Niespełnione nadzieje na przyspieszenie trendu

Być może próba przyspieszenia długoterminowego trendu wzrostowego spełzła na niczym, ale sam trend nie wydaje się zagrożony. Sprzyja mu ugruntowana korzystna tendencja w wynikach finansowych oraz umiarkowane wyceny akcji

[srodtytul]Analiza techniczna[/srodtytul]

Bez względu na to, czy spojrzymy na oficjalny giełdowy wskaźnik WIG-Banki (który jest w praktyce zdominowany przez zaledwie dwie spółki – PKO BP i Pekao, które mają łącznie 2/3 udziału), czy też obliczany przez nas indeks nieważony (obrazuje średnie zmiany kursów bez względu na kapitalizację), to ostatnie kilkanaście tygodni przyniosło dwa ważne wydarzenia. Najpierw – na początku października – indeksy sforsowały szczyty z kwietnia, ustanawiając nowe rekordy hossy. Z technicznego punktu widzenia było to jednoznaczne potwierdzenie długoterminowego trendu wzrostowego, tym bardziej że banki były jednym z motorów wzrostu całego rynku.

W ostatnich dwóch tygodniach potencjał zwyżkowy wyraźnie się jednak wyczerpał i rozpoczęła się korekta spadkowa. Indeksy zawróciły w kierunku wspomnianych wcześniej kwietniowych szczytów, które stanowią obecnie poziomy wsparcia. Ewentualne cofnięcie się poniżej tych barier nie oznaczałoby co prawda końca długoterminowego trendu zwyżkowego (do tego potrzebne byłoby bowiem przebicie istotnych dołków, takich jak te z maja i lipca), ale przekreśliłoby nadzieje na to, że październikowe wybicie ku nowym rekordom to zapowiedź przyspieszenia owego trendu. Przypomnijmy, że kiedy w maju WIG-Banki cofnął się poniżej poprzedniego szczytu (ze stycznia), na ustanowienie nowych rekordów trzeba było czekać ponad pięć miesięcy (właśnie do października).

Może się jednak okazać, że kwietniowe szczyty się obronią – wówczas teza o przyspieszeniu trendu wzrostowego pozostanie aktualna.

[srodtytul]Wyniki finansowe[/srodtytul]

Niedawne nowe szczyty hossy w sektorze bankowym dobrze korespondują z nowymi cyklicznymi szczytami wyników finansowych tej branży. W III kw. giełdowe banki zarobiły łącznie 2,78 mld zł i był to najlepszy kwartał od dwóch lat. Z kolei średni wzrost zysków na akcję banków z naszego zestawienia sięgnął tym razem 3 proc. (co w stosunku rocznym przekłada się na prawie 13 proc.).

Nie ma wątpliwości, że wyniki sektora nabrały w ostatnich kwartałach odpowiedniego impetu. Tendencja wzrostowa jest na tyle już ustabilizowana (wzrost trwa od roku), że do jej załamania potrzebne byłyby czynniki znacznie silniejsze niż te, które sprzyjają jej kontynuacji (do tych drugich zaliczyć należy przede wszystkim wzrost gospodarczy). Jeśli cofniemy się pamięcią do ostatnich lat, to okazuje się, że w czasie poprzedniego spowolnienia gospodarczego banki przestały zwiększać zarobki w IV kw. 2008 r., czyli dopiero wtedy, kiedy światem wstrząsnął kryzys finansowy.

Ten sam przykład przypomina jednak o tym, by tendencji w wynikach nie traktować jako jedynego kryterium podejmowania decyzji. W momencie, kiedy zyski banków zaczęły spadać, było już zdecydowanie za późno na sprzedawanie ich akcji, gdyż pogorszenie wyników było już z nawiązką zdyskontowane, zaś oczekiwanie na poprawę zaczęło windować notowania w górę.

