje zarządzające aktywami, jak i zwyczajne firmy, które prowadzą nawet najbardziej prozaiczną działalność. Wnioski dla inwestorów? Wciąż zachowujcie ostrożność – radzą nobliści.

[srodtytul]Rynki rozwijające się kołem zamachowym[/srodtytul]

– Najważniejszymi graczami na mapie gospodarczej świata są dzisiaj kraje rozwijające się. W krótkim i średnim terminie to one będą źródłem ożywienia. Wiele zależy przy tym od tego, jaką politykę działania obiorą i jakie strategiczne decyzje podejmą ich władze – przekonuje Michael Spence, laureat Nagrody Nobla z 2001 roku, za analizy sytuacji rynkowych, kiedy część uczestników jest lepiej poinformowana, czyli w warunkach tzw. asymetrii informacji.

W 2008 r. kryzys mocno dotknął kraje rozwijające się. Przyszedł do nich dwoma kanałami. Po pierwsze, poprzez nagłe wycofanie kapitału dostarczanego wcześniej w postaci kredytów i inwestycji przez kraje rozwinięte. Po drugie, znacznie zmniejszył się wolumen eksportu.

– Widać jednak, że kraje rozwijające się na dłuższą metę wykazują dużą odporność na kryzys. Ich finanse publiczne są stabilne. W systemie finansowym nie mają toksycznych aktywów. Dysponują sporymi rezerwami walutowymi. Instytucje finansowe są w większości w rękach lokalnych właścicieli, a nie należą do międzynarodowych korporacji. Kraje te notują też nadwyżki obrotów bieżących, co pozwala im finansowanie inwestycji z oszczędności, a nie rodzi potrzeby nadmiernego zadłużania się – wylicza Michael Spence.

Motoru ożywienia w globalnej gospodarce upatruje przede wszystkim w Chinach, Indiach i Brazylii. Chiny już w IV kwartale minionego roku odnotowały roczną dynamikę PKB na poziomie blisko 11 proc., wracając tym samym na ścieżkę szybkiego wzrostu gospodarczego. Prognozy dla Indii mówią o blisko 8 proc. wzrostu gospodarczego w 2010 r.

– Brazylia, choć wciąż notuje spadek PKB, ma bardzo mocne fundamenty – przekonuje Spence. Nie zmienia to jednak faktu, że kraje rozwijające się powinny wyciągnąć lekcje z kryzysu. – Przede wszystkim okazało się, że system samoistnych regulacji się nie sprawdza. Weźmy na przykład banki centralne. Skupianie się jedynie na utrzymywaniu niskiej inflacji to za mało. Powinny dbać o stabilność całego systemu finansowego – mówi noblista.

[srodtytul]Powolne ożywienie w Ameryce[/srodtytul]

Profesor Spence jednocześnie zwraca uwagę, że w krajach rozwijających się panuje przekonanie o możliwości powrotu w skali świata do warunków przedkryzysowych, czyli takich, gdzie Stany Zjednoczone w sposób stały się zadłużały, ale też występowały jako pożyczkodawca oraz konsument „ostatniej szansy”. – Jednak rozwój USA przed wystąpieniem kryzysu był oparty w części na niestabilnych fundamentach. Powrót do takiego modelu jest albo niemożliwy, albo nie byłby mądrym rozwiązaniem – twierdzi Michael Spence. Wręcz przeciwnie. W krajach rozwiniętych nowy ład ma przede wszystkim wymiar związany z obniżeniem zagregowanego popytu.

Szacuje się, że chodzi tu o kwotę 1 bln USD. To zjawisko jest pochodną trwającego i rozłożonego w czasie delewarowania kredytowego, podwyższonego bezrobocia, konieczności wycofania pakietów stymulacyjnych, zmian regulacyjnych dotyczących funkcjonowania branży finansowej. – W takich warunkach kraje z nadwyżkami w obrotach bieżących powinny zmniejszać swoje oszczędności, by w ten sposób załatać lukę popytową w państwach dojrzałych – mówi laureat Nagrody Nobla.

Na optymizm co do ożywienia w amerykańskiej gospodarce, zdaniem profesora, jest jeszcze za wcześnie. – Sektor finansowy co prawda odzyskuje formę, ale realna gospodarka nadal jest w kłopotach. Brakuje głównie planu odbudowy finansów państwa – mówi Michael Spence. Wytyka Ameryce zbytnie skupienie na sprawach krajowych. Chodzi głównie o brak koordynacji z innymi państwami w zakresie działań w obszarze polityki monetarnej i strategii odejścia od programów stymulacyjnych, dyskusję nad zmianami w zakresie globalnego popytu, działania na forum Światowej Organizacji Handlu, a także wyzwań klimatycznych.

