Z Gordonem Singerem, przedstawicielem funduszu Elliott Associates, rozmawia Ewa Bałdyga

Jakie były przyczyny zainteresowania funduszu Agrosem?Agros to przedsiębiorstwo o wielkim potencjale. Akcje tej spółki notowane były nawet poniżej 20 zł, co oznaczało ich ogromne niedowartościowanie. Uważam, że również przy obecnym kursie (ok. 35 zł) akcje są tanie w stosunku do posiadanych przez przedsiębiorstwo aktywów. Niedoszacowanie walorów wynika z polityki prowadzonej przez głównego akcjonariusza Agrosu - Pernod Ricard, który, w naszej opinii, wielokrotnie działał na niekorzyść mniejszościowych akcjonariuszy.Po pierwsze wygląda na to, że Pernod Ricard, nabywając poprzez podmioty zależne pakiet akcji dający zdecydowaną kontrolę ponad 50% głosów na WZA, ominął wymogi ustawy o obrocie papierami wartościowymi, które narzucają obowiązek przeprowadzenia wezwania dotyczącego zakupu akcji od akcjonariuszy mniejszościowych i uzyskania odpowiedniego zezwolenia KPWiG na taką operację. Inwestorzy mniejszościowi, widząc sposób, w jaki francuska firma zdobyła kontrolę nad spółką, zostali skutecznie odstraszeni od Agrosu. Zmalało ich zaufanie do spółki.Czy Pernod Ricard jest odpowiednim partnerem dla polskiej spółki i jest w stanie umożliwić jej dynamiczny rozwój?Pernod jest jednym z wielu światowych koncernów, które nadawałyby się na strategicznego partnera Agrosu. Teoretycznie francuski koncern to adekwatny partner. Jednak w praktyce można mieć wiele zastrzeżeń do jego współpracy z polską firmą. Wygląda to obecnie tak, że Pernod realizuje swoje cele, traktując Agros jako spółkę zależną, z którą może postępować wedle własnego uznania, bez względu na prawa czy interesy akcjonariuszy mniejszościowych. W takim przypadku powinien wykupić akcje spółki od pozostałych akcjonariuszy w drodze wezwania. Jak się jednak okazuje, Pernod zależy najbardziej na zwiększaniu swoich zysków, kosztem polskiej spółki.Jak Pan ocenia sprzedaż uprzywilejowanych walorów Agrosu przez TIGA (Towarzystwo Inwestycyjne Grupy Agros) utworzone przez osoby zarządzjące spółką?Uważam, że właściciel może sprzedać akcje, komu chce. W tym przypadku niewłaściwe zachowanie cechuje kupującego. To właśnie w przypadku Pernod Ricard mamy pewne podstawy do podejrzewania, że zostało ominięte polskie prawo. W chwili kiedy Pernod przejął kontrolę nad polską spółką, można było oczekiwać, że będzie zobowiązany do ogłoszenia publicznego wezwania na pozostałe akcje. Koncern zdecydował się jednak iść drogą, która w naszej opinii stanowi ominięcie prawa, i zdobył kontrolę na Agrosem działając poprzez spółki zależne. Ten incydent ośmieszył polski rynek kapitałowy, ośmieszył ochronę akcjonariuszy mniejszościowych zawartą w Prawie o publicznym obrocie papierami wartościowymi. Wystarczyło zarejestrować trzy różne spółki, które weszły w posiadanie akcji uprzywilejowanych Agrosu. W USA i na innych rozwiniętych rynkach prawo do takich sytuacji nie dopuszcza. Na rozwiniętych rynkach, gdy jakiś podmiot nabywa pakiet akcji, dający mu kontrolę nad spółką i pozwala wykorzystywać ją w taki sposób, z którego nie mogą korzystać mniejszościowi akcjonariusze, to daje im możliwość sprzedaży posiadanych przez nich akcji po uczciwej cenie. Niestety, Pernod wykorzystuje kontrolę nad spółką wyłącznie dla swoich celów, nie uwzględniając interesów pozostałych akcjonariuszy.Czy mógłby Pan podać przykład, w jaki sposób Pernod wykorzystuje uprzywilejowaną pozycję wobec mniejszościowych akcjonariuszy?Przykładem może być udzielona niedawno przez Agros sublicencja dla Pernod Ricard (chodzi o znaki towarowe, głównie dwóch wódek - Wyborowej, i Żubrówki, zarejestrowane przez Agros za granicą). Teraz to właściwie Pernod ma prawo do sprzedaży zagranicznej tych wódek, a nie Agros. O samym fakcie udzielenia sublicencji Francuzom zdecydował zarząd nadzorowany przez radę nadzorczą, w której nie zasiadał żaden przedstawiciel mniejszościowych akcjonariuszy. Bez reprezentacji w RN akcjonariusze mniejszościowi nie mogą mieć pewnośc, że decyzja o wyborze Pernod Ricard, była właściwa. Nie wiadomo, czy Pernod będzie najlepszym eksporterem polskich wódek i czy zarząd Agrosu szukał innych, bardziej atrakcyjnych partnerów do ich dystrybucji w drodze przetargu. Bardzo łatwo można też było rozesłać oferty do np. pięciu największych koncernów zajmujących się handlem wyrobami spirytusowymi i wybrać najkorzystniejszą możliwość. Bez niezależnych przedstawicieli w RN akcjonariusze mniejszościowi nigdy nie będą mieli pewności, czy kontrakty z Pernod są zawierane dlatego, że są korzystne dla Agrosu i zwiększają wartość spółki, czy dlatego, że Pernod, jako większościowy akcjonariusz, może je spółce narzucić.Czy jest Pan zadowolony z wyników głosowania na NWZA z 30 marca