Wśród instytucji, które powinny aktywnie brać udział w transakcjach na rynku terminowym, są otwarte fundusze inwestycyjne. Dzięki istnieniu rynku terminowego na indeksy akcji mogą one zabezpieczać w różny sposób swoje pozycje. Trudno powiedzieć, jak duża jest aktywność funduszy na tym polu. Zarządzający niechętnie dzielą się stosowanymi metodami działania na rynku, aby zawsze być krok przed konkurencją. Z drugiej strony, w wielu instytucjach z całą pewnością panuje niechęć do skomplikowanych i ryzykownych instrumentów, jakimi są kontrakty terminowe. Tyle się przecież słyszy o ogromnych stratach, do których prowadzą.Z definicji wynika, że transakcje zabezpieczające zawierane są jako przeciwstawne do zajmowanej pozycji na rynku kasowym. Ta definicja jest oczywiście pewnym uproszczeniem, niestety, w warunkach polskich rodzi kilka kłopotów. Kilkakrotnie w prasie ze strony przedstawicieli KPWiG padało stwierdzenie, że fundusze inwestycyjne mogą dokonywać transakcji zabezpieczających portfel akcji dzięki sprzedaży kontraktów terminowych. Na pytania o możliwość dokonywania kupna kontraktów, jako transakcji zabezpieczających, padał zdecydowany sprzeciw. Pomijając fakt, że transakcji zabezpieczających można dokonywać w obie strony (tzw. long hedge i short hedge), pojawia się tu pewna niedoskonałość ustawy o funduszach inwestycyjnych. Zgodnie z artykułem 80 Ustawy o Funduszach Inwestycyjnych ?Fundusz inwestycyjny otwarty może zawierać umowy mające za przedmiot papiery wartościowe wymienione w art. 3 ust. 3 ustawy ? Prawo o publicznym obrocie papierami wartościowymi, inne prawa pochodne z praw majątkowych będących przedmiotem lokat oraz transakcje terminowe wyłącznie dla ograniczenia ryzyka inwestycyjnego i przy uwzględnieniu celu inwestycyjnego funduszu?. Średnio zdolny prawnik jest w stanie udowodnić, że praktycznie każda inwestycja może mieć na celu ograniczenie ryzyka (no, może z wyjątkiem takiej, w której zajmuje się pozycję w kontraktach za całą posiadaną gotówkę). Dlatego też fundusze inwestycyjne otwarte mogą dokonywać zarówno transakcji sprzedaży, jak i kupna kontraktów terminowych.Short hedge ? krótkiepozycje zabezpieczająceKrótka pozycja zabezpieczająca to transakcja, w której długiej pozycji w akcjach przeciwstawiamy, krótką pozycję w kontraktach. Strata z jednej operacji jest pokrywana zyskiem z drugiej. W rezultacie wynik powinien oscylować wokół zera. Transakcję taką podejmuje się w momencie, gdy oczekujemy spadku rynku, a z różnych powodów nie chcemy zamykać, czy też zmniejszać pozycji w akcjach. Bardzo często bowiem sprzedaż posiadanego pakietu akcji doprowadziłaby do jeszcze większych spadków cen. W Polsce dodatkowo płynność akcji jest taka, że możemy nie zdołać odbudować posiadanego pakietu w pożądanym czasie. Najlepszym więc rozwiązaniem są krótkie pozycje zabezpieczające. Long hedge ? długie pozycje zabezpieczająceProblemy pojawiają się przy kupnie kontraktów terminowych, czyli długich pozycjach traktowanych jako zabezpieczanie portfela akcji. Nie wiadomo, czemu w Polsce przyjęło się, że transakcja zabezpieczająca ma chronić przed stratami. Nie uwzględnia się w ogóle utraty przyszłych zysków, czyli de facto również strat. Spójrzmy na prosty przykład. Fundusz inwestycyjny zarządza aktywami o wielkości 30 milionów złotych. Zaangażowanie w akcje wynosi 50 procent. Zarządzający spodziewa się, że w najbliższym czasie dojdzie do silnej zwyżki cen ?blue chips? i postanawia zwiększyć