Magdalena Łapsa, autorka datowanego na 22 marca raportu, zwraca uwagę na rozczarowujące wyniki IV kwartału 2001 r. TP SA. W ostatnich trzech miesiącach ubiegłego roku skorygowana marża EBITDA (nie uwzględniająca rezerw i odpraw wypłacanych zwalnianym pracownikom) wyniosła 37,9% i była najniższa od początku 1999 r. W opinii SG, główny wpływ na taką sytuację miały usługi zewnętrzne oraz wzrost średnich zarobków w spółce. "Patrząc na ten wynik, zaczynamy się niepokoić, czy TP SA będzie w stanie zredukować koszty" - czytamy w analizie.

W opinii SG Securities, w najbliższych latach nie należy się spodziewać, by Telekomunikacja Polska na poziomie grupy zredukowała swoje zadłużenie. - W rzeczywistości spodziewamy się, że firma będzie zmuszona pożyczyć dodatkowe 5,3 mld zł - uważa M. Łapsa. Jej zdaniem, sama spółka-matka jest w stanie finansować większość swoich wydatków inwestycyjnych ze środków własnych. Dodatkowego dofinansowania będzie natomiast potrzebował PTK Centertel. Firmę tę czekają znaczące inwestycje związane z UMTS. Ze względu na obecną sytuację France Telecom (Francuzi posiadają 34% operatora sieci komórkowej Idea) SG nie spodziewa się podwyższenia kapitału Centertela.

Autorka raportu prognozuje, że zadłużenie grupy TP SA na koniec 2005 roku wyniesie 20,85 mld zł, a roczne koszty obsługi długu w tym roku wyniosą 2,5 mld zł. Mimo tak znaczącego wzrostu zewnętrznych zobowiązań SG nie spodziewa się, by Telekomunikacja Polska miała problemy z pozyskaniem finansowania, jak i z obsługą długu.

Na problem zadłużenia TP SA analitycy SG zwrócili uwagę również w marcowym raporcie poświęconym France Telecom. Francuski koncern od tego roku będzie najprawdopodobniej konsolidował wyniki polskiego operatora. Znajdzie to odzwierciedlenie we wzroście zadłużenia FT. Wpływ tego czynnika zostanie jednak zrekompensowany po skonsolidowaniu wyniku EBITDA TP SA. "Przy wszystkich pozostałych czynnikach bez zmian, skonsolidowanie wyników TP SA automatycznie obniży przewidywany wskaźnik dług netto/EBITDA z 4,9 w 2002 r. i 4,4 w 2003 r. do odpowiednio 4,6 i 4,1" - czytamy w raporcie SG.

Jego autorzy zwrócili uwagę na czynnik ryzyka, jakim dla FT jest ewentualna konieczność odkupienia akcji TP SA od Kulczyk Holding. Realizacja przez KH opcji sprzedaży (jest ona możliwa od przyszłego roku) oznaczałaby dla Francuzów konieczność wydania 1,5-2 mld euro, przy obecnej wycenie pakietu na poziomie 600 mln euro. SG zwraca jednak uwagę, iż Kulczyk Holding nie zdecyduje się na pozbywanie się walorów TP SA, dopóki ich sprzedaż nie zapewni zysku. Opcja wystawiona przez FT umożliwia jedynie sprzedaż po cenie zakupu (38 zł za walor) powiększonej o koszt pieniądza.