Dębica - ósmy miesiąc trendu bocznego

Od ponad pół roku kurs Dębicy oscyluje wokół 125 zł. Inwestorów do kupna nie zachęciły dobre wyniki za IV kwartał. Niewykluczone że chcą się przekonać, w jakim stopniu na tegorocznych wynikach odbije się podniesienie wynagrodzenia dla Goodyeara - z 4% do 5% - za prawa do licencji. Jednocześnie w ostatnich miesiącach notowania spółki są dość mocno skorelowane ze zmianami WIG20.

Zysk netto Dębicy zwiększył się w IV kw. 2003 r. o prawie 1/5 w porównaniu z poprzednim kwartałem. Poprawa na poziomie operacyjnym nie była już tak znacząca. To przekonuje, że duża dynamika wzrostu zysku netto była w części osiągnięta dzięki korzystnemu rezultatowi działalności finansowej. Głównie z powodu redukcji kosztów finansowych jej dodatnie saldo zwiększyło się do ponad 14,5 mln zł, z niecałych 6,5 mln zł kwartał wcześniej. Obniżyła się również efektywna stopa podatkowa. Wydaje się jednak, że możliwości dalszego ograniczania kosztów są już niewielkie. Dlatego w tym roku na zyski Dębicy w największym stopniu oddziaływać będą wielkość sprzedaży i uzyskiwane marże, a w mniejszym redukcja kosztów. Dla inwestorów przyzwyczajonych do tempa wzrostu zysków obserwowanego w minionym roku, może to oznaczać rozczarowanie. Pewnym zaworem bezpieczeństwa dla posiadaczy tych papierów jest wciąż dość atrakcyjna wycena giełdowa na tle pozostałych blue chips.

Rekorodowe przychody i zyski

Dębica jest obecnie największą spośród 15 fabryk Goodyeara w Europie i czwartą pod względem wielkości spośród 85 na świecie. To obrazuje znaczenie polskiego zakładu dla amerykańskiego inwestora strategicznego. Jest on jednym z kluczowych producentów opon dla Goodyeara. Stąd nie dziwią systematycznie zwiększające się przychody ze sprzedaży. Rosną nieprzerwanie od półtora roku. Jednak w ostatnim kwartale ub.r. dynamika była najmniejsza w tym okresie i wyniosła 3,6%. Wartość przychodów była rekordowa w historii firmy i zbliżyła się do 1,29 mld zł.

Niepokoi trwająca od końca 2002 r. obniżka marży brutto ze sprzedaży. Na koniec minionego roku spadła poniżej 22% i była 3,8 pkt proc. niższa niż rok wcześniej. Równocześnie pozostawała większa od trzyletniej średniej. Z jednej strony, na wysokość marży korzystnie oddziałuje osłabienie złotego do euro. Dębica eksportuje prawie 3/4 produkcji, głównie do krajów europejskich. Natomiast negatywny wpływ mają rosnące ceny kauczuku, który jest ważnym komponentem wykorzystywanym do produkcji opon. Wydatki na jego zakup stanowią ok. 15% wszystkich kosztów nabywanych surowców. Średnia cena kauczuku (typu SMR CV na malezyjskiej giełdzie) w lutym tego roku była ponad 1/3 wyższa niż w grudniu 2002 r. Marzec przynosi dalszy wzrost, o ok. 4% w porównaniu z lutym. Część zwiększonych wydatków można przerzucać na klientów. Trzeba jednak wziąć pod uwagę, że wzrost cen przekłada się na ograniczenie popytu. W najkrótszym czasie dotyka on najbardziej rentownego segmentu rynku, czyli wtórnego wyposażenia.

