Coraz trudniej jest zarobić na akcjach mniejszych spółek

Mimo że od zakończenia letniej przeceny minęły już ponad dwa miesiące, to czasy łatwych zarobków na giełdzie nie chcą wrócić. Przez ostatnie pół roku wzrosły kursy jedynie 30 proc. spółek z indeksu mWIG40. Tak niskiego odsetka nie było od początku hossy. Wiele przemawia za tym, że proces uatrakcyjniania wciąż wysokich wycen może jeszcze potrwać

Tematem numer jeden na rynku akcji pozostają obawy przed recesją w amerykańskiej gospodarce, które wszakże nie przeszkadzają indeksowi WIG20 w próbach bicia rekordów. Bliskość historycznych maksimów to obecnie jednak domena wyłącznie wąskiego grona największych spółek. Posiadacze akcji średnich i małych firm nie mają szczególnych powodów do zadowolenia, chyba że udało im się kupić owe walory na dnie letniej wyprzedaży.

Odrabianie strat idzie opornie

Wbrew rozbudzonym oczekiwaniom, nie chce się powtórzyć scenariusz z połowy ubiegłego roku, kiedy choćby indeks mWIG40 (na którym się skupimy w dalszej części artykułu) równie szybko odrabiał straty, jak wcześniej spadał w czasie majowego załamania. Wówczas przecena trwała około miesiąca, a po kolejnym miesiącu indeks ?średniaków" odrobił ponad połowę strat. Tym razem wyprzedaż trwała ponad półtora miesiąca. Mimo że od jej zakończenia minęło już nie tylko półtora, ale ponad dwa miesiące, mWIG40 nie zdołał nawet zniwelować połowy strat.

Przyglądanie się opisanym poniżej wskaźnikom nie pozostawia cienia wątpliwości, że średnie spółki (podobnie jak małe) nie tylko dawno przestały się cieszyć popularnością wśród inwestorów, ale wręcz, że nie widać końca tego zjawiska.

Pierwszy zestaw wskaźników obrazujących nastroje inwestorów to półroczna i roczna zmiana indeksu. Po pierwsze, mWIG40 znalazł się właśnie niżej niż pół roku temu. To wydarzenie, które z pewnością od dawna nie należało do codzienności na tym rynku. Ostatni raz półroczna zmiana indeksu była ujemna w maju 2005 r. Dla odmiany, jeszcze w końcu czerwca była bliska 60 proc.

To jeszcze nie koniec zastoju?

Niestety, dość naiwna i niepotwierdzona przez dane historyczne byłaby teza, że skoro mWIG40 wrócił do poziomu nawet nieco niższego niż pół roku temu, to akcje są wyjątkowo tanie i skazane na wzrost kursów. Doświadczenia z przeszłości skłaniają raczej ku zupełnie odwrotnym wnioskom. Jak widać na wykresie, normą było, że po spadku półrocznej zmiany mWIG40 do minus 5 proc. (czyli do wartości takiej jak ostatnio), kolejne trzy miesiące przynosiły zniżkę, a w najlepszym wariancie stagnację indeksu.

Praktycznie bez przerwy spada roczna dynamika mWIG40. Obecnie ledwie przekracza 30 proc., podczas gdy w połowie czerwca sięgała 130 proc. Najgorsze, że nie ma żadnych historycznych prawidłowości, które nakazywałyby twierdzić, że roczna dynamika nie będzie dalej spadała. Nie da się wykluczyć, że za parę miesięcy mWIG40 będzie na poziomie takim samym, jak rok wcześniej.

Tylko 30 procent na plusie

Nie poprzestaliśmy na samym indeksie i przyjrzeliśmy się poszczególnym spółkom wchodzącym w jego skład. Jak wynika z naszych obliczeń, kursy jedynie 30 proc. ?średniaków" są wyższe niż pół roku temu, a przeciętny spadek notowań pozostałych 70 proc. firm wyniósł 27 proc. Okazuje się, że owe 30 proc. to odsetek najniższy od stycznia 2003 r. (biorąc pod uwagę obecny skład mWIG40). Porównywalne wartości wskaźnik ten miał również w maju 2005 roku (31 proc.).

