Na początku lipca na rynku kontraktów terminowych zaczęły dziać się wyjątkowo dziwne rzeczy. Cena wrześniowej serii kontraktów na WIG20, mimo wyraźnego pogorszenia koniuktury na rynku kasowym, nie dość że nie chciała spadać, ale nawet zaczęła wzrastać, oddalając się od wartości indeksu. Wyglądało to tak, jakby na rynku pojawił się duży inwestor (lub grupa inwestorów), który za wszelką cenę próbuje utrzymać ceny kontraktów na wysokim poziomie (być może w celu ratowania swoich znacznych długich pozycji). Fenomen ten opisałem w 1552 numerze Parkietu (15.07.2000 r.) w tekście pt. ?Czekanie na polskiego Nicka Leesona?. Na rynku zapanowała poważna dezorientacja. Okazało się, że rynek podatny jest na tego rodzaju manipulacje, co było o tyle zaskakujące, że przecież termin wygasania tej serii kontraktów nie był wcale odległy. Ta horrendalna sytuacja utrzymywała się przez ponad miesiąc. Dopiero silne spadki indeksu doprowadziły do tego, że ewentualni naśladowcy Nicka Leesona przestali stosować tę ryzykowną grę. Warto jednak zauważyć, że w pewnym momencie przez dłuższy czas cena serii wrześniowej znajdowała się kilkadziesiąt (!) punktów wyżej od wartości teoretycznej, cena serii grudniowej zaś ? kilkadziesiąt punktów poniżej swojej wartości teoretycznej. Utrzymywanie się takiego stanu przez dłuższy czas potwierdza nieefektywność rodzimego rynku kontraktów i pośrednio pokazuje, że brak jest na nim aktywnych arbitrażystów (z uwagi na konieczne środki rolę tę powinny spełniać instytucje). Niemniej jednak fakt, iż taka sytuacja nastąpiła zaledwie miesiąc przed terminem wygaśnięcia serii wrześniowej, zachęcał do dokonania transakcji arbitrażowej, dzięki której, jak wiadomo, istnieje szansa uzyskania zysku bez ponoszenia znacznego ryzyka. Wyjątkowo dobrym momentem do przeprowadzenia takiej operacji była sesja 10 sierpnia1. Wartość indeksu WIG20 wynosiła dzień wcześniej 1960 pkt. (na fixingu). Wartość teoretyczna serii wrześniowej przy tym poziomie indeksu to 1984 pkt., serii grudniowej zaś ? 2082 pkt. Seria wrześniowa otworzyła się na poziomie 2035 pkt., aż o 51 pkt. więcej niż wartość teoretyczna, grudniowa zaś ? 2050, czyli 32 pkt. poniżej wartości teoretycznej. Zaledwie miesiąc, jaki pozostał do końca notowań serii wrześniowej, wręcz zachęcał do wykorzystania tej sytuacji. Prześledźmy więc jej szczegóły. Załóżmy, że sprzedajemy 5 kontraktów na wrzesień i kupujemy 5 kontraktów na grudzień. W pierwszym przypadku uzyskujemy cenę sprzedaży 2025 pkt., w drugim cenę zakupu 2030 pkt.2 Za podjęcie tego trudu inwestor mógł zostać wynagrodzony już w czwartek, 17 sierpnia. Wówczas po raz pierwszy od długiego czasu cena serii wrześniowej osiągnęła wartość teoretyczną, grudniowa zaś istotnie się do niej zbliżyła. W piątek na zamknięciu kurs serii wrześniowej wyniósł 1890 pkt., grudniowej zaś 1937 pkt. Policzmy wynik z transakcji arbitrażowej. Na pozycji krótkiej będzie to zysk 1890 ? 2025 = 135 pkt (* 5 kontraktów * 10 zł), czyli 6750 zł, a na pozycji długiej strata 2030 ? 1937 = -93 pkt. (* 5 kontraktów *10 zł), czyli ? 4650 zł. Różnica jest osiągniętym przez nas zyskiem i wynosi 2100 zł (- prowizja około 300 zł). Rentowność inwestycji w stosunku do wniesionego depozytu wyniosła 10,3 proc. W skali dwóch tygodni to z całą pewnością gra warta zainteresowania. Jeśli tendencja spadkowa zostanie utrzymana, to w chwili wygaśnięcia serii wrześniowej wynik powinien być jeszcze lepszy.Potencjalnym zainteresowanym podpowiadam, że prawdopodobnie na tych dwóch seriach tak korzystna sytuacja już nie nastąpi. Zrównanie się serii wrześniowej z wartością teoretyczną powoduje, że operacja nie jest już tak atrakcyjna. Dodatkowo, seria grudniowa też konsekwentnie zbliża się do swojej wartości teoretycznej.Na marginesie, ciekawe, czy transakcje arbitrażowe można uznać za transakcje o ograniczonym ryzyku, tak aby mogły je stosować na przykład otwarte fundusze obligacji, poprawiając w ten sposób swoje wyniki.

Grzegorz Zalewski1 Praktycznie można było to zrobićrzez kilkanaście dni przed tą datą, jak i kilka dni później.2 Warto pamiętać, że za pozycje skorelowane płacimy znacznie niższy depozyt. Jedyny kłopot to brak zleceń typu spread, umożliwiających jednoczesne zawarcie tego typu transakcji.