Po stronie kosztów niekorzystnym czynnikiem jest zwiększenie wynagrodzenia dla Goodyeara za prawa do licencji technologicznych oraz sprzedaży jego produktów. Obecnie w ofercie Dębicy nie ma wyrobów, które nie byłyby przygotowywane przez ośrodki rozwojowe amerykańskiego producenta. W ubiegłym roku na opłaty licencyjne i rzeczowe aktywa finansowe Dębica wydała 61,7 mln zł, rok wcześniej było to 36,5 mln zł. Prezes Zdzisław Chabowski, komentując podniesienie opłat, stwierdził, że podwyżka nie będzie miała negatywnych konsekwencji, gdyż znajdzie przełożenie na ceny opon sprzedawanych do spółki matki.

Koszty finansowe coraz

mniejsze

W IV kwartale ub.r. po raz pierwszy od połowy 2002 r. podniosły się koszty ogólnego zarządu. Wzrost przekroczył 5% w porównaniu z III kwartałem. W odniesieniu do wielkości sprzedaży pozostały jednak na tym samym poziomie, co 3 miesiące wcześniej - 3,6%. Koszty sprzedaży zwiększyły się drugi kwartał z rzędu. Jednak co ważne w relacji do przychodów obniżyły się do 4%. Wydaje się przy tym, że w sprawie dalszej redukcji obu kategorii obciążeń niewiele już się da zrobić i w stosunku do wartości sprzedaży pozostaną na obecnych poziomach.O tym, że rezerwy po stronie kosztów prawie się wyczerpały, świadczy dynamika wzrostu zysku operacyjnego. W IV kwartale ubiegłego roku zwiększył się o 1/4 w porównaniu z IV kw. 2002 r. i o 4,4% w odniesieniu do III kw. 2003 r. Marża operacyjna od końca 2002 r. waha się wokół 10%. Natomiast wyraźnie podniosła się rentowność sprzedaży. W ostatnim kwartale minionego roku o 0,9 pkt proc., do 8,5%. Zdecydowała o tym znaczna nadwyżka osiągnięta z działalności finansowej. Była ona pochodną obniżki kosztów finansowych do niecałych 9,5 mln zł, z prawie 17,3 mln zł w III kwartale.

Wciąż atrakcyjna wycena

Pomimo znaczącej aprecjacji kursu Dębicy w 2003 r. wycena rynkowa pozostaje atrakcyjna, zwłaszcza w porównaniu z resztą firm z indeksu WIG20. Aktualna wartość wskaźnika C/Z (poniżej 16) nieco odbiega w dół od przeciętnego poziomu z ostatnich 3 lat, który wynosi 19,2. Jednocześnie jest trochę wyższy, jeśli wziąć pod uwagę średnią z 5 lat - 15. Opierając się na wskaźniku C/Z można zatem przyjąć, że wycena znajduje się mniej więcej w punkcie równowagi.

Do takiego samego przekonania prowadzi analiza siły relatywnej akcji Dębicy względem WIG20. Od połowy ubiegłego roku kurs spółki poszedł w górę o ok. 10%, indeksu zaś o 8%. Wykres siły względnej pozostaje w trendzie bocznym, sygnalizując duże powiązanie notowań Dębicy z tym, co dzieje się w segmencie największych firm.

Formacja kanału

wzrostowego

Notowania oponiarskiej spółki od sierpnia 2003 r. opisuje formacja kanału zwyżkowego. Obecnie kurs spadł do jej dolnego ograniczenia. Stanowi ono silne wsparcie, którego pokonanie byłoby wstępnym sygnałem sprzedaży. Otwierałby on drogę do ataku na średniookresową barierę popytową na wysokości 108,5 zł. Wyznacza ją dołek z końca sierpnia ub.r. W przypadku jego przebicia formację kanału będzie można interpretować jako fazę dystrybucji akcji. Sprowadziłoby to na ich rynek trwalszą i mocniejszą przecenę. Mogłaby stanowić korektę wielomiesięcznego trendu rosnącego.

