Model CANSLIM

Chociaż w Polsce nieczęsto porusza się ten temat, to w Stanach Zjednoczonych praktycznie nieustannie trwa debata na temat dwóch odmiennych filozofii inwestowania w akcje: strategii "wartości" (value investing) i strategii "wzrostu" (growth investing). Powstały też metody, których zadaniem jest praktyczne zastosowanie tych podejść. Jedną z nich jest model CANSLIM.

Inwestowanie w wartość" można zilustrować znanym powiedzeniem giełdowym - "kupuj tanio, sprzedawaj drogo". Wyznający tę filozofię gracze poszukują spółek, które są notowane wyraźnie poniżej ich wartości fundamentalnej. W konsekwencji nabywają akcje często po tym, gdy ich kursy zanotowały spore zniżki. Później cierpliwie czekają aż rynek "otrząśnie" się i doceni wartość akcji. Kluczem do sukcesu takiej strategii są dwa elementy: po pierwsze cierpliwość, długoterminowy charakter inwestycji (przynajmniej kilka lat) i akceptacja przejściowych wahań notowań, a po drugie - trafna ocena perspektyw spółki. Sam spadek notowań nie oznacza przecież, że akcje stały się tanie, jeśli sama firma osiąga kiepskie wyniki. W celu oceny inwestorzy najczęściej wykorzystują metody wyceny dochodowej, np. DCF. "Wizytówką" tego typu strategii są osiągnięcia najbogatszego inwestora giełdowego świata Warrena Buffetta.

Krytycy strategii wartości argumentują, że ceny dobrych spółek bardzo rzadko są naprawdę niskie. Szybki rozwój i wzrost zysków wiąże się zazwyczaj np. z wysokimi wskaźnikami cena/zysk, czyli czymś, co raczej odstrasza inwestorów poszukujących bardzo tanich walorów. Do mocnych spadków kursów nie dochodzi zazwyczaj bez powodu - świadczą one o pogarszaniu się perspektyw firmy. W związku z tym zwolennicy "inwestowania we wzrost" dążą nie tyle do tego, by kupić tanie spółki, lecz by kupić te firmy, które cechują się ponadprzeciętnym potencjałem rozwoju. Tutaj zasada inwestowania mogłaby brzmieć następująco: "kupuj, kiedy akcje drożeją, sprzedawaj, kiedy zaczynają tanieć".

Ze strategią wzrostu wiąże się w pewnym stopniu jeszcze inne pojęcie - tzw. momentum investing, co można przetłumaczyć jako "wykorzystywanie impetu rynku". To podejście można z kolei podzielić na dwa typy:

- earnings momentum ("impet zysków") - kupuje się akcje spółek notujących szybki przyrost zysków. Wychodzi się z założenia, że dopóki trwa taka tendencja, będzie rosnąć także kurs

- price momentum ("impet kursu") - kupuje się akcje, które notują maksima - niezależnie od tego, co się dzieje z zyskami spółki. Wzrost notowań może być sygnałem zapowiadającym ("dyskontującym") polepszenie wyników finansowych.

Jak widać, linia podziału między poszczególnymi strategiami niekoniecznie pokrywa się z podziałem na analizę fundamentalną i techniczną. Co prawda, "inwestowanie w wartość" niemal w pełni opiera się na ocenie samej działalności firmy, ale już "inwestowanie we wzrost" zawiera także elementy zaczerpnięte z analizy technicznej.

William O'Neil (współzałożyciel dziennika "Investor's Business Daily") spróbował przełożyć koncepcję "inwestowania we wzrost" na bardziej precyzyjne zasady wyboru akcji. Na podstawie analizy notowań 500 najlepszych walorów w okresie 1953-1993 stworzył model CANSLIM. Poszczególne litery w nazwie modelu oznaczają kryteria, jakie powinna spełniać dana spółka, by można ją było uznać za atrakcyjną.

