Budimex - kierunek notowaniom wyznacza WIG20

Wykres Budimeksu dobrze obrazuje kondycję fundamentalną spółki. Przychody od trzech lat stoją w miejscu, spółka częściej traci niż zarabia, obniża się marża brutto ze sprzedaży. Notowania od ponad półtora roku są silnie skorelowane ze zmianami wartości WIG20. Zachowanie kursu zgodne z rynkiem trzeba uznać za sukces. Jednak do portfela warto szukać innych papierów.

Choć rok 2003 przyniósł poprawę wyników Budimeksu i zakończył okres pokaźnych strat, to jednak nie był przełomowy. Wiele mówią dwie liczby odnoszące się do wyników za III kwartał ub.r. Przychody ze sprzedaży zmniejszyły się o 3,6% i wyniosły blisko 2,36 mld zł, czyli mniej więcej tyle samo co pod koniec 2000 r. Natomiast zysk netto zwiększył się prawie 6-krotnie, osiągając rekordową wartość prawie 40,4 mln zł. Przyczyniły się do tego jednorazowe dochody ze zbycia nieruchomości. Taka sytuacja odzwierciedla wciąż trudne warunki działania w branży budowlanej. Jej rezultatem jest obniżka marży brutto na sprzedaży. W III kwartale była ona najniższa w całym 2003 r. (8,7%) i mniejsza od trzyletniej średniej, wynoszącej 9,7%. Natomiast spółka dobrze kontroluje koszty sprzedaży. Co prawda od początku 2003 r. zwiększają się one systematycznie w tempie ok. 10% na kwartał, ale w odniesieniu do przychodów stanowią tylko 0,7-0,8%, znacznie mniej niż w 2001 i 2002 r. Podobnie jest z kosztami ogólnego zarządu, które udało się zbić do poziomu ok. 5% przychodów. W sumie jednak zysk ze sprzedaży spadł w III kwartale o ponad 1/3, do poniżej 50 mln zł i był najniższy od końca 2002 r. Bez wątpienia trudno znaleźć w tym uzasadnienie dla 28-proc. zwyżki notowań w III kwartale i 20-proc. w całym 2003 r.

Zysk czy strata

Zysk ze sprzedaży nieruchomości został zaksięgowany jako pozostałe przychody operacyjne. To wpłynęło na skokowe zwiększenie zysku operacyjnego. Warto jednak zauważyć, że pomimo ponad 88 mln zł jednorazowego dochodu różnica między pozostałymi przychodami i kosztami operacyjnymi poprawiła się o nieco ponad 60 mln zł. Większe koszty były głównie wynikiem odpisów na aktualizację wartości aktywów niefinansowych. Celem zapewne było obniżenie bazy podatkowej tak, by w jakimś stopniu zyski ze sprzedaży nieruchomości objął niższy podatek od przedsiębiorstw, wprowadzony z początkiem tego roku.

Gdyby spróbować wyłączyć wpływ jednorazowych transakcji na zysk na poziomie operacyjnym, obniżyłby się on w III kwartale do ok. 20 mln zł, wobec prawie 50 mln zł w II kwartale. Regres byłby więc wyraźny. Taką wartość otrzymujemy zakładając, że różnica między pozostałymi przychodami i kosztami operacyjnymi wyniosła minus 30 mln zł, czyli tyle, ile w II kwartale i tyle, ile wynosi 3-letnia średnia.

W sferze działalności finansowej nie widać zmian. Saldo zamknęło się w III kwartale stratą podobną jak trzy miesiące wcześniej - ponad 27,5 mln zł. W efekcie okazuje się, że zaksięgowanie zysków ze sprzedaży nieruchomości uchroniło Budimex przed zanotowaniem straty brutto w wysokości niecałych 10 mln zł.

Spółka nie pozyskuje dużych kontraktów, bo w zakresie inwestycji infrastrukturalnych nie widać przyspieszenia. Przeciąga się rozpoczęcie pracy przy rozbudowie lotniska Okęcie. Dalsza zwłoka będzie grozić karami umownymi za opóźnienia w wykonaniu kolejnych robót. Większość prac ma ruszyć na wiosnę, ale Budimex wciąż nie ma pozwolenia na budowę. Opóźnienie w tym zakresie wynosi już 2 miesiące. Ten kontrakt jest największym projektem realizowanym obecnie przez spółkę.