Zauważmy, że formacja kanału tworzy się prawie dokładnie tuż ponad pokonanym latem 2003 r. historycznym maksimum z 1997 r. Najlepiej to widać na wykresie tygodniowym. Z jednej strony przebicie tego silnego oporu jest pozytywnym znakiem. Z drugiej, wątpliwości budzi to, że taki sukces kupujących nie przełożył się na dalszy wzrost ceny. Wręcz przeciwnie - wyraźnie go zatrzymał. Tym większe znaczenie ma teraz wsparcie w okolicy 110 zł.

W ostatnich tygodniach kurs Dębicy spadł poniżej linii trendu wzrostowego, wyprowadzonej z dołka z jesieni 2002 r. Jest to element ostrzegający, że trwająca od wielu miesięcy konsolidacja może zakończyć się trwalszą zniżką.

Ciekawe wnioski płyną z analizy przebiegu dziennego MACD. Spadł on do najniższego poziomu od 3 lat, przemawiając w ten sposób na niekorzyść posiadaczy akcji. Podobnie negatywny wydźwięk ma tygodniowy histogram MACD. W strefie wartości ujemnych przekroczył poziom poprzedniego dołka, zapowiadając nadejście średnioterminowej tendencji zniżkowej. Równocześnie dzienny MACD jest już blisko dołków z 2000 r. Działają one jako wsparcie. Ich osiągnięcie może zapowiadać zakończenie korekty notowań i powrót do wzrostu.

Przy wszystkich niepokojących czynnikach technicznych warto przypomnieć podobną sytuację z 2002 r., jaka wystąpiła na wykresie Świecia. Wtedy też po znaczącej zwyżce kursu mieliśmy do czynienia z powolnym ruchem w górę, który dawał się wpisać w formację kanału zwyżkowego. Wybicie ponad jego górną granicę było wstępem do kolejnej fali wzrostowej. Podniosła ona cenę Świecia o ok. 150%. W związku z tym zamknięcie kursu Dębicy ponad górnym ograniczeniem formacji (obecnie 142 zł) stanie się zachętą do kupna. W efekcie może dać mocną zwyżkę kursu.

Czekamy na wyniki Goodyeara za 2003 r.

Tydzień temu inwestor strategiczny Dębicy - amerykański Goodyear Tire & Rubber Company przesłał komunikat, że potrzebuje więcej czasu, aby przygotować raport finansowy za 2003 r. Powodem opóźnienia jest dochodzenie prowadzone przez spółkę, a dotyczące problemów księgowych w europejskich i innych zagranicznych oddziałach. W rezultacie w pierwszej połowie marca zmuszonych do odejścia z firmy zostało kilkunastu czołowych menedżerów.

Jest to oddzielna sprawa od błędów systemu księgowego, które zmusiły Goodyeara w październiku ub.r. do obniżenia zysków netto od 1998 r. o prawie 85 mln USD. Stało się to przedmiotem śledztwa amerykańskiej Komisji Papierów Wartościowych i Giełd - SEC. Potem jeszcze dwukrotnie amerykański gigant borykał się z problemami rachunkowymi.

Te kłopoty przyczyniły się do przyspieszenia spadkowej tendencji, jaka jest udziałem akcji Goodyeara od połowy 1999 r. Do wiosny ubiegłego roku kurs obniżył się z ponad 60 USD do poniżej 4 USD. Trwająca od roku zwyżka wyniosła cenę w okolice 10 USD. Niestety, wygląda ona jedynie na przerwę w bessie. Motorem napędowym dalszej przeceny mogą się stać informacje dotyczące skali błędów księgowych, które są przedmiotem prowadzonego dochodzenia.

Goodyear jest jednym z trzech największych na świecie wytwórców opon. Produkuje w 28 krajach, w 85 fabrykach i zatrudnia ok. 88 tys. osób. Przychody ze sprzedaży za cztery ostatnie kwartały wyniosły blisko 15 mld USD. Po trzech kwartałach 2003 r. spółka na poziomie netto była ponad 340 mln USD pod kreską. Rok 2002 zakończyła stratą przekraczającą 1,1 mld USD, natomiast 2001 r. - 203 mln USD.