W przypadku Europy noblista widzi słabość przede wszystkim w nierównowadze fiskalnej oraz braku skutecznych mechanizmów, by z nią walczyć. – Europa, a przede wszystkim Unia Europejska, powinna mówić jednym głosem. Wtedy łatwiej byłoby stworzyć skuteczne narzędzia – twierdzi Spence.

[srodtytul]Rządy mu­szą wpro­wa­dzić re­gu­la­cje[/srodtytul]

– Nie jesteśmy w stanie zapobiec kolejnym kryzysom. Ale jesteśmy w stanie ograniczyć ich przyczyny, szczególnie te nam znane, które wywołały ostatnie załamanie. To rola rządów – mówi Eric Maskin, laureat nagrody Nobla z 2007 r., za wkład w badania nad teorią kształtowania mechanizmów funkcjonowania gospodarek. – Trzeba się skupić na rynkach kredytowym i inwestycyjnym, bo one mają największe znaczenie dla gospodarki. Problemy na tych rynkach wyjątkowo szybko rozprzestrzeniają się na inne segmenty gospodarki czy życia społecznego.

Potrzeba tu zarówno działań ex post, na przykład zastrzyku kapitału bądź wykupienia złych kredytów, co ma miejsce, ale przede wszystkim działań ex ante. Chodzi o regulacje. Kryzysy na rynkach inwestycyjnym i kredytowym są powtarzalne – postuluje profesor Maskin.Działania ex ante powinny nakładać na banki ograniczenia w zakresie udzielania kredytów i lewarowania działalności, a na firmy inwestycyjne – głównie wykorzystywania zewnętrznego finansowania.

– Na wykorzystywanie lewaru należy nałożyć restrykcje w postaci na przykład minimalnych wartości wskaźników płynności. Trzeba wprowadzić konkretne reguły dotyczące odmowy kredytowania niewypłacalnych osób – mówi Maskin. Jego zdaniem istotne jest ograniczenie handlu instrumentami pochodnymi. – To bardzo niebezpieczne dla systemu instrumenty. Pozwalają dzielić ryzyko między kilka stron. To zachęca każdą z nich do podejmowania większego ryzyka – tłumaczy noblista.

Maskin podkreśla też, że ważnym ogniwem rynku finansowego są agencje ratingowe. – Powinny być finansowane ze wspólnego funduszu, do którego pieniądze wpłacałyby wszystkie firmy, których np. instrumenty pochodne są oceniane. Niektórych przedsiębiorstw nie stać na rating wszystkich instrumentów, jakie oferują – mówi noblista. – Ponadto agencje ratingowe powinny prezentować track rekord (historyczne dane – red.), żeby inwestorzy mogli wyrobić sobie zdanie o wiarygodności takiej agencji – dodaje.

Co profesor Maskin sądzi o najgłośniejszej propozycji administracji Obamy, czyli wysokiego opodatkowania bonusów bankierów? – Takie rozwiązanie do niczego nie prowadzi. Banki mogą po prostu podnieść bonusy i bankierzy nie ucierpią. W samych premiach nie widzę nic złego. Ważne jest jednak, żeby obok wynagradzania za sukcesy karać za porażki. Dlatego powinny być wprowadzone regulacje nakazujące zwrot bonusu, jeśli bankier zawini, lub karanie go finansowo w inny sposób – twierdzi Eric Maskin.

– Rządy powinny się skupić na wprowadzeniu regulacji na rynku bankowym i firm inwestycyjnych, bo to, co się na nich dzieje, ma zasadnicze znaczenie dla realnej gospodarki, dla każdego człowieka – wtóruje Ericowi Maskinowi profesor Spence. – Najważniejsze to ograniczyć ryzyko, przede wszystkim kredytowe i inwestycyjne – przekonuje.

[srodtytul]Potrzebne solidne analizy i specjaliści[/srodtytul]

– Miniony kryzys pokazał, że to jest ostatni dzwonek na podjęcie prawdziwej dyskusji o kontroli ryzyka. Zarówno w obszarze inwestycji, jak i bilansów firm – zwraca uwagę Robert Merton, laureat Nagrody Nobla z 1997 r., za stworzenie nowej metodologii wyceny instrumentów pochodnych. Chodzi na przykład o odpowiednie proporcje aktywów w portfelach asset management czy funduszy inwestycyjnych – jak ich część ma być lokowana benchmarkowo, jaka trzymana na bezpiecznych lokatach, a jaka lokowana agresywnie z zamiarem pokonywania rynku.