zaangażowanie do 75 procent. Krótko mówiąc musi nabyć akcje o wartości 7 milionów złotych. Najlepiej gdyby były to akcje wchodzące w skład WIG20. Z jednej strony aktywa tej wielkości są na tyle małe, że można to zrobić w trakcie 2?5 sesji, z drugiej ? kilka mniej płynnych papierów prawdopodobnie odczuje wzmożony popyt. Na marginesie prowizja zapłacona za taką operację wyniesie ok. 15 000 zł (przy założeniu 0,2% prowizji). Zamiast działać w ten sposób, możemy kupić kontrakty o wartości 7 milionów złotych. Przy poziomie WIG20 2000 pkt. będzie to 350 kontraktów (możliwe kupno w czasie jednej sesji). Zapłacona prowizja to ok. 5000 zł, czyli trzykrotnie mniej. Krótko mówiąc nie dość, że szybko powiększamy portfel akcji do żądanych rozmiarów, to jeszcze ponosimy mniejszy koszt ? zysk podwójny. Ponadto z dotychczasowych doświadczeń wynika, że łatwiej zamknąć na jednej sesji pozycję w 350 kontraktach niż pozbyć się akcji o wartości 7 milionów złotych.Warto zwrócić uwagę, że w ten sposób nie uwzględniamy istnienia dźwigni, ponoszone ryzyko jest więc tożsame z ryzykiem przy kupnie portfela akcji. Po prostu kupujemy kontrakty, licząc je według wartości: 350 kontraktów × 20 000 zł (wartość kontraktu przy poziomie indeksu 2000 pkt.) = 7 000 000 zł.Do wygaśnięcia czy nie?Na jednej z konferencji poświęconych instrumentom pochodnym pojawiła się opinia, że transakcja zabezpieczająca powinna być utrzymywana do momentu wygaśnięcia serii danego kontraktu. Aby nie przynosić wstydu osobie, z której ust padły te słowa, powiem tylko, że nie spotkałem się z definicją transakcji zabezpieczającej, w której padłby taki warunek. W pewien sposób można takie nastawienie zrozumieć. Przy hedgingu dotyczącym towarów czy walut inwestor może sobie wybrać taką serię, której termin wygasania będzie związany z terminami spłaty kredytów czy dostawy towarów. Niestety, taka sytuacja jest wręcz niemożliwa na rynku akcji. Zarządzający tak jak ocenia, kiedy rozpocząć hedging, tak samo ocenia kiedy go zakończyć. Jest to jego subiektywna ocena i zależy od doświadczenia i umiejętności. Koniunktura na rynku akcji może zmienić się w każdym momencie i swoje decyzje należy do niej dopasowywać.Rynek transakcji terminowych w Polsce nie jest duży, jednak istnieje już dwa lata. Ten czas powinien wystarczyć do tego, by zarządzający w instytucjach poznali nowe metody i strategie działania na rynku, szczególnie takie, która mogą pomóc w ograniczaniu ryzyka. Zwłaszcza, że jest to poważną słabością większości zarządzających zarówno w asset management, jak i funduszach inwestycyjnych (co widać po osiąganych wynikach). Niestety, należy wyrazić ubolewanie, że tak się nie dzieje. Dotychczasowe zasady działania tych instytucji pokazują, że praktycznie nie zabiegają one o to, by być konkurencyjne. Nad rynkiem funduszy, inwestycyjnych przez cały czas jak widmo unosi się wypowiedź prezesa jednego z towarzystw funduszy, stwierdzajacego ?nie chodzi nam o to, by osiągać zysk, lecz by inwestorzy mieli do wyboru nowe możliwości lokowania pieniędzy?.

Transakcja zabezpieczającal pozycja w kontraktach terminowych przeciwna do pozycji w instrumencie bazowym na rynku kasowyml transakcja w kontraktach terminowych działająca jako substytut przyszłej operacji na rynku kasowyml transakcja za pomocą której inwestor poszukuje zabezpieczenia pozycji obecnej lub przyszłej na rynku kasowyml każda transakcja na rynku terminowym nie będąca spekulacją.

Grzegorz Zalewski