Problem w tym, że również i w tym przypadku trudno mówić o wyczerpaniu potencjału spadkowego. W czasie ostatniej bessy współczynnik spadł poniżej 10 proc. Poza tym daleki od minimów jest ten sam współczynnik, ale mierzący zmiany roczne, a nie półroczne (patrz wykres). Dobrym przykładem tego, jak dramatycznie zmieniają się nastroje inwestorów, jest Budimex. W kwietniu, na fali histerycznej mody na branże budowlaną, kurs spółki poszybował do poziomu o blisko 200 proc. wyższego niż rok wcześniej. Dla odmiany, już w końcu września roczna zmiana kursu Budimeksu stała się ujemna.

Dyskontowanie słabszej

koniunktury?

Już wcześniej pisaliśmy, że fundamentalną przyczyną marazmu może być dokonujące się schłodzenie koniunktury gospodarczej. Wątpliwości co do tego nie pozostawiają ostatnie dane o produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej. Ponieważ historycznie zmiany mWIG40 (podobnie jak sWIG80) były silnie związane z dynamiką wzrostu gospodarczego, to prawdopodobnie rynek jest w trakcie dyskontowania kolejnych słabszych danych makro.

Na to nakłada się inne zjawisko - powrót wycen do bardziej racjonalnych poziomów. W końcu czerwca C/Z dla mWIG40 przekraczał 30. Obecnie (dane na czwartek) jest bliski 25. To wciąż dużo, biorąc pod uwagę, że np. tuż przed krachem w maju ub.r. wskaźnik ten nie przekraczał 18. Można się zastanawiać, czy rynek przebył już choćby połowę drogi do atrakcyjnych wycen, skoro w 2005 roku C/Z był bliski 10.

WIG40: trend boczny ma się dobrze

Średnioterminowa sytuacja techniczna indeksu średnich spółek pozostaje bez zmian już od ponad miesiąca. WIG40 nie zdołał w połowie października pokonać poziomu oporu na wysokości 4837 pkt. Konsekwencją tego nieudanego ataku jest trwające od dwóch tygodni stopniowe opadanie. Wniosek jest taki, że indeks ciągle znajduje się w trendzie bocznym. To oznacza, że ponowny atak na poziom oporu jest równie prawdopodobny, jak spadek w kierunku wsparcia (4537 pkt). Efekt zastoju jest taki, że po raz pierwszy od dwóch lat szybko kurczy się przewaga średniaków nad dużymi spółkami. Siła relatywna mWIG40 względem WIG20 spada już od czerwca.

WIG20: teraz czas na korektę?

W ostatnich tygodniach dobrze sprawdzają się prognozy zmian WIG20, jakie przedstawiamy na podstawie zachowania oscylatora stochastycznego. Przed tygodniem (kiedy oscylator dotknął strefy wyprzedania) pisaliśmy, że "nadchodzi moment odbicia notowań, które być może wywinduje WIG20 do nowych rekordów". Faktycznie, pod koniec tygodnia indeks ocierał się o historyczny szczyt. Niestety, tym razem prognoza nie brzmi już tak optymistycznie. Oscylator wkroczył do strefy wykupienia, co zapowiada korektę. Można się zastanawiać, czy tym razem nie będzie ona silniejsza, skoro byki tak bardzo "męczą się" z poziomem oporu.

USA: wyceny już mało zachęcające

Jedną z przyczyn zatrzymania letniej wyprzedaży akcji w USA był atrakcyjny poziom wycen. Wskaźnik cena/zysk dla indeksu S&P 500 spadł wówczas do prawie 16, co oznaczało najniższą wartość od kilkunastu lat. Problem w tym, że późniejsze odbicie było tak szybkie, że wraz z nim C/Z powrócił do poziomu, który trudno uznać za atrakcyjny. W połowie października C/Z ponownie przekroczył 18 i znalazł się blisko maksimów z ostatnich dwóch lat. To sprowokowało ostatnią silną korektę. Niestety, w szybkim obniżeniu C/Z nie pomoże zapewne trwająca publikacja wyników kwartalnych. Zwłaszcza w sektorze finansowym zyski zamiast rosnąć spadły.