C = Current Earnings

(bieżące zyski)

Po pierwsze, należy wystrzegać się spółek, które w ogóle nie przynoszą zysków. Należy wybierać natomiast te firmy, których zysk na akcję (EPS) w ostatnim kwartale wzrósł w stosunku do EPS w analogicznym kwartale ubiegłego roku o przynajmniej 18-20%. W przypadku aż trzech czwartych zbadanych przez O'Neila spółek wyraźną zwyżkę kursów poprzedził wzrost EPS o co najmniej 70%. W przypadku pozostałej jednej czwartej firm wzrost kursów nie nastąpił co prawda w pierwszym kwartale po publikacji optymistycznych wyników, ale zwyżka w końcu miała miejsce po upływie kolejnych trzech miesięcy. Wniosek jest następujący - wszystkie akcje, które dały ponadprzeciętne zyski, wcześniej zanotowały pokaźny wzrost EPS. Oczywiście, nie oznacza to jeszcze, że wszystkie spółki, które zanotowały dużą zwyżkę EPS, odnotowały też zwyżkę kursu.

A = Annual Earnings

(roczne zyski)

Ważny jest nie tylko wzrost kwartalnych zysków. Wyniki powinny się także poprawiać w każdym z ostatnich pięciu lat. Wzrost rocznych zysków powinien wynosić w tym czasie minimum 15%, a optymalnie 25-50%. Najlepiej, gdyby wyniki rosły co roku, jednak do zaakceptowania jest sytuacja, kiedy w pojedynczym roku zysk spadnie, po czym szybko powróci do tendencji zwyżkowej.

N = New (nowy)

Warte zainteresowania są spółki oferujące nowe produkty, kierowane przez nowy zarząd, czy działające w branżach, które w ostatnim czasie przeszły istotne zmiany. CANSLIM zaleca także, by kupować akcje notujące historyczne maksima - to też jest element nowości. W średnim terminie można na tym lepiej wyjść, niż kupując te walory, które pozornie wydają się tanie. Kursy poruszają się w trendach. Te notujące maksima prawdopodobnie będą osiągać rekordy jeszcze przez jakiś czas, a te taniejące mogą nadal tracić na wartości. Wystarczy spojrzeć na niektórych liderów ubiegłorocznej hossy. Akcje np. Cersanitu czy Boryszewa rosły jeszcze długo po tym, jak w połowie 2003 r. osiągnęły historyczne maksima.

S = Shares Outstanding

(liczba akcji w obrocie)

Im mniejsza liczba (wartość) akcji w obrocie, tym łatwiej jest kupującym poruszyć kurs spółki w górę. Wiąże się to także z tym, że ponadprzeciętny wzrost notują mniejsze firmy, a nie blue chips. Oczywiście, z drugiej strony zbyt mała liczba akcji w obrocie wiąże się z niską płynnością i może zniechęcać inwestorów do spółki.

L = Leader (lider)

Lepiej kupować czołowe spółki, wyróżniające się na tle branży. Także sama branża powinna zwracać uwagę szybkim rozwojem. Cechy te znajdują zresztą odzwierciedlenie w kursach akcji - notowania "liderów" rosną szybciej niż ich konkurentów.

I = Institutional Sponsorship

(akcjonariusze instytucjonalni)

W akcjonariacie powinny znajdować się przynajmniej trzy instytucje finansowe (np. fundusze inwestycyjne i emerytalne, banki, towarzystwa ubezpieczeń), zwłaszcza te, które znane są z trafnych inwestycji. Z drugiej jednak strony, posiadanie przez inwestorów finansowych bardzo dużego udziału w kapitale (70-80%) jest czynnikiem niekorzystnym. Wówczas może być już za późno na kupno akcji.

M = Market Direction

(kierunek rynku)

Zgodnie z filozofią analizy technicznej, O'Neil zaleca, by inwestować zgodnie z trendem panującym na szerokim rynku. Nawet dobre spółki mogą zostać przecenione, jeśli indeksy giełdowe pogrążone są w bessie.

