Banki na rozdrożu

Największy atut banków to niskie wyceny akcji i utrzymujący się od wielu kwartałów wzrost zysków. Pytanie, czy wysoką dynamikę wyników uda się utrzymać. Zagrożeniem jest też odwrót od sektora finansowego na rynkach światowych

W czasie ostatniej fali hossy trwającej do czerwca akcje banków mogły uchodzić za "nudne" - obiektem pożądania inwestorów były przede wszystkim walory małych i średnich spółek. Czasy się jednak zmieniły. Wraz z nastaniem gwałtownej fali wyprzedaży "misiów" to właśnie papiery banków okazują się w miarę stabilną i bezpieczną inwestycją.

Obliczany przez nas indeks Banki nie zdołał oprzeć się co prawda przecenie panującej na całej giełdzie (od czerwcowego szczytu stracił ok. 10 proc.), ale jego sytuacja z punktu widzenia analizy technicznej jest daleka od dramatu. Przede wszystkim, dopóki indeks znajduje się ponad sierpniowym dołkiem, nie może być mowy o średnioterminowym trendzie spadkowym.

Ryzyko podwójnego szczytu

Gdyby ten poziom wsparcia został przebity, byłoby to równoznaczne z ukształtowaniem się formacji podwójnego szczytu. To byłby wyjątkowo negatywny sygnał, zapowiadający spadek indeksu branżowego do poziomu z początku roku. Nie ma jednak co uprzedzać wydarzeń. Dopóki sierpniowy dołek jest niezagrożony, pesymistyczny scenariusz jest mniej prawdopodobny niż utrzymanie się indeksu w trendzie bocznym.

Sytuacja techniczna - zagrożenie przełamaniem wsparcia, a jednocześnie pozostawanie w trendzie bocznym - to potwierdzenie dylematów, na jakie inwestorzy mogą natrafić, analizując sytuację fundamentalną i "okołorynkową" tego sektora. Jednym z czynników, które chronią notowania banków przed gwałtownymi spadkami, jest świetna kondycja finansowa tej branży.

Tuzy sektora mogą się pochwalić tak długimi seriami wzrostu zysku na akcję (EPS), że znakomita większość innych spółek nie może się z nimi równać. Przykładowo, BPH zwiększa EPS nieprzerwanie od dziewięciu kwartałów, a gdyby pominąć jednorazowy "wypadek przy pracy" w II kwartale 2005 r., to seria ta trwa już od ponad czterech lat. W BRE nieprzerwana seria poprawy wyników obejmuje już 11 kwartałów, w BZ WBK - 10, a w Pekao - aż 15.

O tym, że banki stały się przez ostatnie lata przysłowiową kopalnią złota, świadczą wskaźniki rentowności. Przeciętnie ROE (stopa zwrotu z kapitałów własnych) dla branży to 17,9 proc., a dla największych banków normą jest poziom powyżej 20 proc.

Nie trzeba przekonywać, że do trwałego przerwania świetnej passy, jaką przeżywa sektor bankowy, potrzeba by wyjątkowo silnych bodźców. Warto zwrócić uwagę, że wyniki branży nie ucierpiały nawet w okresie zauważalnego spowolnienia koniunktury gospodarczej na przełomie lat 2004-2005.

Wyceny są atrakcyjne...

Sam fakt, że zyski banków rosną, mógłby być niewystarczający do podtrzymania kursów, gdyby akcje były zbyt drogie na tle owych zysków. Brak jednak dowodów na to, że ceny banków są wygórowane. Jak wynika z naszych obliczeń, przeciętny C/Z dla sektora bankowego nie przekracza 18. Jest to poziom najniższy od czasu załamania koniunktury giełdowej w połowie 2006 r. Co więcej, nawet w maju 2005 r., gdy banki były wyjątkowo tanie, C/Z nie był radykalnie niższy niż obecnie (nieznacznie przekraczał 15). Gdyby wyceny miały spaść do ówczesnego minimum, to spadek ten wyniósłby zaledwie 16 proc. Wniosek jest taki, że ryzyko związane z kupnem akcji banków pod kątem ich długoterminowego trzymania jest obecnie znacznie mniejsze niż choćby w połowie roku, gdy C/Z dla branży przekraczał 25.

... ale za granicą jeszcze taniej

Jak widać, sporo przemawia za tym, że być może nadarza się teraz świetna okazja do taniego kupna akcji mocnych finansowo spółek. Niestety, giełdowa rzeczywistość nigdy nie jest tak prosta, by można było jednoznacznie stwierdzić, że koniec okresu słabszej koniunktury na parkiecie jest bliski. Największy problem to trwająca przecena banków na rynkach rozwiniętych. Najgorsze, że to właśnie sektor finansowy ucierpiał najbardziej w trakcie ostatnich zawirowań związanych z problemami rynku kredytowego.Nie jest tajemnicą, że globalni inwestorzy przerzucający kapitały pomiędzy giełdami na całym świecie porównują ceny akcji banków w naszym kraju z cenami na innych rynkach. Kupują tam, gdzie za "rozsądne" pieniądze mogą kupić dobre perspektywy rozwoju, a sprzedają tam, gdzie ceny są za wysokie.

Nawet jeśli wyceny naszych rodzimych banków nie są szczególnie wygórowane (o czym była mowa wcześniej), to jednak obniżają się wyceny porównywalnych z nimi instytucji w USA, czy też w Europie Zachodniej. Przykładowo, C/Z dla spółek wchodzących w skład amerykańskiego indeksu S&P 500 Financials wynosi niespełna 11. W Europie C/Z dla indeksu Bloomberg Europe Banks & Financial Services nie przekracza 9. Co gorsza, oba indeksy znajdują się w trendach spadkowych, co grozi dalszym zmniejszeniem wycen.

Krótko mówiąc, obawy przed pogłębianiem się kryzysu kredytowego sprawiły, że instytucje finansowe na rynkach zagranicznych potaniały tak bardzo, że globalni inwestorzy mogą zacząć się zastanawiać, czy może właśnie tam przenieść pieniądze. Zagrożenie jest tym bardziej realne, że coraz powszechniejsze są oczekiwania, że polskie banki nie będą w stanie utrzymać tak wysokiej dynamiki zysków, jak dotychczas.

Po pierwsze, prognozy ekonomistów mówią o nieco słabszym wzroście gospodarczym. Po drugie, rosnące stopy procentowe, które na razie wspierają wzrost zysków banków (ponieważ oprocentowanie depozytów rośnie wolniej niż koszty kredytów), z czasem mogą pokazać swoje drugie oblicze, zmniejszając popyt na kredyty oraz pogarszając sytuację dotychczasowych kredytobiorców. W tej sytuacji problem niespłacanych kredytów i konieczność zawiązywania większych rezerw (a tym samym zmniejszenia zysków) to jak najbardziej realny scenariusz. Pytaniem pozostaje, na ile te obawy zostały już zdyskontowane poprzez spadek wycen.