Akcje spółek metalowych bywały jeszcze tańsze

Porównanie obecnych poziomów wskaźników cena/zysk i cena/sprzedaż z przeszłością sugeruje, że akcje firm zajmujących się wydobyciem lub przetwarzaniem metali nie są ani mocno niedowartościowane, ani też przewartościowane

Trend spadkowy, jaki od ubiegłorocznego szczytu do styczniowego dołka pogrążył obliczany przez nas indeks Metale o blisko 50 proc., w ostatnich tygodniach wyraźnie stracił impet. Świadczy o tym porównanie siły kolejnych fal w ramach tego trendu. Podczas gdy pierwsza fala (czerwiec-sierpień 2007 r.) obniżyła wartość indeksu o jedną trzecią, druga (listopad ub. r.) o 30 proc., trzecia (grudzień-styczeń) o 24 proc., to ostatnia fala (rozpoczęta pod koniec lutego) wyniosła na razie niespełna 10 proc. (w każdym przypadku mowa o spadku od ostatniego lokalnego szczytu, a nie od poprzedniego dołka, dlatego suma poszczególnych spadków nie jest równoznaczna z łączną zniżką).

Ponadto, podczas gdy kolejne fale spadkowe są coraz słabsze, to kolejne korekty wzrostowe mają bardzo podobny zasięg (18-22 proc.). To z kolei oznacza, że ostatnie dwie fale spadkowe niewiele już odbiegają od rozdzielających je korekt. Prostą konsekwencją tych faktów jest zmieniający się wzajemny układ kolejnych dołków i szczytów. Podczas gdy druga korekta trendu spadkowego (w listopadzie) zatrzymała się, gdy indeks dotarł do sierpniowego dołka (co było jednoznacznym sygnałem słabości popytu), to już dołek listopadowy nie zdołał powstrzymać korekty wzrostowej w lutym. Z kolei ostatni, styczniowy dołek, w ogóle nie został jeszcze przebity.

Wszystko to wskazuje na to, że klimat inwestycyjny wokół branży metalowej wyraźnie się ociepla. Rynek przechodzi stopniową ewolucję od przygniatającej przewagi podaży akcji do równowagi sił. Na razie odbywa się to nie tyle poprzez wzrost popytu, co raczej osłabienie podaży.

Opór nie został jeszcze

przebity

Na pierwszy rzut oka logiczną konsekwencją tej tendencji powinna być prędzej czy później rosnąca przewaga popytu. Na ile taki scenariusz jest realny? Jeśli chodzi o analizę techniczną, to z natury każe ona raczej czekać na pojawiające się sygnały, niż starać się je wyprzedzać. Z tego względu nie ma co się śpieszyć z ogłaszaniem końca trendu spadkowego, choć być może moment ten jest już bardzo bliski. Koronnym dowodem na odwrócenie się tendencji byłoby przebicie lutowego szczytu. Tym samym przekreślone zostałoby podstawowe kryterium trendu spadkowego, które mówi, że każdy kolejny szczyt położony jest coraz niżej. Na razie kryterium to pozostaje spełnione, tym bardziej że indeks nie zdołał jeszcze wybić się z wyraźnego kanału spadkowego (patrz wykres).

Analogicznych sygnałów należy wypatrywać na wykresach poszczególnych spółek. W tabeli poniżej podaliśmy poziomy oporu (ostatnie lokalne szczyty), których przebicie, naszym zdaniem, będzie równoznaczne z zakończeniem trendu spadkowego.

Czy optymistyczny scenariusz ma potwierdzenie w sytuacji fundamentalnej? Zgodnie z tym, co pisaliśmy już w poprzednich analizach branżowych, konsekwentnie unikamy prób prognozowania koniunktury gospodarczej czy sytuacji ekonomicznej poszczególnych sektorów. Argumentem na rzecz takiego podejścia jest nie tylko ryzyko popełnienia błędu w prognozie (przykładowo, czy ceny metali można w ogóle trafnie przewidzieć?).

Jeszcze poważniejszy argument wynika z prostego porównania kursów akcji i zysków branży. Podczas gdy w drugiej połowie ubiegłego roku indeks Metale zanurkował o 35 proc., to w tym czasie suma zysków spółek z branży osiągnęła rekordowy poziom 4,57 mld zł (mowa o sumie kolejnych czterech kwartałów). Tymczasem na koniec pierwszej połowy 2007 r. suma ta wynosiła 4,07 mld zł. Innymi słowy, ktoś, kto trafnie przewidział, że druga połowa roku przyniesie wzrost zysków spółek metalowych o 12,3 proc. i na tej podstawie kupił ich akcje w końcu czerwca, srogo się zawiódł.

Neutralne wycenyZ tego względu istotniejsza wydaje się analiza poziomu wycen akcji na tle zysków, ponieważ był to jeden z głównych czynników, który zadecydował o dramatycznej bessie. Czy walory spółek metalowych są tanie? Z naszych obliczeń wynika, że pozytywna odpowiedź na to pytanie byłaby nieuzasadniona. Obecny przeciętny wskaźnik cena/zysk (C/Z) dla branży (15,6) jest wciąż wyższy od historycznej mediany obejmującej cztery lata. Wyższy niż w przeszłości jest również wskaźnik cena/przychody ze sprzedaży (C/S), który wynosi 0,75.

W tabeli poniżej widać rezultaty prostej symulacji cen akcji przy założeniu, że wskaźniki wyceny byłyby takie jak średnio w przeszłości, ale przy obecnych wynikach finansowych (innymi słowy - że prędzej czy później wskaźniki powrócą do "normy"). Z kalkulacji wynika, że poszczególne spółki metalowe albo w ogóle nie są niedowartościowane, albo że na ogół stopień tego niedowartościowania jest niewielki. Dla inwestorów szukających okazyjnych zakupów branża nie jest więc wdzięcznym polem do poszukiwań. Pod tym względem dużo atrakcyjniejsze są choćby omawiane przed tygodniem walory producentów chemikaliów. Jedynym wyjątkiem wydaje się w zasadzie Impexmetal.

Podsumujmy. Dla inwestorów szukających okazyjnych zakupów branża metalowa nie znajduje się na liście faworytów. Skoro akcje nie są wyraźnie niedowartościowane, to nie ma przeszkód w kontynuacji trendu spadkowego. Stwierdzenie to nie jest jednak równoznaczne z tezą, że spółki są za drogie, by trend ten nie mógł się skończyć. Akcje są wyceniane neutralnie, ale nie są drogie (o przewartościowaniu można było mówić w połowie zeszłego roku, gdy C/Z przekraczał 30, a C/S był bliski 1,6). Jeśli pojawią się techniczne sygnały kupna, można będzie przyjąć, że trend spadkowy się zakończył.