Podsumowując - filozofia leżąca u podłoża CANSLIM jest następująca - spółki szybko zwiększające zyski dzięki np. innowacyjnym produktom zwracają na siebie uwagę inwestorów instytucjonalnych (np. funduszy), którzy zaczynają skupować walory. Kiedy w efekcie akcje notują historyczne maksima, przyciągają jeszcze większe grono inwestorów i kurs rośnie jeszcze szybciej.

Na koniec należy wspomnieć o zasadach ograniczania strat. O'Neil zaleca, by sprzedać walory, kiedy ich cena zamiast rosnąć spadnie o 8% w stosunku do kursu kupna. Inna sprawa to dywersyfikacja. Zamiast polegać tylko na jednej firmie spełniającej kryteria CANSLIM, lepiej stworzyć jest ich portfel. n

Model CANSLIM został przedstawiony w książce W. O'Neila "How to Make Money in Stocks - A Winning System in Good Times or Bad" (1988).

Poprzeczka zawieszona zbyt wysoko

Żeby CANSLIM można było zastosować do spółek notowanych na warszawskiej giełdzie, najpierw trzeba nieco obniżyć wymagania, jakie muszą spełniać firmy. Inaczej wybór będzie bardzo ograniczony. Wiadomo, że regularne zwiększanie zysku - z roku na rok - nie jest mocną stroną polskich przedsiębiorstw.

Żadna firma z indeksów MIDWIG i WIRR nie spełnia warunku minimum 15-proc. wzrostu zysku w ostatnich pięciu latach (od 1999 do 2003 roku). Najbliżej przeskoczenia poprzeczki jest LPP. Na razie jedynie w 2000 roku spółka zanotowała regres - zyski zwiększyły się, w porównaniu z poprzednimi 12 miesiącami, o 2,7%. Średnie tempo wzrostu zysku netto w latach 1999-2003 wynosi 55%. Żeby spełnić wszelkie wymagania modelu odnośnie do rachunku wyników w 2004 roku, LPP powinno zarobić 39,5 mln zł. Wyniki spółki po pierwszym półroczu stawiają to osiągnięcie pod znakiem zapytania - czysty zysk wynosi (na poziomie skonsolidowanym) 9 mln zł.

Spośród spółek, których akcje uwzględniane są przy wyliczaniu MIDWIG, łagodniejsze kryterium zysku, dopuszczające załamanie w jednym roku, wypełnia sześć firm. Są to Boryszew, Cersanit, Farmacol, Groclin, Polfa Kutno i Stalprofil. Jeśli obecność którejś spółki w tym gronie jest zadziwiająca, to na pierwszym miejscu wskażemy Stalprofil. Na pierwszy rzut oka wydaje się, że "handel stalą" i "spółka wzrostowa" to dwa wykluczające się pojęcia. Okazuje się, że niekoniecznie

Kursy wymienionych firm mocno wzrosły w latach 1999-2003. Najwięcej - Boryszewa. Między ostatnią sesją 2003 i 1998 roku notowania akcji podskoczyły 3478%. Cersanitu 650%, Groclinu 478% i Polfy Kutno 323%. Wszystkie zmieściły się w pierwszej dziesiątce stopy zwrotu w tym okresie. Pozostałe wymienione firmy nie były notowane pod koniec 1998 r. To nie jest dowód na to, że model CASLIM działa na warszawskiej giełdzie - papiery te należałoby kupić dopiero po opublikowaniu zysków za 2003 rok, czyli po tym, jak spełniły kryterium zysku. Tutaj zmiany kursów nie są już tak spektakularne.

Kto chciałby zastosować CANSLIM dla spółek z WIRR, przeżyje rozczarowanie - nawet złagodzonego kryterium rocznego zysku nie wypełnia żadna firma.