[srodtytul]Wyceny[/srodtytul]

Jeśli pod uwagę weźmiemy aktualne zyski banków i zestawimy je z cenami akcji, to łatwo dojść do wniosku, że sektor jest wyceniany na dość wygórowanym poziomie. Mediana wskaźnika C/Z wynosi 19, co na pierwszy rzut oka jest wysoką wartością. Pocieszenia nie przynoszą też raczej porównania z historycznymi poziomami wskaźnika. Przypomnijmy choćby, że kiedy na wiosnę 2009 r. startowała hossa, C/Z niewiele przekraczał 4. Na tym tle akcje wydają się obecnie drogie.

Optymiści mogą jednak przekonywać, że porównywanie obecnej sytuacji z dnem bessy jest o tyle nieuprawnione, że przecież wtedy rynkami wstrząsały obawy przed całkowitym krachem zachodniego systemu finansowego i bankowego. Jeśli zaś porównamy obecne wyceny z poprzednią hossą, to okazuje się, że wcale nie są takie wygórowane. Na podobnych co obecnie poziomach (w okolicy 20) C/Z utrzymywał się przed długi czas – od października 2005 r. do grudnia 2006 r. W tym czasie WIG-Banki urósł o ok. 70 proc. Hossa załamała się dopiero, gdy C/Z przekroczył 25 w połowie 2007 r.

O tym, że istnieje jeszcze pewien bufor bezpieczeństwa, świadczy również analiza wskaźnika C/WK. Jego obecny poziom (1,78) jest nadal nieporównywalnie niższy niż u szczytów w 2007 r. (powyżej 4). W ujęciu historycznym akcje banków nie są więc jeszcze tak drogie, by nie mogły się stać wyraźnie droższe – oczywiście pod warunkiem utrzymania się sprzyjających warunków ekonomicznych i dalszej poprawy wyników (przekroczeniu przez C/WK poziomu 4 w 2007 r. towarzyszył skok wskaźnika rentowności ROE powyżej 19 proc. – obecnie wynosi on zaledwie 10,5 proc.).

[ramka][b]BRE – podwyższona zmienność[/b]

Analiza wykresu siły relatywnej walorów spółki względem WIG-Banki wskazuje na prostą zależność. W czasie fal wzrostowych na rynku kurs BRE rośnie szybciej niż notowania całego sektora, zaś w czasie fal spadkowych spada relatywnie szybko (na dłuższą metę w ostatnich kilkunastu miesiącach te efekty się niwelują). Uzasadnienie dla większej zmienności nietrudno znaleźć w fundamentach spółki. Współczynnik dźwigni finansowej (aktywa podzielone przez kapitał własny) wynosi w BRE 12,2 i choć jest wyraźnie niższy niż rok temu (18,8), to i tak należy do najwyższych w sektorze. Podwyższoną zmienność widać też w wynikach finansowych. Wskaźnik rentowności ROE jest obecnie prawie trzy razy wyższy niż rok temu (kiedy zanotowano dołek rentowności), zaś w czasach kryzysu obniżał się równie gwałtownie (z rekordowych 27,4 proc. do 3,1 proc.). To oznaczać może zarówno większy od przeciętnego potencjał wzrostu, jak i podwyższone ryzyko.[/ramka]

[ramka][b]Getin Noble Bank – słabo po fuzji[/b]

Patrząc na wykres notowań spółki, można mieć wątpliwości, czy rynek na dłuższą metę dobrze odebrał fuzję Noble Banku z pozagiełdowym Getin Bankiem. Trzy miesiące po oficjalnym zarejestrowaniu połączenia kurs nowo powstałej spółki wyraźnie stracił paliwo do zwyżki. Siła relatywna względem WIG-Banki zaczęła systematycznie opadać i w październiku sięgnęła poziomu najniższego od lutego 2009 r. (uwzględniając wcześniejsze notowania samego Noble Banku). Sytuacja techniczna na wykresie notowań nie wygląda zachęcająco.

Kurs ociera się o dołki z października i lipca. W przeciwieństwie do całej branży notowania są na dodatek wyraźnie poniżej kwietniowego maksimum. W tej sytuacji można łatwo odnieść wrażenie, że nad walorami wisi groźba trendu spadkowego. Pewnych szans na zakończenie spadku siły relatywnej można upatrywać w niższej od przeciętnego poziomu wycenie rynkowej (C/WK jest o 14 proc. niższy od mediany dla sektora).[/ramka]