Profesor Merton podkreśla przy tym rolę płynności w funduszach. O płynności mówi też w kontekście strategii hedgingowych. A jej, zdaniem profesora, zdecydowanie w ostatnich latach zabrakło, co przyczyniło się do ogromnych strat i załamania w tym segmencie rynku. Jeśli chodzi o bilanse firm, Merton zwraca uwagę, że wiele pozornie bezpiecznych aktywów wiążę się z ryzykiem nagłego spadku ich wartości. Wiele z nich może też wbrew pozorom być niepłynnych.

– Do tego, żeby stworzyć regulacje, potrzebne jest dobre zaplecze analityczne – podkreśla Michael Spence. Robert Merton podkreśla, że przede wszystkim dobrzy specjaliści. – Środowisko ekonomiczne staje przed poważnym wyzwaniem, ale też przed ogromną szansą. Nie tylko trzeba ograniczać ryzyko i lepiej nim zarządzać, ale i znaleźć lepsze jego miary – mówi. Zaznacza, że sztab najlepszych analityków wymaga nakładów pieniężnych. – Ale warto – przekonuje Robert Merton.

– Wprowadzając nawet najlepsze regulacje, nie jesteśmy w stanie uniknąć kolejnych kryzysów, bo banki i zarządzający aktywami mogą wymyśleć nowe instrumenty i mechanizmy, które doprowadzą do kolejnego, innego kryzysu. Ale regulacjami możemy zniwelować ryzyko wystąpienia podobnego załamania jak ostatnie. System regulacji dobrze funkcjonował w latach 1940–1980. Potem go zabrakło – podsumowuje profesor Maskin.

[srodtytul]Wskazówki dla inwestorów[/srodtytul]

Jakie wnioski płyną dla inwestorów? – Utrzymują się poważne zagrożenia makroekonomiczne, co powoduje stan podwyższonej niepewności. Największe okazje inwestycyjne można znaleźć w państwach zorientowanych na wzrost w długim terminie. Aktualnie oznacza to największe kraje rozwijające się – twierdzi Michael Spence.

Profesor jest przekonany, że rynki finansowe nie uwzględniły jeszcze w wycenach nowej architektury w światowej gospodarce, w tym tzw. new normal w krajach rozwiniętych, czyli powolnego wzrostu, a nie szybkiego odbicia i powrotu do czasów prosperity. – To oznacza spadek wartości aktywów, gdy tylko wyzwania polityczne i ekonomiczne staną się dla inwestorów bardziej czytelne – mówi Michael Spence.

Nie wyklucza, że ten proces właśnie się zaczyna. – Strategie inwestycyjne należy oprzeć na zwracaniu uwagi na sygnały ostrzegawcze, na dynamicznych zmianach alokacji aktywów, na skutecznym zarządzaniu płynnością, tak by ograniczać straty związane z niepłynnymi aktywami, mieć możliwość zmian składu portfela i wykorzystywać szanse, jakie tworzą okresy nasilonych napięć – zaleca profesor.

Laureaci Nagrody Nobla wzięli udział w organizowanej przez Pioneer Investments konferencji z cyklu European Colloquia Series, zorganizowanej pod koniec stycznia tego roku w Londynie.

[ramka][b]Michael Spence laureat nagrody nobla z 2001 r.[/b]

Kraje z nadwyżkami w obrotach bieżących powinny zmniejszać swoje oszczędności, by w ten sposób załatać lukę popytową w państwach dojrzałych[/ramka]

[ramka][b]Robert Merton - laureat nagrody nobla z 1997 r.[/b]

Miniony kryzys pokazał, że to jest ostatni dzwonek na podjęcie prawdziwej dyskusji o kontroli ryzyka. Zarówno w obszarze inwestycji,jak i bilansów firm.[/ramka]

[ramka][b]Eric Maskin - laureat nagrody nobla z 2007 r. [/b]

Wprowadzając nawet najlepsze regulacje, nie jesteśmy w stanie uniknąć kolejnych kryzysów, bo banki i zarządzający aktywami mogą wymyśleć nowe instrumenty.[/ramka]