br.?I tak, i nie. Jestem zadowolony, że do RN został wprowadzony jeden przedstawiciel mniejszościowych akcjonariuszy - Zbigniew Piotrowski, wybrany przez grupę utworzoną przez OBP Investors i 5 E Direct, fundusze, które są w mniejszości, podobnie jak my. Z drugiej strony, jestem zawiedziony, że nam się to nie udało. Liczyliśmy bowiem, że posiadając 14% kapitału akcyjnego uda nam się wprowadzić jednego przedstawiciela. Niestety, nie posiadaliśmy wystarczającej liczby akcji, żeby uformować grupę (w trybie głosowania grupami). Na liście akcjonariuszy ukazał się Société Générale i dwa inne podmioty zarejestrowane off-shore, z których jeden wydaje się być pośrednio własnością banku Credit Lyonnais. Podejrzewamy, że najprawdopodobniej te akcje zostały nabyte na rzecz Pernod Ricard. W rezultacie ta sytuacja uniemożliwiła wejście do RN naszego przedstawiciela. Jeżeli akcje posiadane przez trzy ww. podmioty zostały rzeczywiście nabyte na rzecz Pernod Ricard, to fakt ten stanowiłby jeszcze jedno rażące obejście polskiego prawa. W sytuacji, w której Pernod, przez podmioty zależne, posiada ponad 50% głosów w spółce, nabycie dodatkowych akcji wymagałoby zgody KPWiG. Mamy powody sądzić, że Pernod ominął prawo, działając wspólnie z zaprzyjaźnionymi podmiotami. Jesteśmy bardzo rozczarowani tym, że koncern, pomimo że, w naszej opinii, już raz dopuścił się obejścia polskiego prawa, potencjalnie robi to nadal. Dla nas stanowiłoby to rażący brak szacunku dla praw akcjonariuszy mniejszościowych i dla ducha, a nawet może i litery, polskiego prawa regulującego obrót papierami wartościowymi. Ponadto byliśmy rozczarowani faktem przegłosowania przez większościowych akcjonariuszy na WZA niektórych części regulaminu WZA, które dyskryminują akcjonariuszy mniejszościowych i mogą być sprzeczne z kodeksem handlowym.Czy polityka Pernod Ricard może być naśladowana przez inne firmy, które zamierzają przejmować polskie przedsiębiorstwa?Niestety, dopóki sąd nie zaopiniuje legalności tych praktyk, inne firmy mogą je naśladować. Wystarczy przecież zaparkować akcje w jakiejś instytucji i przejąć kontrolę nad spółką albo, wykorzystując kilka podmiotów zależnych, nabyć pakiety akcji, które indywidualnie nie wymagają zezwoleń KPWiG, ale które łącznie dają kontrolę nad spółką. Niestety, polityka pomijania interesów mniejszościowych akcjonariuszy nie jest w Polsce nieznana. Dowodem tego może być brak zainteresowania ze strony akcjonariuszy mniejszościowych uczestnictwem w walnych zgromadzeniach akcjonariuszy spółek publicznych. Jeżeli duzi inwestorzy mogą robić, co chcą, mniejszościowi akcjonariusze będą na straconej pozycji. Takie sytuacje powodują hamowanie rozwoju polskiego rynku kapitałowego i ograniczają napływ kapitału zagranicznego na polską giełdę.Chciałbym poruszyć jeszcze jeden aspekt. Pernod Ricard jako światowy koncern powinien dawać dobry przykład inwestorom krajowym, działającym na rynku kapitałowym, który dopiero się rozwija. Tymczasem Pernod Ricard nie tylko nie działa według tzw. best practice, czyli przykładowo, lecz wręcz stosuje metody, które budzą wątpliwości. Z wypowiedzi przedstawicieli francuskiego koncernu wynika, że Pernod zamierza wziąć udział w prywatyzacji polskiego przemysłu spirytusowego. Uważam, że należy dogłębnie przemyśleć, czy słuszne byłoby dopuszczenie do nabycia Polmosów przez inwestora, który w ramach swojej polityki inwestycyjnej może stosować metody, jakie mogą zostać uznane za próbę obejścia prawa. Sytuacja, która zaistniała w Agrosie, może się powtórzyć w kolejnych spółkach przejmowanych przez Pernod Ricard.Czy spotkał się Pan kiedykolwiek z przedstawicielami Pernod? Jak długo fundusze pozostaną akcjonariuszami Agrosu?Nie kontaktowałem się z przedstawicielami Pernod. Spotkałem się z panem Pierre Denettre, ale nie jako z przedstawicielem Pernod, lecz z dyrektorem zarządzającym Agrosem. Poza tym, wbrew pogłoskom prasowym, nie było żadnych kontaktów, a tym bardziej rozmów w sprawie odsprzedaży akcji Francuzom. Trudno w tej chwili powiedzieć, jak długo będziemy akcjonariuszami Agrosu. Nie mamy ściśle określonego terminu inwestycyjnego. W przypadku inwestycji dokonywanych przez Elliott Associates i inne fundusze z nim powiązane terminy są bardzo różne. Czasami jest to 1 miesiąc, 1 rok, a czasami nawet 7 lat. Nasz horyzont inwestycyjny w Agrosie będzie dyktowany nie kalendarzem, lecz osiągnięciem przez akcje spółki wartości rzetelnie odzwierciedlającej jej wartość.Dziękuję za rozmowę.

Elliott Associates wspólnie z funduszami Highwood Partners i Edgewater Investors kontroluje ok. 14% kapitału akcyjnego Agrosu. Elliott Associates inwestuje w Polsce od lata 1998 r. Poza Agrosem, fundusz zaangażował również znaczne środki w akcje NFI, PKN i KGHM.