Jednocześnie nadzieje na przyszłość można wiązać ze zwiększeniem inwestycji infrastrukturalnych po wejściu do Unii Europejskiej. Doświadczenie inwestora strategicznego powinno być bardzo pomocne. Niestety, dużą niewiadomą pozostaje to, w jakim stopniu Polska będzie w stanie wykorzystać wspólnotowe środki (przygotowanie odpowiednich projektów, współfinansowanie inwestycji). Dlatego nie zanosi się, aby w tym roku doszło do znaczącego zwiększenia skali działalności. Natomiast konkurencja przy przetargach może dalej stwarzać presję na uzyskiwane marże. W takiej sytuacji uzyskanie przez grupę trwałej zyskowności będzie się przeciągał.Tak jak rynek

Z tego względu nie widać powodów do zmiany tendencji, obserwowanej od połowy 2002 r., zgodnie z którą kurs Budimeksu porusza się w rytm zmian wartości indeksu WIG20. Obrazuje to wykres siły relatywnej obu instrumentów, który od tego czasu biegnie w bok. Zakończenie ruchu horyzontalnego stałoby się ważnym sygnałem dla tych papierów. Wybicie w górę, które musiałoby się wiązać ze znaczną poprawą wyników, przyciągnęłoby nowy kapitał, poszukujący ponadprzeciętnych stóp zwrotu. Natomiast opuszczenie horyzontu dołem oznaczałoby, że inwestorzy stracili wiarę w szybkie przezwyciężenie zastoju w budownictwie. Skoro jednak kurs w całkiem niezłej kondycji przetrwał bardzo słaby 2002 r. bardziej prawdopodobne jest rozpoczęcie przez siłę relatywną tendencji zniżkowej w momencie ewentualnego wykluczenia tych walorów z indeksu WIG20. W tym kontekście znaczenie miałoby wejście na giełdę jakiejś dużej firmy. O miejsce w WIG20 nadal ubiega się też BACA. W jego składzie może się znaleźć już przy następnej rewizji indeksu, czyli pod koniec marca tego roku.

Pomiędzy wsparciem

a oporem

Od czterech miesięcy notowania Budimeksu znajdują się pomiędzy dwiema ważnymi barierami. Są one wyznaczone przez historyczne maksimum z 2000 r. przy 39,9 zł oraz szczyty z wiosny 2002 r. przy 33,1 zł. Pierwszy poziom stanowi średniookresowy opór i blokuje dalszy wzrost. Drugi jest silnym wsparciem. Od utrzymania się kursu ponad nim zależy możliwość kontynuacji wzrostowej tendencji, rozpoczętej w marcu 2003 r.

Jednocześnie, spoglądając na wykres w dłuższej perspektywie widać wyraźnie powstrzymywanie zwyżki w obszarze 35,5-40 zł. Towarzyszy temu za każdym razem dotarcie tygodniowego MACD do tej samej wysokości, osiągniętej w 1997 r. Sygnał sprzedaży ze strony tego wskaźnika trafnie zapowiadał kilkumiesięczne ochłodzenie koniunktury. Ponowna poprawa notowań następowała wraz z osiągnięciem przez tygodniowy RSI poziomu 30 pkt. Obecnie ma on wartość ponad 60 pkt. To ogranicza szanse na wystąpienie trwałego ruchu w górę w najbliższym czasie. Równocześnie przestrzega, że wyjście ponad 39,9 zł może się okazać fałszywym sygnałem, który doprowadzi do powstania negatywnych dywergencji na obu wskaźnikach.

Trójkąt i linia trendu

Obraz techniczny Budimeksu uzupełnia wieloletnia linia trendu rosnącego. Jest ona wyprowadzona z historycznego dołka i dwukrotnie, w 2001 i 2003 r., powstrzymywała wyprzedaż akcji. W obu przypadkach, po odbiciu od tej prostej, obserwowaliśmy znaczące fale zwyżkowe. Miały one zbliżoną wielkość, odpowiednio 82% i 72%. Świadczy to korzystnie o sile rynku i potwierdza wiarygodność wsparcia. Daje przy tym podstawy do przypuszczenia, że ewentualny następny atak na linię trendu zostanie również odparty. Równocześnie jej przecięcie niekorzystnie oddziaływałoby na kurs w dłuższym terminie, zapowiadając obniżkę ceny poniżej 20 zł.

W ramach trwającej piąty miesiąc tendencji horyzontalnej, od półtora miesiąca przewagę mają kupujący. Zdołali doprowadzić do przebicia linii trendu, biegnącej po kolejnych szczytach od września ub.r. Jest to element zapowiadający ponowną próbę wybicia ponad górkę z 2003 r. W optymistycznym wariancie notowania od września ub.r. można potraktować jako formację trójkąta. Wybicie z niej w górę dawałoby w takiej sytuacji nadzieję na wzrost w porównywalnej skali jak w minionym roku.

Wydaje się jednak, że wobec braku czynników zapowiadających korzystne rozstrzygnięcie dla posiadaczy papierów Budimeksu ze strony samej spółki, o realizacji tak pozytywnego scenariusza mogłaby zdecydować jedynie znaczna zwyżka kursów akcji wchodzących w skład WIG20. n

O ile nie jest wyraźnie zaznaczone,

wszystkie wymienione w tekście dane finansowe stanowią sumę za cztery kolejne kwartały. Od 2001 r. uwzględnione zostały wyniki skonsolidowane, wcześniej

jednostkowe